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roubini136_Wang YingXinhua via Getty_stock market Wang Ying/Xinhua via Getty Images

Les marchés financiers dans l’illusion sur la question iranienne

LONDRES – Après l’assassinat par les États-Unis du commandant de la force iranienne Al-Quds, Qassem Soleimani, et à l’issue des représailles initiales de l’Iran contre deux installations de troupes américaines en Irak, les marchés financiers ont connu une tendance baissière : les cours du pétrole ont augmenté de 10 %, les actions américaines et mondiales ont diminué de plusieurs points de pourcentage, et les rendements d’obligations refuges ont chuté. Pour autant, malgré les risques persistants de conflit entre les États-Unis et l’Iran, et les implications d’un tel conflit pour les marchés, l’idée que les deux camps chercheraient à éviter une nouvelle escalade a rapidement calmé les investisseurs, et inversé ces mouvements de prix, les actions approchant même de nouveaux sommets.

Ce revirement repose sur deux hypothèses. Premièrement, les marchés misent sur le fait que ni l’Iran, ni les États-Unis ne souhaitent une guerre totale, qui menacerait d’un côté le régime iranien, et de l’autre les perspectives de réélection de Donald Trump. Deuxièmement, les investisseurs semblent considérer que l’impact économique d’un conflit serait limité. Après tout, l’importance du pétrole en tant qu’intrant dans la production et la consommation a nettement diminué depuis les épisodes passés de chocs pétroliers, tels que la guerre du Kippour en 1973, la Révolution islamique d’Iran en 1979, et l’invasion du Koweït par l’Irak en 1990. De plus, les États-Unis sont eux-mêmes devenus un producteur énergétique majeur, les prévisions d’inflation sont bien moindres qu’au cours des décennies passées, et le risque est faible de voir les banques centrales augmenter les taux d’intérêts à la suite d’un choc des cours du pétrole.

Or, ces deux hypothèses sont clairement erronées. Même si le risque de guerre totale peut sembler faible, rien ne permet d’affirmer que les relations entre les États-Unis et l’Iran retourneront au statu quo ante. L’idée qu’une frappe zéro-victime sur deux bases situées en Irak aurait comblé le besoin iranien de représailles est tout simplement naïve. Ces missiles iraniens ne constituent qu’une première salve dans la riposte à prévoir à l’approche des élections présidentielles américaines de novembre. Le conflit continuera de faire intervenir des agressions de la part d’intermédiaires régionaux (notamment des attaques contre Israël), des confrontations militaires directes quasiment comparables à une guerre ouverte, des efforts de sabotage d’installations pétrolières en Arabie saoudite et dans le Golfe, une navigation difficile dans la Golfe, sans oublier le terrorisme international, les cyberattaques, la prolifération nucléaire, et plus encore – autant d’éléments susceptibles d’engendrer une escalade involontaire du conflit.

Par ailleurs, la survie du régime iranien se trouve davantage menacée par une révolution intérieure que par une guerre totale. Une invasion en Iran étant peu probable, le régime pourrait survivre à une guerre (il souffrirait certes d’une campagne de bombardements destructeurs), voire en tirer parti puisque les Iraniens se rassembleraient derrière le régime, comme ils l’ont fait brièvement après l’assassinat de Soleimani. À l’inverse, une guerre ouverte, ainsi que l’envolée des cours du pétrole et la récession mondiale qui en découleraient, conduirait à un changement de gouvernement aux États-Unis, auquel l’Iran aspire ardemment. Ainsi l’Iran peut-il non seulement se permettre une escalade, mais Téhéran a également tout intérêt à la provoquer, dans un premier temps au moyen de conflits par procuration et d’une guerre asymétrique, pour éviter d’entraîner une réaction américaine immédiate.

L’hypothèse autour de ce qu’un conflit signifierait pour les marchés est tout aussi défaillante. Bien que les États-Unis soient aujourd’hui moins dépendants du pétrole étranger qu’hier, une hausse des cours même modeste pourrait entraîner un plus large ralentissement, voire une récession, comme dans les années 1990. Même si un choc des cours du pétrole venait booster les bénéfices des producteurs énergétiques américains, ces profits seraient plus que contrebalancés par les coûts subis par les consommateurs américains de pétrole (ménages comme entreprises). De manière globale, les dépenses privées américaines et la croissance ralentiraient, tout comme la croissance de toutes les autres grandes économies importatrices de pétrole, parmi lesquelles le Japon, la Chine, l’Inde, la Corée du Sud, la Turquie, et la plupart des pays européens. Enfin, même si les banques centrales n’élevaient pas les taux d’intérêt à la suite d’un choc pétrolier, elles ne disposeraient pas non plus d’une marge importante dans un nouvel assouplissement des politiques monétaires.

