5

Come correggere gli incentivi degli investimenti fissi

LONDRA – A febbraio, ho evidenziato che l’economia globale alla fine del 2016 era in una posizione ciclica più forte rispetto alle aspettative e nonostante gli stravolgimenti politici dei 12 mesi precedenti. Lo slancio positivo si è mantenuto per tutto il primo trimestre del 2017, mentre secondo gli ultimi indicatori “nowcast” la crescita del PIL mondiale si trova ora al di sopra del 4% rappresentando quindi la prestazione più elevata mai vista dal periodo precedente alla crisi finanziaria del 2008.

Ciò nonostante, alcuni osservatori (e non solo i pessimisti cronici) hanno replicato che le prove hanno comunque carattere aneddotico e che è impossibile prevedere quanto tempo durerà l’attuale contesto economico. Di certo, ci sono stati altri periodi durante la ripresa dopo la crisi del 2008 in cui vi è stata una crescita, ma si è poi esaurita rapidamente per poi diventare nuovamente lenta.

Per sostenere una crescita economica a lungo termine è infatti necessario un aumento degli investimenti aziendali. Purtroppo è più semplice a dirsi che a farsi. Gli investimenti fissi non residenziali non sono mai stati presenti nei cicli precedenti di accelerazione di breve durata specialmente nelle economie occidentali e l’assenza di questo elemento è stato un fattore determinante.

Più in generale nessuno riesce a spiegare con certezza la ragione per cui non c’è stata una ripresa nel settore degli investimenti aziendali non residenziali negli ultimi anni. Ma credo che la tradizionale saggezza tendenzialmente pessimista rispetto a tale questione sia sbagliata.

Secondo le argomentazioni tradizionali, gli Amministratori delegati più cauti hanno iniziato a considerare i rischi a lungo termine non più “come delle opportunità”. Tra le varie incertezze che si trovano di fronte ci sono infatti le preoccupazioni legate alle norme eccessive, ad un sistema fiscale aziendale troppo oneroso, a livelli di debito elevati, a delle politiche discontinue, al contraccolpo politico rispetto alla globalizzazione e ai dubbi sulla continuità della spesa al consumo al di fuori (o persino all’interno) degli Stati Uniti.

Secondo una prospettiva meno pessimista invece, a seguito della crisi del 2008 è ormai inevitabile che l’economia globale si sganci dal motore del consumo statunitense e si adatti alla crescita delle economie di consumo emergenti, prima fra tutte la Cina. Quando questo succederà, potremo vivere tutti felici e contenti.

Io tendo a schierarmi con chi sostiene questa visione meno pessimista. Come ho evidenziato a marzo, l’economia cinese ha avuto una prestazione sorprendentemente positiva nel primo trimestre del 2017 che sembra continuare anche nel secondo trimestre. In effetti, gli ultimi dati mensili della Cina mostrano dei segnali di accelerazione economica in particolar modo nei consumi. E’ inoltre evidente dai dati del primo trimestre che i consumatori cinesi stanno diventando un motore sempre più importante per la crescita economica.

Di fronte a questi dati, i pessimisti rispondono ribadendo che la solidità della recente prestazione economica cinese è solo temporanea e quindi un prodotto di altri stimoli non sostenibili. E anche nel caso in cui la crescita dovesse durare, a loro avviso, le autorità cinesi non permetteranno alle aziende occidental (o persino alle aziende cinesi secondo i più pessimisti) di trarre vantaggio da questa crescita. Ma indipendentemente dal fatto che i pessimisti abbiano o meno ragione sulla Cina, è strano che gli investimenti aziendali siano timidi anche nei periodi in cui il motore della crescita globale si trova altrove, come negli Stati Uniti o in Europa (in particolar modo in Germania).

Quando ero a capo del programma sulla Revisione della resistenza antimicrobica del governo britannico, ho dovuto approfondire la mia conoscenza sull’industria farmaceutica ed ho imparato che c’è qualcosa da dire anche a favore delle forze microeconomiche e del buon senso comune.

Prendiamo in considerazione il futuro che è sempre stato e sarà sempre incerto. Le peggiori crisi economiche si sono verificate quando le aziende non avevano sufficiente incertezza, ovvero quando erano sicure che il futuro sarebbe stato roseo. Una sovrabbondanza di certezza potrebbe quindi spiegare la bolla dot.com del 2000-2001 e molte altre bolle. 

Dato quindi che proprio grazie all’aumento della disponibilità delle informazioni (tra cui diverse prospettive e opinioni) ora sappiamo che il futuro è sempre incerto, il comportamento delle aziende occidentali (e di molte aziende nei paesi emergenti) risulta logico, in particolare visto l’attuale funzionamento del sistema finanziario. Perchè i business dovrebbero infatti investire in un mondo incerto invece di versare un dividendo a degli investitori esigenti (ma generalmente avversi al rischio), o invece di riacquistare delle quote delle loro aziende (migliorando il rapporto prezzo/utile e, cosa persino migliore, aumentando la propria remunerazione)?

Alla fin fine, sia gli Amministratori delegati sia gli investitori più aggressivi sono contenti di quest’approccio. Purtroppo non si può dire lo stesso per i dipendenti delle aziende, passati e presenti, che non traggono invece alcun beneficio per i loro stipendi o per le loro pensioni (che sono per contro intaccate dalle scarse rendite delle obbligazioni statali di tutti i paesi occidentali).

E’ giunta l’ora che i nostri governi cambino le regole del gioco. Innanzitutto, ciò significa aggiornare il sistema fiscale per rendere l’opzione dell’emissione del debito molto meno attrattiva in particolar modo nel caso in cui i profitti vengano utilizzati per riacquistare le quote. Come minimo dovrebbe essere più difficile riacquistare le quote rispetto ad emettere i pagamenti dei dividendi in modo tale che tutti gli azionisti, e non solo i dirigenti senior interni al settore, possano trarre un vantaggio.

Inoltre, quegli stessi dirigenti interni al settore non dovrebbero essere remunerati sulla base di target a breve termine relativi al prezzo azionario. Sempre più investitori dovrebbero esigere una modifica degli incentivi affinché rispecchino delle misure adeguate rispetto alla prestazione a lungo termine.

Recentemente, il Norwegian Sovereign Wealth Fund ha avuto il merito di esprimersi a favore di questi cambiamenti. Altri grandi investitori istituzionali e politici dovrebbero seguire il loro esempio per spronare il mondo aziendale in questa direzione. Se riuscissimo a cambiare gli incentivi, forse riusciremmo finalmente a vedere crescere di nuovo gli investimenti aziendali.

Traduzione di Marzia Pecorari