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Wie man der neuen Normalität schwachen Wachstums entgeht

MAILAND – Die Erholung von der durch die Finanzkrise von 2008 ausgelösten globalen Rezession ist fraglos ungewöhnlich langwierig und blutleer abgelaufen. Einige erwarten noch immer einen Anstieg des Wachstums. Doch acht Jahre nach Ausbruch der Krise sieht es langsam so aus, als wäre das, was wir derzeit erleben, weniger eine langfristige Erholung als ein neues Equilibrium langsamen Wachstums. Warum ist das so, und können wir etwas dagegen tun?

Eine viel beachtete potenzielle Erklärung dieser „neuen Normalität“ ist ein Rückgang des Produktivitätswachstums. Doch trotz einer Menge Daten und Analysen ist die Rolle der Produktivität in der derzeitigen Wachstumsschwäche schwer festzumachen – und scheint tatsächlich weniger entscheidend zu sein als viele glauben.

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Natürlich ist ein sich verlangsamendes Produktivitätswachstum nicht gut für die längerfristige wirtschaftliche Entwicklung, und es könnte zu den Kräften gehören, die die USA trotz naher „Vollbeschäftigung“ ausbremsen. Doch in großen Teilen der übrigen Welt scheinen andere Faktoren wichtiger, insbesondere eine unzureichende Gesamtnachfrage und erhebliche Produktionslücken, deren Wurzeln in Kapazitätsüberschüssen und unzureichend genutzten Produktionsmitteln (einschließlich von Menschen) liegen.

In der Eurozone etwa wurde die Gesamtnachfrage in vielen Mitgliedstaaten unter anderem durch Deutschlands hohen Leistungsbilanzüberschuss begrenzt, der sich 2015 auf 8,5% vom BIP belief. Bei höherer Gesamtnachfrage und effizienterem Einsatz des vorhandenen Humankapitals und anderer Ressourcen könnten viele Volkswirtschaften ihr Wachstum mittelfristig erheblich steigern, und zwar auch ohne Produktivitätszuwächse.

Das soll nicht heißen, dass wir die Herausforderung bei der Produktivität ignorieren sollten. Doch die Wahrheit ist, dass die Produktivität derzeit nicht das hauptsächliche wirtschaftliche Problem ist.

Die dringendsten Probleme, vor denen die Weltwirtschaft steht, zu bewältigen, erfordert Maßnahmen einer ganzen Reihe von Akteuren und nicht nur der Notenbanken. Doch bisher haben die Währungsbehörden den größten Teil der mit der Krisenreaktion verbundenen Last geschultert. Erst haben sie interveniert, um den Zusammenbruch des Finanzsystems zu verhindern, und später, um eine Staatsschulden- und Bankenkrise in Europa aufzuhalten. Anschließend hielten sie die Zinsen und die Renditekurve weiter niedrig und trieben die Vermögenspreise in die Höhe, was die Nachfrage über Vermögenseffekte ankurbelte.

Doch dieser Ansatz führt, obwohl er einige positive Auswirkungen hatte, nun nicht mehr weiter. Ultraniedrige und selbst negative Zinssätze haben es nicht geschafft, die Gesamtnachfrage wiederherzustellen oder die Investitionstätigkeit zu stimulieren. Und der Übertragungskanal der Wechselkurse wird nicht viel nützen, denn er erhöht die Gesamtnachfrage nicht; er verlagert die Nachfrage nur zwischen den Sektoren handelbarer Güter der unterschiedlichen Länder. Inflation wäre hilfreich, doch selbst die expansivsten geldpolitischen Maßnahmen tun sich schwer dabei, die Inflation auf die angestrebten Zielwerte anzuheben; Japan ist hierfür ein Musterbeispiel. Ein Grund dafür ist die unzureichende Gesamtnachfrage.

Man hätte an die Geldpolitik nie die Erwartung richten sollen, dass sie Volkswirtschaften allein nachhaltig auf einen Pfad höheren Wachstums hebt. Und tatsächlich war das auch gar nicht so gedacht: Die Geldpolitik sollte den privaten Haushalten, dem Finanzsektor und den Regierungen ausdrücklich Zeit erkaufen, damit sie ihre Bilanzen in Ordnung bringen könnten und bis wachstumssteigernde politische Maßnahmen greifen würden.

