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Wie man die Renationalisierung Europas umkehrt

NEW YORK: Die Eurokrise ist in den letzten Monaten nicht abgeflaut; sie hat sich im Gegenteil verschärft. Die Europäische Zentralbank hat es durch ihre langfristige Refinanzierungsoperation (LTRO), bei der den Banken der Eurozone mehr als eine Billion Euro zu einem Prozent Zinsen zur Verfügung gestellt wurden, geschafft, eine sich anbahnende Kreditverknappung abzuwenden. Dies hat die Finanzmärkte erheblich entlastet, und die hierauf folgende Kurserholung hat die grundlegende Verschlechterung der Lage verschleiert; aber dies dürfte nicht mehr lange anhalten.

Die grundlegenden Probleme sind nach wie vor ungelöst; tatsächlich weitet sich die Kluft zwischen Gläubiger- und Schuldnerländern weiter aus. Die Krise ist nun in eine möglicherweise weniger volatile, aber potentiell tödlichere Phase eingetreten.

Zu Beginn der Krise war ein Auseinanderbrechen der Eurozone unvorstellbar: Die auf die gemeinsame Währung lautenden Vermögenswerte und Verbindlichkeiten waren so stark durchmischt, dass dies einen unkontrollierbaren Kollaps verursachen würde. Doch mit Fortschreiten der Krise wurde das Finanzsystem der Eurozone zunehmend entlang nationaler Linien neu geordnet.

Dieser Trend hat in den letzten Monaten an Momentum gewonnen. Die LTRO versetzt die spanischen und italienischen Banken in die Lage, sehr gewinnträchtige und risikoarme Arbitrage-Geschäfte mit Anleihen ihrer jeweiligen Länder zu tätigen. Und die Vorzugsbehandlung, die die EZB bei ihren Griechenland-Anleihen erfuhr, wird andere Anleger abhalten, Staatsanleihen zu zeichnen. Geht dies ein paar Jahre so weiter, wäre ein Auseinanderbrechen der Eurozone ohne Kollaps möglich – das Omelette ließe sich entrühren –, aber dies würde dazu führen, dass die Zentralbanken der Gläubigerländer auf großen, schwer durchsetzbaren Forderungen gegenüber den Zentralbanken der Schuldnerländer sitzen blieben.