OXFORD – Centrální banky teď cílují nejen inflaci, ale i likviditu. Úvěrový boom minulé dekády zdůraznil neadekvátnost výhradní zaměřenosti na ceny a podtrhl nutnost, aby měnový úřad země (či skupiny zemí jako v případě Evropské centrální banky a eurozóny) dohlížel na finanční sektor. Novým pojmem mezi centrálními bankéři se stala makroprudenční regulace, doplňující jejich zavedené režimy cílování inflace.
Tento přesun pozornosti by mohl radikálně změnit měnovou politikou, ale k lepšímu nebo k horšímu? Cestu této transformaci sice razí britská centrální banka (Bank of England, BOE), ale do finanční regulace se více pouštějí i ECB a Rada Federálního rezervního systému Spojených států. Ostatně Evropská rada pro systémová rizika, spadající pod ECB, slouží k témuž účelu jako britská Komise pro finanční politiku (FPC).
V závěru nedávné diskuse s Andym Haldanem, výkonným ředitelem BOE pro finanční stabilitu a členem FPC, jsem se tázala: Co se stane, bude-li inflace vysoká a objem půjček nízký? Za takového vývoje by se Komise BOE pro měnovou politiku (MPC) klonila ke zvýšení úrokových sazeb, kdežto FPC by upřednostnila uvolnění měnových podmínek.
O otázce, kterou jsem Haldaneovi položila, stále přemítám, protože eventualita takto protichůdných politických imperativů se zdá nevyhnutelná – dnes víc než kdy dřív.
Minulá dekáda – až do krachu Lehman Brothers v září 2008 – byla známa jako Velké zklidnění, období nízké inflace a silného růstu, které odráželo významné nové posuny ve vývoji, například globální integraci rozvíjejících se trhů a zavedení režimů cílování inflace centrálními bankami během 90. let. Ve Velké Británii získala centrální banka v roce 1997 nezávislost a byl jí stanoven cíl ve výši 2 % roční inflace.
Vysvětlením nízkých úrokových sazeb podporujících růst byla v první dekádě současného století stabilita cen. Znamenalo to ale také, že úvěrový boom mezinárodních rozměrů nebyl pod dohledem, což vyústilo v nejohromnější propad moderních dob, včetně bezmála kolapsu bankovní soustavy.
Access every new PS commentary, our entire On Point suite of subscriber-exclusive content – including Longer Reads, Insider Interviews, Big Picture/Big Question, and Say More – and the full PS archive.
Subscribe Now
Během britských institucionálních změn roku 1997 byla finanční regulace předána do rukou Úřadu pro finanční služby (FSA). Ten však zanedlouho nahradí FPC, čímž vznikne systém, který se snaží předejít „mezerám“ v pravomocích, v jejichž důsledku by zodpovědnost nenesl nikdo. FPC je dnes součástí Bank of England, což má tak nějak zajišťovat, že měnová politika bude brát ohled na finanční sektor.
Tato změna reflektuje tvrzení centrálních bankéřů, že k cílování úvěrů či likvidity je nutný další nástroj. Úrokové sazby jsou nástroj příliš těžkopádný, a když se použijí k propíchnutí bubliny bytové výstavby, vzniká riziko, že poškodí širší ekonomiku, jak prokázal nedávný výzkum viceguvernéra BOE Charlieho Beana. Takže FPC se má k řízení likvidity chopit nástrojů, jako jsou kapitálové poměry či poměry půjček k hodnotě, a usazení dvou nástrojů k dosahování dvou cílů – likvidity a inflace – do BOE má zajistit koordinaci.
Co když ale tyto dva cíle budou ve střetu? Během předkrizového Velkého zklidnění by se krocení půjček regulatorními nástroji patrně osvědčilo, jelikož nebylo pravděpodobné, že by ekonomiku zatlačilo do deflace, což by prudce narůstající úrokové sazby učinily. V současnosti je však problém jiný.
