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La BCE et le risque déflationniste

PARIS – En 2002, le président sortant de la Réserve fédérale, Ben Bernanke, prononçait une phrase qui a fait mouche : "Ayant dit que la déflation est hautement improbable aux USA, je serais imprudent d'en exclure l'éventualité". A cette époque aux USA le taux d'inflation annuel dépassait 2% et le risque qu'il devienne négatif paraissait éloigné. Néanmoins, Bernanke estimait nécessaire d'indiquer une voie pour échapper à un scénario potentiellement catastrophique. Les mesures qu'il a alors décrites étaient une anticipation de la politique de la Fed après le choc de 2008.

Aujourd'hui la déflation menace la zone euro. Selon les dernières données relatives à l'inflation, les prix des biens de consommation ont augmenté de 0,9% seulement (1% si l'on exclut l'énergie et l'alimentation) sur un an. C'est un point de pourcentage en dessous de l'objectif de la Banque centrale européenne (BCE), une inflation "inférieure, mais proche de2%" . L'économie fonctionnant en sous-régime et le taux de chômage étant supérieur à 12%, on ne peut exclure une aggravation de la crise, notamment en raison de la pression à la baisse sur les prix liée à un taux de change qui s'apprécie peu à peu, à un contexte général de mauvaises surprises des taux de croissance et au repli du cours des matières premières. Il est donc urgent de reconnaître le risque de déflation qui pèse sur l'Europe et d'envisager des mesures supplémentaires pour l'éviter.

Premier problème soulevé par la déflation : elle pousse les taux d'intérêt réels (ajustés en fonction de l'inflation) au-dessus de leur niveau d'équilibre. Comme les taux d'intérêt nominaux ne peuvent être inférieurs à zéro, la banque centrale peut très bien se trouver dans l'incapacité de maintenir le différentiel taux d'intérêt-inflation à un niveau suffisamment bas, ce qui peut conduire au marasme, voire à une spirale économique descendante. Il est vrai que certaines banques centrales (en Suède en 2009 et au Danemark en 2012) ont facturé les banques pour prendre des dépôts, ce qui revenait à afficher des taux d'intérêt négatifs. Mais une telle tactique a ses limites, car si les déposants doivent payer, il arrive un moment où il est préférable pour eux d'acheter un coffre pour y placer leur argent.

Ce problème concerne au premier chef la zone euro qui sort d'une longue récession, avec un PIB encore inférieur à son niveau de 2007 et une reprise, qui si elle est bien réelle, manque encore de vigueur. Ayant reconnu le danger, la BCE a diminué deux fois son principal taux directeur au cours de ces derniers mois jusqu'à sa valeur actuelle de 0,25%. Mais c'est trop peu et trop tard pour ramener les taux d'intérêt réels là où il faudrait qu'ils soient pour permettre une reprise économique suffisamment forte.