French President Emmanuel Macron Alessandra Benedetti - Corbis/Getty Images

Le chemin vers l’union de transfert européenne

MUNICH – Dix ans après que la Grande Récession ait plongé l’économie dans des profondeurs jamais atteintes depuis la Grande Dépression, il convient de prendre du recul par rapport à la politique quotidienne, afin d’adopter une vision globale. Il incombe en effet aux Européens de s’interroger sur ce qu’ils ont vécu, et sur le cap qu’ils entendent suivre à l’avenir.

Exclusive insights. Every week. For less than $1.

Learn More

Il y a vingt ans, en 1998, les taux de change entre de nombreux États de l’Union européenne sont devenus irrévocablement fixes, en préparation à l’introduction de l’euro. Subitement, les États sud-européens en faillite n’ont plus été contraints de verser d’importantes primes d’intérêt d’environ 5 à 20 points de pourcentage par rapport à l’Allemagne. Inondée de prêts à bas coût, l’Europe du Sud a connu un boom économique financé par la dette, qui a propulsé les salaires et les prix jusqu’à des sommets. En fin de compte, ce boom est devenu une bulle.

Puis, il y a dix ans, cette bulle qui s’était simultanément développée sur le marché américain des prêts hypothécaires à risque a fini par éclater, ce qui a engendré la crise financière mondiale, puis l’éclatement de la bulle observée en Europe du Sud. Dans le besoin, les États sud-européens affectés par la crise ont accumulé d’immenses découverts dans le cadre du système européen des paiements, pour remplacer les prêts privés auxquels ils n’avaient plus accès.

Par ailleurs, dans une tentative de maîtrise de ces découverts, les États d’Europe du Nord ont consenti à leurs voisins du sud des plans massifs de sauvetage budgétaire. Ces fonds se sont toutefois révélés insuffisants, ce qui a conduit la Banque centrale européenne à intervenir en apportant des garanties illimitées aux créanciers de l’Europe du Sud, le tout aux frais des contribuables de la zone euro.

Naturellement, les garanties de la BCE ont incité les créanciers à consentir encore davantage de crédits aux pays affectés par la crise, sauvant ainsi les investissements des créanciers antérieurs. Les créanciers protégés étaient issus du monde entier, y compris d’Europe du Nord. Les banques françaises sont de très loin celles qui avaient été les plus exposées aux États sud-européens en difficulté. Ce sont donc elles qui ont le plus bénéficié de sauvetages.

Mais les créanciers ont eux aussi perdu des plumes. Ils ont à peine perçu d’intérêts sur leurs actifs, et leurs pertes d’intérêts sur les prêts en Europe du Sud se sont accumulées jusqu’à représenter plusieurs centaines de milliards d’euros.

Les initiatives de sauvetage entreprises par la BCE ont culminé avec l’introduction de l’assouplissement quantitatif (QE), qui a consisté pour les banques centrales de l’Eurosystème à acquérir pour 2 300 milliards € de titres en euro fraîchement imprimés –notamment des obligations d’État pour une valeur de 1 800 milliards € – entre 2015 et 2017.

En réalité, le programme de QE a consisté en une immense opération de restructuration de la dette. Ses premiers bénéficiaires ont été les pays d’Europe du Sud, qui avaient vendu une part disproportionnellement importante de leurs obligations d’État à des investisseurs étrangers, pour financer leurs lourds déficits de balance courante, au cours de la décennie ayant abouti à la crise financière mondiale.

Le programme de QE a implicitement fonctionné selon des accords à triple sens. Les pays d’Europe du Sud ont pu récupérer leurs obligations d’État titrisées, puisque les investisseurs internationaux ont substitué à ces obligations des actifs en Allemagne, et dans une certaine mesure aux Pays-Bas et dans d’autres pays de la zone euro. Les vendeurs de ces actifs ont en retour obtenu des euros, et par conséquent des créances auprès de leur banque centrale nationale. Ces banques centrales ont pour leur part obtenu une possibilité de compensation Target auprès des banques centrales d’Europe du Sud, garantie par le système euro.

Fin 2017, les découverts Target exigibles rien que par la Bundesbank atteignaient au total 907 milliards €. Or, les créances Target de la Bundesbank n’ont dans l’absolu aucune valeur, puisqu’elles ne peuvent jamais être exigées, et qu’elles sont émises à un taux d’intérêt déterminé par les débiteurs, qui détiennent une majorité au Conseil des gouverneurs de la BCE. Pour l’heure, ils ont fixé ce taux d’intérêt à zéro.

En vertu du système de Bretton Woods, qui jusqu’au début des années 1970 rattachait les monnaies au cours de l’or, l’Allemagne aurait obtenu 19 000 tonnes d’or (selon les cours de fin 2017) pour ces créances. C’est presque cinq fois ce qu’elle avait effectivement accumulé dans le cadre de ce système (4 000 tonnes). Les 907 milliards € de créances Target de la Bundesbank représentent près de la moitié de la richesse étrangère nette accumulée à ce jour par la République fédérale d’Allemagne grâce à ses excédents d’exportation.

Ceux qui en 2028 se pencheront sur la décennie débutée en 2018 y verront une période au cours de laquelle les dirigeants européens ont commencé à s’éloigner des créances Target pour privilégier des transferts budgétaires du nord vers le sud. Ces transferts seront mis en œuvre via les mesures que recommande d’ores et déjà le président français Emmanuel Macron pour renforcer l’arrière-pays de la France dans les États du sud, et auxquelles a consenti la nouvelle grande coalition provisoire en Allemagne (avec des modifications minimes). Selon le plan proposé par Macron, chaque euro transféré d’un État du nord vers un pays du sud de l’Europe réduirait d’un euro les créances et dettes Target.

La prochaine décennie sera une période particulièrement propice à la création d’une union de transfert, compte tenu de la crise démographique prochaine qui menace la plupart des États européens, à l’exception de la France. Une fois les baby-boomers à la retraite, les caisses publiques s’épuiseront entre 2028 et 2038. Ceux qui entendent puiser dans les ressources des contribuables d’Europe du Nord ont donc intérêt à le faire rapidement, avant qu’il ne soit trop tard. Dépêchez-vous, monsieur le président !

Traduit de l’anglais par Martin Morel

http://prosyn.org/TqIo2zv/fr;

Handpicked to read next