Současná potíž tkví v tom, že hladina půjček z měnového agregátu (M4) do soukromého sektoru je na nejnižší úrovni za deset let, zatímco inflace více než dvojnásobně převyšuje cíl BOE. Jestliže FPC sníží kapitálové požadavky, aby povzbudila půjčky, avšak MPC zvýší sazby, aby tlumila inflaci, banky budou vystaveny vzájemně si konkurujícím tlakům. Volnější pravidla půjčování by byla ve střetu s vyšší cenou peněz. Vzhledem k tomu, že FPC i MPC spoléhají na transmisní mechanismus měnové politiky, který působí skrze banky, není jasné, zda cílování inflace a likvidity může být tak úhledně oddělené.
Dále je tu ještě komplikace s globální regulací. Myšlenka spočívá v tom, že státy budou svá kontracyklická regulatorní opatření koordinovat, čímž kapitálu znemožní obcházení regulace přesunem za hranice. Jenže co když hospodářské cykly nejsou koordinované, což je velmi pravděpodobné? Vždyť Čína právě úvěry zpřísňuje, zatímco Británie pobízí k jejich expanzi.
Pohlédneme-li blíž k Británii, ECB možná zahajuje koloběh zpřísňování a stahování stamiliard eur v likviditě, jež poskytla během krize, a to kvůli obavám, že se u bank vyvine „závislost“. Skutečně uvolní kapitálové požadavky, aby se srovnala s BOE?
Opět platí, že takové politiky by se osvědčily před deseti lety, v prostředí nízké inflace a strmého růstu půjček. Časy se ale změnily a měnová politika se samozřejmě podle toho posune. Problém je, že pokud orgány jako FPC začnou být pro centrální banky stejně důležité jako komise pro měnovou politiku, můžeme zůstat na pochybách, který z cílů dostane přednost, až se střetnou.
To have unlimited access to our content including in-depth commentaries, book reviews, exclusive interviews, PS OnPoint and PS The Big Picture, please subscribe
Many countries’ recent experiences show that boosting manufacturing employment is like chasing a fast-receding target. Automation and skill-biased technology have made it extremely unlikely that manufacturing can be the labor-absorbing activity it once was, which means that the future of “good jobs” must be created in services.
shows why policies to boost employment in the twenty-first century ultimately must focus on services.
Minxin Pei
doubts China’s government is willing to do what is needed to restore growth, describes the low-tech approaches taken by the country’s vast security apparatus, considers the Chinese social-credit system’s repressive potential, and more.
Log in/Register
Please log in or register to continue. Registration is free and requires only your email address.
OXFORD – Centrální banky teď cílují nejen inflaci, ale i likviditu. Úvěrový boom minulé dekády zdůraznil neadekvátnost výhradní zaměřenosti na ceny a podtrhl nutnost, aby měnový úřad země (či skupiny zemí jako v případě Evropské centrální banky a eurozóny) dohlížel na finanční sektor. Novým pojmem mezi centrálními bankéři se stala makroprudenční regulace, doplňující jejich zavedené režimy cílování inflace.
Tento přesun pozornosti by mohl radikálně změnit měnovou politikou, ale k lepšímu nebo k horšímu? Cestu této transformaci sice razí britská centrální banka (Bank of England, BOE), ale do finanční regulace se více pouštějí i ECB a Rada Federálního rezervního systému Spojených států. Ostatně Evropská rada pro systémová rizika, spadající pod ECB, slouží k témuž účelu jako britská Komise pro finanční politiku (FPC).
V závěru nedávné diskuse s Andym Haldanem, výkonným ředitelem BOE pro finanční stabilitu a členem FPC, jsem se tázala: Co se stane, bude-li inflace vysoká a objem půjček nízký? Za takového vývoje by se Komise BOE pro měnovou politiku (MPC) klonila ke zvýšení úrokových sazeb, kdežto FPC by upřednostnila uvolnění měnových podmínek.
O otázce, kterou jsem Haldaneovi položila, stále přemítám, protože eventualita takto protichůdných politických imperativů se zdá nevyhnutelná – dnes víc než kdy dřív.