Leider sind die Regierungen nicht annähernd weit genug dabei gegangen, ergänzende fiskalpolitische und strukturelle Maßnahmen umzusetzen. Ein Grund dafür ist, dass die Fiskalbehörden in vielen Ländern – insbesondere in Japan und Teilen Europas – durch eine hohe Staatsverschuldung eingeschränkt wurden. Darüber hinaus können sie in einem Umfeld niedriger Zinsen mit Schuldenüberhängen leben.

Für hochverschuldete Regierungen sind niedrige Zinsen unverzichtbar, um ihre Schuldenstände bewältigen zu können, und verringern den Druck zur Umstrukturierung von Schulden und zur Rekapitalisierung der Banken. Die Umstellung auf einen Gleichgewichtszustand mit hoch verzinsten öffentlichen Schulden würde ausgeglichene Haushalte unmöglich machen. In der Eurozone ist die Zusage der Europäischen Zentralbank aus dem Jahre 2012, zu verhindern, dass die Schuldenstände untragbar würden, politisch von einer zurückhaltenden Ausgabenpolitik der öffentlichen Haushalte abhängig.

Zudem kommen politische Motivationen zum Tragen. Die Politiker bevorzugen es schlicht und einfach, die Geldpolitik weiter die Belastungen tragen zu lassen und keine schwierigen oder unpopulären politischen Maßnahmen (Strukturreformen, Umstrukturierungen der Schulden und die Rekapitalisierung der Banken) zur Steigerung des Marktzugangs und der Flexibilität umzusetzen – selbst wenn dadurch das mittelfristige Wachstum untergraben wird.

Die Folge ist, dass viele Volkswirtschaften in einem sogenannten Nash-Equilibrium feststecken, in dem kein Teilnehmer von einseitigem Handeln profitieren kann. Sollten die Notenbanken versuchen, ihre aggressive expansive Geldpolitik ohne Begleitmaßnahmen zur Umstrukturierung der Schulden oder zur Wiederherstellung von Nachfrage, Wachstum und Investitionen aufzugeben, leidet das Wachstum, und damit auch die Glaubwürdigkeit oder sogar die Unabhängigkeit der Notenbanken.

Doch müssen die Notenbanken die expansive Geldpolitik beenden, weil diese einen Punkt erreicht hat, an dem sie möglicherweise mehr schadet als nutzt. Die niedrigen Zinsen haben durch den von ihnen ausgehenden anhaltenden Druck auf die Renditen der Sparer und Vermögensinhaber eine panische Jagd nach höheren Erträgen ausgelöst.

Diese nimmt zwei Formen an. Die eine ist eine höhere Fremdkapitalisierung, die weltweit seit 2008 um etwa 70 Billionen Dollar gestiegen ist, und zwar überwiegend (aber nicht nur) in China. Die andere ist die Volatilität der Kapitalflüsse, die die Politik in einigen Ländern dazu getrieben hat, selbst eine lockere Geldpolitik zu verfolgen oder Kapitalkontrollen einzuführen, um Schäden im Sektor handelbarer Güter zu verhindern.

Es ist höchste Zeit, dass die Regierungen mehr Mut an den Tag legen und Strukturreformen und Reformen der sozialen Sicherungssysteme umzusetzen, die das Wachstum möglicherweise eine Zeitlang hemmen, aber die Haushaltslage ihrer Länder stabilisieren. Allgemeiner gesprochen müssen die Fiskalbehörden erheblich besser mit den Währungshütern zusammenarbeiten, und zwar auf nationaler wie internationaler Ebene.

Derartige Maßnahmen werden vermutlich warten müssen, bis die politischen Folgen – niedriges Wachstum, hohe Ungleichheit, Misstrauen gegenüber internationalem Handel und internationalen Investitionen und der Verlust der Unabhängigkeit der Notenbanken – untragbar werden. Das wird vermutlich nicht sofort passieren, doch angesichts des Aufstiegs populistischer Führer, die diese negativen Trends nutzen, um Unterstützung zu gewinnen, ist es vermutlich nicht mehr allzu lange hin.

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In diesem Sinne kann der Populismus eine nützliche Kraft sein, denn er stellt einen problematischen Status quo in Frage. Doch bleibt das Risiko, dass, wenn populistische Führer an die Macht kommen, sie eine Politik verfolgen, die sogar noch schlimmere Folgen zeitigt.

Aus dem Englischen von Jan Doolan