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Survivre au prochain ouragan sur le marché immobilier

KEY WEST – A vélo le long de la plage de la ville à la recherche d’un bon endroit pour admirer le lever du soleil, le phare de mon vélo illumine les panneaux indiquant la route d'évacuation vers Miami à emprunter en cas d’ouragan. Les panneaux ne sont pas surprenants, étant donné l'intensité des tempêtes qui peuvent s’abattre sur les Florida Keys. Ce qui est plus surprenant, c’est que ces panneaux indiquent également la voie à suivre pour la régulation financière.

Les Florida Keys sont beaucoup plus développés qu'ils ne l'étaient au cours, disons, de la vie d'Ernest Hemingway. Tout le long des cent soixante kilomètres qui composent l'archipel, des protections contre les ouragans importantes sont en place. Les normes de construction sont plus élevées, de sorte que les résidents peuvent attendre la fin des tempêtes dans leurs maisons – ou, au moins, dans des bâtiments locaux. Si une évacuation est nécessaire, il y a ce qu’on appelle la route d’outre-mer – un exploit d'ingénierie coûteux qui relie les îles de l'archipel entre elles et au continent.

Mais si le plan d'évacuation n’est pas bien exécuté, des goulots d'étranglement le long de la route de 182 kilomètres pourraient piéger les personnes en train d’évacuer. Si vous êtes coincé dans le trafic sur cette route, il n'y a pas grand-chose d’autre à faire que d'attendre et espérer.

Les plans actuels destinés à protéger le système financier ont une faiblesse similaire.

Depuis la crise financière, les régulateurs aux États-Unis et ailleurs ont cherché à préparer les banques à surmonter une crise bancaire comme celle de 2008 et 2009. Ils sont maintenant à juste titre plus confiants qu'une banque en difficulté peut être restructurée de manière efficace, et que les déposants et autres créanciers à court terme ne provoqueraient pas un effondrement en retirant précipitamment leur argent. Les créanciers à long terme, estiment-ils, supporteraient le coup.

Cependant, des données inquiétantes sont apparues suggérant que, dans l’ensemble, le système financier mondial n’est aujourd'hui pas plus sûr qu'il ne l’était en 2007. Lorsque la crise financière mondiale de 2008 a éclaté, le marché immobilier américain chauffé au fer rouge avait fonctionné comme un marché monétaire pendant des années. Les directeurs financiers des entreprises (et d'autres personnes disposant d’un excès temporaire de trésorerie) utilisaient leur argent pour acheter des titres adossés à des regroupements de prêts hypothécaires, qu’ils vendaient à la banque le lendemain, récoltant des gains d'intérêt attractifs. Ce marché à 24h (overnight) était – et demeure – énorme, rivalisant en taille avec l’ensemble du système bancaire basé sur les dépôts.

Or, des propriétés immobilières illiquides ne peuvent pas soutenir solidement un marché obligataire à 24h stable pour toujours. Et, en effet, lorsque la bulle immobilière a éclaté, le marché monétaire des hypothèques s’est effondré. Parce que les directeurs financiers (et autres épargnants institutionnels) ne voulaient plus risquer de grandes quantités d'argent sur des prêts hypothécaires, ils ont cessé de faire les achats, laissant les banques à court d'argent pour prêter aux entreprises. Comme un ouragan, cette catastrophe s’est abattue sur le système financier, qui n’a pas pu résister aux pertes.

Par conséquent, les organismes de réglementation se sont mis à construire des bâtiments plus solides pouvant résister à un ouragan financier. Ils veulent faire en sorte que les banques remboursent les fonds de prêts hypothécaires à 24h en premier. De cette façon, les acheteurs de ces fonds sont moins susceptibles de prendre peur, de se précipiter vers leurs voitures et d’encombrer la voie d'évacuation au premier signe de difficulté concernant une seule banque.

