People queue to withdraw money from an ATM in Caracas Federico Parra/Getty Images

Le long et difficile chemin vers un allègement de la dette

CAMBRIDGE – Les défauts de payement sont de retour. La plupart des pays ont résisté mieux que l'on aurait pu s'y attendre à la violente récession mondiale et à la chute du prix des matières premières. Mais les pays en déroute économique ne pourront résister éternellement, ainsi l'effondrement progressif de Porto Rico et du Vénézuéla contraint leurs dirigeants à dire "no mas" au remboursement de leurs créanciers.

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Il y a quelques mois Porto Rico s'est déclaré en faillite. Ce territoire associé aux USA avait alors une dette de 70 milliards de dollars et quelques 50 milliards de passif en matière de retraite, ce qui en fait la plus grande déclaration de faillite "locale" de l'Histoire des USA.

Cette crise de la dette a éclaté après plus d'une décennie de récession (le PIB/habitant de Porto Rico a atteint son maximum en 2004), une baisse des revenus et une diminution marquée de sa population. Cette tendance démographique est d'autant plus inquiétante que ce sont les jeunes qui quittent l'île pour le continent américain à la recherche d'une meilleure vie, laissant derrière eux une population âgée. En septembre, alors que les difficultés économiques augmentaient, l'ouragan Maria a frappé Porto Rico qui mettra des années, si ce ne sont des décennies, à s'en remettre.

Plus récemment, mi-novembre, le Vénézuéla a fait défaut sur sa dette souveraine extérieure, ainsi que sur les dettes de la compagnie pétrolière nationalisée PDVSA. Le défaut sur la dette intérieure officielle, que ce soit explicitement ou à travers une inflation record, a précédé de beaucoup cette dernière manifestation de la faillite du pays.

Le gouvernement et PDVSA doivent 60 milliards de dollars à des obligataires étrangers et une somme du même ordre (voire plus élevée) à la Russie et à la Chine. Selon la dernière édition des Perspectives de l'économie mondiale publiées par le FMI, le PIB réel par habitant du Vénézuéla a diminué de presque 40% depuis 2008. Le poids de la dette pourrait être tel qu'en 2022 le revenu par habitant sera la moitié de ce qu'il était il y a une décennie. Un tel effondrement économique, rare hors temps de guerre, ne prend pas suffisamment en compte les souffrances humaines liées à la pénurie de produits alimentaires et de médicaments qui frappe le pays.

La restructuration des dettes souveraines a derrière elle une histoire longue et souvent tortueuse. En général une restructuration se fait lentement, dans un climat plus ou moins hostile, et n'inclue souvent que peu de concessions sur les taux d'intérêt et sur la prolongation de la maturité de l'encours. En général la réduction du principal de la dette est minime, autrement dit pour les créanciers la décote de la dette est limitée, tandis que son fardeau continue à peser sur les Etats débiteurs.

Il y a évidemment des différences importantes entre Porto Rico et le Vénézuéla en ce qui concerne l'origine de leur crise économique, leurs systèmes politiques, leurs relations avec les USA et avec le reste du monde, etc. Mais on peut s'attendre à voir des points communs apparaître.

Tout d'abord dans les deux cas on peut pratiquement exclure une solution rapide. Ainsi que Christoph Trebesh et moi l'avons montré, le processus de résolution est généralement lent, notamment en raison du caractère souvent hostile des négociations entre un Etat endetté et ses créanciers. Les premiers accords sont souvent trop timides et ne permettent pas de restaurer la solvabilité du pays débiteur. Aussi la restructuration se fait-elle souvent par petites étapes. 

Ce scénario a lieu, que les créanciers soient des détenteurs d'obligations (c'est le cas pour la dette de Porto Rico et la moitié de la dette du Vénézuéla), des banques commerciales ou des institutions officielles (c'est le cas de la Grèce). A titre d'exemple, entre le début des années 1980 et 1994, la dette du Brésil a été restructurée à 6 reprises et celle de la Pologne à 8 reprises, avant que le plan Brady ne permette une restructuration de plus grande ampleur afin que la dette de ces pays soient soutenable à moyen terme.

Un autre point commun entre Porto Rico et le Vénézuéla viendra probablement de la gravité des dommages économiques qu'ils ont déjà endurés. Notre étude suggère que le montant cumulé des restructurations dépend de la perte de production réalisée. Or pour les deux pays, les mauvaises perspectives économiques paraissent plomber pour longtemps encore leur capacité de remboursement.

Sur cette seule base, le montant des restructurations à venir pourraient être parmi les plus élevés jamais vus. La précédente restructuration lors de la crise des pays émergents des années 1980 était à hauteur de presque 40% de la dette. Une étude de Juan Cruces et Trebesch qui estime le niveau des restructurations montre que dans presque la moitié des 64 restructurations qui ont eu lieu entre 1980 et 2001, l'allégement total de la dette a dépassé 50% de son montant, et que dans 15 cas, il a dépassé 75% de la valeur nominale de la dette extérieure.

Il est un peu tôt pour se prononcer, mais de récentes propositions destinées à aider Porto Rico pourraient faciliter la restructuration de sa dette. Au Vénézuéla, deux facteurs créent un climat propice à un processus de longue durée qui devrait aboutir à une réduction substantielle de la dette : le régime toujours plus condamnable du président Maduro et l'incertitude liée aux exigences en concurrence des différents créanciers (d'un coté des obligataires occidentaux et de l'autre des prêteurs russes et chinois qui ont accordé des crédits garantis). Les créanciers devraient revoir leurs exigences à la baisse, mais la véritable tragédie touche les citoyens ordinaires pour lesquels la lenteur du processus de restructuration implique encore une longue période d'appauvrissement.

Traduit de l’anglais par Patrice Horovitz

http://prosyn.org/9uYsfGL/fr;

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