buiter18_ANDREW CABALLERO-REYNOLDSAFP via Getty Images_jeromepowell Andrew Caballero-Reynolds/AFP via Getty Images

Federal Reserves farlige strategi

NEW YORK – 27. august sendte den amerikanske sentralbanken (Federal Reserve) ut en pressemelding som oppsummerer endringer av bankens langsiktige målsettinger og pengepolitiske strategi. Sentralbanksjef Jerome Powell drøftet de reviderte retningslinjene i en tale senere samme dag. De to dokumentene består av en rekke type-I og type-II-feil. Dersom Federal Reserve er fast bestemt på å følge denne nye strategien, kan sentralbanken påføre både USA og resten av verden betydelig økonomisk skade.

La oss først se på en liten unnlatelsesfeil. I sin tale, viste Powell til mandatet som er gitt til sentralbanken av Kongressen. Han nevnte målene om maksimal sysselsetting og prisstabilitet, men utelot, slik man ofte gjør, det tredje målet som er gitt av Kongressen, nemlig målet om moderate langsiktige renter. Det åpenbare redskapet man kan bruke for å påvirke de langsiktige rentene er kontroll av rentekurven. Men uttalelser fra den pengepolitiske komiteen — Federal Open Market Committee (FOMC) — nevner ikke dette virkemidlet, selv ikke i uttalelser om hvordan man vil oppnå maksimal sysselsetting og stabile priser.

Men det er FOMCs omfortolkning av begrepet «maksimal sysselsetting» som skaper de virkelige problemene. I pressemeldingen fremgår det at fremtidige pengepolitiske beslutninger vil ta i betraktning «vurderinger av hvordan sysselsettingen ligger under sitt maksimale nivå». FOMCs tidligere formulering, fra 2012, viste til hvordan sysselsettingen «avviker fra sitt maksimale nivå».

Den nye asymmetriske fortolkningen gir stor grunn til bekymring. Den taler enten for at maksimal sysselsetting kun oppnås når hver eneste innbygger i arbeidsfør alder har en fulltidsjobb, eller at Phillips-kurven — som postulerer et motsetningsforhold mellom inflasjon og arbeidsledighet — har avgått med døden, når den i verste tilfelle ligger nede.

Det virker som om Federal Reserve, i tiden framover, ikke vil stramme inn pengepolitikken selv når det faktiske sysselsettingsnivået overstiger nivået der inflasjonspresset gjør seg gjeldende i arbeidsmarkedet. Dette vil skje lenge før FOMC når sitt nivå for maksimal sysselsetting.

Sentralbankens lovpålagte mål bør ha et klart retningsgivende innhold og kunne påvirkes gjennom pengepolitiske tiltak. Men, når det gjelder prisstabilitet, har FOMC gått over til en fleksibel form for gjennomsnitlig inflasjonsmål — som i seg selv er et ikke-transparent mål for prisnivået. Ifølge pressemeldingen, ønsker sentralbanken nå «å oppnå en inflasjon som over tid er 2 % i gjennomsnitt». Av det følger at «etter perioder der inflasjonen vedvarende har ligget under 2 %, vil en riktig innretning av pengepolitikken, i en viss tid, kunne ha som mål en inflasjon som ligger litt over 2 %».

Subscribe to Project Syndicate
Bundle2020_web

Subscribe to Project Syndicate

Enjoy unlimited access to the ideas and opinions of the world's leading thinkers, including weekly long reads, book reviews, and interviews; The Year Ahead annual print magazine; the complete PS archive; and more – All for less than $9 a month.

Subscribe Now

Dette betyr at den tilbakelagte inflasjonen vil påvirke sentralbankens nåværende og fremtidige pengepolitikk. Men tidligere inflasjon er noe som liker bak oss og bør ansees som irrelevant ved utformingen av pengepolitiske tiltak — i motsetning til nåværende og forventet inflasjon, som er retningsgivende og kan påvirkes av pengepolitikken.