Minulá dekáda – až do krachu Lehman Brothers v září 2008 – byla známa jako Velké zklidnění, období nízké inflace a silného růstu, které odráželo významné nové posuny ve vývoji, například globální integraci rozvíjejících se trhů a zavedení režimů cílování inflace centrálními bankami během 90. let. Ve Velké Británii získala centrální banka v roce 1997 nezávislost a byl jí stanoven cíl ve výši 2 % roční inflace.
Vysvětlením nízkých úrokových sazeb podporujících růst byla v první dekádě současného století stabilita cen. Znamenalo to ale také, že úvěrový boom mezinárodních rozměrů nebyl pod dohledem, což vyústilo v nejohromnější propad moderních dob, včetně bezmála kolapsu bankovní soustavy.
Subscribe to PS Digital
Access every new PS commentary, our entire On Point suite of subscriber-exclusive content – including Longer Reads, Insider Interviews, Big Picture/Big Question, and Say More – and the full PS archive.
Subscribe Now
Během britských institucionálních změn roku 1997 byla finanční regulace předána do rukou Úřadu pro finanční služby (FSA). Ten však zanedlouho nahradí FPC, čímž vznikne systém, který se snaží předejít „mezerám“ v pravomocích, v jejichž důsledku by zodpovědnost nenesl nikdo. FPC je dnes součástí Bank of England, což má tak nějak zajišťovat, že měnová politika bude brát ohled na finanční sektor.
Tato změna reflektuje tvrzení centrálních bankéřů, že k cílování úvěrů či likvidity je nutný další nástroj. Úrokové sazby jsou nástroj příliš těžkopádný, a když se použijí k propíchnutí bubliny bytové výstavby, vzniká riziko, že poškodí širší ekonomiku, jak prokázal nedávný výzkum viceguvernéra BOE Charlieho Beana. Takže FPC se má k řízení likvidity chopit nástrojů, jako jsou kapitálové poměry či poměry půjček k hodnotě, a usazení dvou nástrojů k dosahování dvou cílů – likvidity a inflace – do BOE má zajistit koordinaci.
Co když ale tyto dva cíle budou ve střetu? Během předkrizového Velkého zklidnění by se krocení půjček regulatorními nástroji patrně osvědčilo, jelikož nebylo pravděpodobné, že by ekonomiku zatlačilo do deflace, což by prudce narůstající úrokové sazby učinily. V současnosti je však problém jiný.
Současná potíž tkví v tom, že hladina půjček z měnového agregátu (M4) do soukromého sektoru je na nejnižší úrovni za deset let, zatímco inflace více než dvojnásobně převyšuje cíl BOE. Jestliže FPC sníží kapitálové požadavky, aby povzbudila půjčky, avšak MPC zvýší sazby, aby tlumila inflaci, banky budou vystaveny vzájemně si konkurujícím tlakům. Volnější pravidla půjčování by byla ve střetu s vyšší cenou peněz. Vzhledem k tomu, že FPC i MPC spoléhají na transmisní mechanismus měnové politiky, který působí skrze banky, není jasné, zda cílování inflace a likvidity může být tak úhledně oddělené.
Dále je tu ještě komplikace s globální regulací. Myšlenka spočívá v tom, že státy budou svá kontracyklická regulatorní opatření koordinovat, čímž kapitálu znemožní obcházení regulace přesunem za hranice. Jenže co když hospodářské cykly nejsou koordinované, což je velmi pravděpodobné? Vždyť Čína právě úvěry zpřísňuje, zatímco Británie pobízí k jejich expanzi.
Pohlédneme-li blíž k Británii, ECB možná zahajuje koloběh zpřísňování a stahování stamiliard eur v likviditě, jež poskytla během krize, a to kvůli obavám, že se u bank vyvine „závislost“. Skutečně uvolní kapitálové požadavky, aby se srovnala s BOE?
Opět platí, že takové politiky by se osvědčily před deseti lety, v prostředí nízké inflace a strmého růstu půjček. Časy se ale změnily a měnová politika se samozřejmě podle toho posune. Problém je, že pokud orgány jako FPC začnou být pro centrální banky stejně důležité jako komise pro měnovou politiku, můžeme zůstat na pochybách, který z cílů dostane přednost, až se střetnou.