Cela semble être une bonne idée – si elle fonctionne. Mais, que se passerait-il si les acheteurs de fonds de prêts hypothécaires à 24h décidaient, face à une crise, que cela ne vaut pas la peine d'attendre sans rien faire pour savoir si, en fin de compte, les mécanismes très complexes destinés à veiller à ce qu'ils soient remboursés fonctionneront bel et bien comme prévu? Que faire s'ils sont inquiets à propos de l'ensemble du marché des fonds hypothécaires et pas seulement de la sécurité d'une seule banque? Ils pourraient fuir en masse – et emporter leur argent avec eux.

Le problème va encore plus loin. Si les utilisateurs de fonds de prêts hypothécaires à 24h reçoivent la priorité par rapport aux autres créanciers, comme cela est le cas aujourd'hui, le marché à court terme pour les titres de logement va sûrement croître. Après tout, il est attrayant pour les investisseurs de détenir ce qui s’apparente à de la monnaie, tout en bénéficiant de meilleurs taux d'intérêt que le taux proche de zéro qui s’applique aux dépôts. De même, les banques préfèreront les taux d'intérêt sur ces achats à 24h aux taux sur la dette à long terme. Le résultat pourrait bien être une dépendance des banques encore accrue aux fonds de prêts hypothécaires, qui présentent un risque limité pris séparément mais, en dans leur ensemble, rendent l'entièreté du système plus fragile.

Ce danger peut être illustré par la situation dans les Florida Keys. Si, au début du 20e siècle, seulement 50% de l'infrastructure de l'archipel pouvait résister à un ouragan, disons environ la moitié de la population devait évacuer à l’arrivée d’un ouragan. Si la voie d'évacuation étroite – jusqu'en 1935 il s’agissait d’une voie de chemin de fer qui a été, en fait, détruite par un ouragan – devenait trop encombrée, c’était une tragédie qui s'ensuivait.

Ainsi, les autorités ont durci le code de construction, assurant un nouveau niveau de sécurité qui a attiré plus d'habitants. Si un bâtiment est inondé, il est davantage susceptible de tenir debout. Dans tous les cas, ses occupants ont beaucoup d'options: ils peuvent s’échapper vers un bâtiment à proximité ou le long de l’autoroute dégagée. Mais que se passerait-il si les inondations affectaient l’ensemble de la ville? Avec deux fois plus de résidents aujourd’hui, la voie d'évacuation deviendrait encombrée et dangereuse si tous se dirigeaient vers celle-ci en même temps.

La qualité de la protection contre les ouragans dans les Florida Keys semble être formidable. Même si les bâtiments ne sont pas 100% sûrs et le parcours d'évacuation ne fonctionne pas à 100%, ils en sont suffisamment proches pour assurer la sécurité des résidents.

Dans le secteur bancaire, par contre, on ne peut pas en être aussi certain. Le niveau de sécurité pour une seule banque en faillite est probablement élevé de nos jours. Mais il semble y avoir trop de faiblesses dans le système global pour empêcher une déroute au cas où plusieurs banques s’effondrent simultanément – ou, pire, si le marché immobilier, construit sur un marché instable de financement à 24h, subit une nouvelle fois une crise d’ampleur similaire à celle de 2008 (sensée n’arriver qu’une fois en une génération). En rendant la dette à court terme adossée à l’immobilier plus attrayante que d'autres canaux d'épargne, nous nous attirons des ennuis.

Les systèmes que les régulateurs ont mis en place depuis la crise de 2008 pourraient fonctionner. Si l'échec est localisé, ils fonctionneront probablement très bien. Mais, à ce stade, il est impossible, même pour les organismes de réglementation, de savoir avec certitude si le système peut résister à un échec de l'ensemble du marché. Étant donné que le monde souffre d'une bulle du logement majeure tous les dix ans, nous pourrions ne plus avoir longtemps à attendre pour le découvrir.

Traduit de l’anglais par Timothée Demont