Vi må selvsagt ta i betraktning at der inflasjonsforventningene er påvirket av tidligere inflasjon, vil fortiden påvirke nåværende og fremtidig pengepolitikk. Men det finnes, og vil alltid finnes, andre faktorer som påvirker inflasjonsforventningene. Gjennomsnitlig inflasjonsmål er rett og slett dårlig økonomisk politikk.

Styring ut fra et fleksibelt inflasjonsmål er derimot det beste rammeverket for å utforme de pengepolitiske målsettingene og for å utføre de pengepolitiske tiltakene. Under et slikt regime, hever (senker) sentralbanken styringsrenten når forventet fremtidig inflasjon overstiger (faller under) inflasjonsmålet og når sysselsettingen overstiger (faller under) det beste estimatet av maksimal sysselsetting — definert som likevektsledigheten når både faktisk og forventet inflasjon tilsvarer inflasjonsmålet.

Vi må også se på sentralbankens store unnlatelsesfeil. For det første, sier ikke FOMC noe om hvordan de kan utvide sin pengepolitiske verktøykasse ved å fjerne den nedre grensen for styringsrenten — styringsrentens «effective lower bound». De vedvarende lave rentene vi ser i dag skal visstnok bety at styringsrenten i større grad er hemmet av sin nedre grense enn det den har vært tidligere. Men dette er fordi pengepolitiske beslutningstagere ikke har vært villige til å fjerne den.

Avskaffelsen av kontanter vil være den enkleste måten å fjerne den nedre grensen på (og vil også gjøre det mulig å skattlegge kriminell aktivitet). Men det finnes andre måter å oppnå dette på. Utover å kutte i styringsrenten, når den ellers ville ha vært hemmet av den nedre grensen, kan Federal Reserve også senke inflasjonsmålet til et nivå som svarer til et «sant» nullpunkt for inflasjonen — som sannsynligvis vil ligge under 2 %.

FOMCs andre store unnlatelsesfeil: Det er ingen diskusjon rundt bankens manglende evne til å forstørre og endre sammensetningen av sentralbankbalansen — for å stimulere økonomien under koronapandemien.

I uken som startet 6. januar 2020, hadde Federal Reserve aktiva til en verdi av 4150  milliarder dollar. Dette tilsvarer 19,3 % av USAs BNP i 2019. I uken som startet 17. august, hadde bankens balanse vokst til over 7000 milliarder dollar, som tilsvarer 32.7 % av USAs BNP i 2019.

I løpet av syv måneder vokste altså balansen med det som tilsvarer 13,4 % av amerikansk bruttonasjonalprodukt i 2019. Men denne veksten virker mindre imponerende når vi sammenligner den med balansen til den europeiske sentralbanken over samme periode. Mellom 3. januar og 14. august gikk eurosystemets samlede aktiva fra rundt 4700 milliarder euro (5600 milliarder dollar), eller 39,2 % av eurosonens BNP i 2019, til 6400 milliarder euro, eller 53,7 % av BNP i 2019. Eurosystemets balanse vokste dermed raskere enn balansen til Federal Reserve i samme periode.

Federal Reserve bør overtale det amerikanske finansdepartementet til å gi banken mer egenkapital og garantere større deler av sentralbankens risikofylte aktiva i det som bør være en betydelig større sentralbankbalanse. Som utsteder av verdens eneste gangbare reservevaluta, har Federal Reserve en unik mulighet til å øke sin balanse og påta seg større risiko, selv uten støtte fra finansdepartementet. Den amerikanske sentralbanken har rett og slett ikke gjort nok under pandemien.

De siste endringene i rammeverket for den amerikanske pengepolitikken er utilrådelige og potensielt skadelige. Endringene gjør heller ikke noe med en rekke andre betydelige problemer. Sentralbanken bør forkaste denne nye tilnærmingen, og i stedet gjøre full og effektiv bruk av de pengepolitiske verktøyene den allerede har — eller kan ha — til rådighet.

Oversatt av Marius Gustavson

https://prosyn.org/Q3jtHdMnb