D’après une estimation de JPMorgan, un conflit qui viendrait bloquer le détroit d’Ormuz pendant une période de six mois pourrait faire augmenter le prix du pétrole de 126 %, jusqu’à plus de 150 $ le baril, et ainsi poser les bases d’une récession mondiale sévère. Une perturbation même sur une durée inférieure, disons un blocage d’un mois, pourrait pousser les prix jusqu’à 80 $ le baril.

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Ces estimations elles-mêmes ne retranscrivent pas pleinement le rôle que jouent les cours du pétrole dans l’économie mondiale. Le prix du pétrole peut augmenter bien davantage que le laisse présager un modèle offre-demande classique, dans la mesure où de nombreux secteurs et pays dépendants du pétrole sont susceptibles de faire des réserves par précaution. Le risque de voir l’Iran s’attaquer à des installations de production pétrolière, ou perturber des voies majeures d’acheminement, crée une « prime à la peur ». Ainsi, une hausse même modeste du cours du pétrole jusqu’à un niveau de 80 $ le baril conduirait à un épisode baissier durable, qui verrait les actions américaines et mondiales chuter d’au moins 10 %, ce qui mettrait à mal la confiance des investisseurs, des entreprises et des consommateurs.

Rappelons-nous que les dépenses en capital des entreprises mondiales s’étaient déjà sérieusement réduites l’an dernier, en raison d’inquiétudes autour d’une escalade dans la guerre commerciale et technologique entre les États-Unis et la Chine, ainsi que du risque de Brexit « dur ». Alors que ces risques – c’est-à-dire la « valeur d’option d’attente » – commençaient à s’estomper, un risque nouveau est apparu. En laissant de côté l’impact négatif direct de prix énergétiques plus élevés, les craintes d’une escalade du conflit Amérique-Iran pourraient conduire à une épargne plus précautionneuse des ménages, ainsi qu’à de moindre dépenses en capital de la part des entreprises, le tout fragilisant la demande et la croissance.

Par ailleurs, avant même l’apparition de ce risque, certains analystes (et moi-même) mettaient en garde sur la possibilité d’une croissance aussi molle cette année qu’en 2019. Les marchés et investisseurs avaient attendu impatiemment une période de politiques monétaires plus souples, ainsi que la fin des risques extrêmes associés à la guerre commerciale et au Brexit. De nombreux observateurs des marchés espéraient que le ralentissement mondial synchronisé de 2019 (chute de la croissance jusqu’à 3 %, contre 3,8 % en 2017) prendrait fin, la croissance approchant de 3,4 % cette année. Or, ces perspectives ont ignoré de nombreuses fragilités persistantes.

Aujourd’hui, en dépit de l’optimisme de Wall Street, une reprise même légère des tensions Amérique-Iran risquerait de faire chuter la croissance mondiale en dessous du niveau médiocre de 2019. Un conflit plus sévère, proche d’une guerre ouverte, pourrait faire passer le prix du pétrole à plus de 80 $ le baril, poussant potentiellement les actions en territoire baissier (diminution de 20 %), et porter un coup d’arrêt à la croissance mondiale. Enfin, une guerre totale pourrait pousser les cours du pétrole jusqu’à plus de 150 $ le baril, engendrant une récession mondiale sévère, ainsi qu’une chute de plus de 30 % pour les marchés d’actions.

Si la probabilité d’une guerre totale reste pour l’heure réduite (une probabilité de 20 % selon moi), les chances de retour au statu quo d’avant l’assassinat le sont encore plus (peut-être 5 %). Le scénario le plus probable est celui d’une escalade de la situation jusqu’à une sorte de nouvelle zone grise (conflit indirect et oppositions directes proches d’une guerre), susceptible de faire augmenter le risque de guerre ouverte. Selon ce nouveau point de comparaison, l’actuelle complaisance des marchés n’apparaîtra pas seulement naïve, mais véritablement délirante. Le risque de stagnation de la croissance, voire de récession mondiale, est aujourd’hui beaucoup plus sérieux, et croissant.

Traduit de l’anglais par Martin Morel

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