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Die verborgene Stärke der Eurozone

BRÜSSEL – Jahrelang wurde die Eurozone als Katastrophengebiet wahrgenommen, wobei sich die Diskussionen über die Zukunft der Währungsunion oftmals um einen möglichen Zusammenbruch drehten. Als die Briten im letzten Jahr für einen Austritt aus der Europäischen Union stimmten, lag dieser Entscheidung teilweise die Wahrnehmung der Eurozone als dysfunktionales – und möglicherweise unrettbares – Projekt zugrunde. Doch in letzter Zeit entwickelte sich die Eurozone zum Liebling der Finanzmärkte – und das aus gutem Grund.

Die Entdeckung der verborgenen Stärke der Eurozone war längst überfällig. Tatsächlich hat sich die Eurozone seit mehreren Jahren von der Krise der Jahre 2011-2012 erholt. Auf Pro-Kopf-Basis berechnet übertrifft ihr Wirtschaftswachstum mittlerweile den entsprechenden Wert der Vereinigten Staaten. Auch die Arbeitslosenquote ist rückläufig – freilich langsamer als in den USA, aber das ist teilweise auf unterschiedliche Trends hinsichtlich der Erwerbsbeteiligung zurückzuführen.

Während die Erwerbsbeteiligung in der Eurozone steigt, sinkt sie in den USA seit etwa dem Jahr 2000. Das Ausscheiden der Amerikaner aus dem Arbeitsmarkt ist Ausdruck eines Phänomens, das Ökonomen als „entmutigte Arbeitnehmer“ bezeichnen. Und tatsächlich hat sich dieser Trend seit der Rezession des Jahres 2009 beschleunigt.

Angesichts der langen Phase sehr hoher Arbeitslosigkeit unter vielen europäischen Arbeitnehmern, sollte eine rückläufige Erwerbsbeteiligung prinzipiell auch in der Eurozone ein Problem sein. Doch in den letzten fünf Jahren stieg die Zahl der erwerbstätigen Bevölkerung in der Eurozone um 2,5 Millionen an, da fünf Millionen Arbeitsplätze geschaffen wurden, wodurch der Gesamtrückgang der Arbeitslosigkeit um die Hälfte gesenkt wurde.  

Außerdem konnte die Erholung der Eurozone – durchaus unerwartet – auch ohne weitere Konjunkturprogramme erhalten werden. Die hitzigen Debatten der letzten Jahre über die Sparpolitik waren verfehlt, da sowohl Kritiker als auch offizielle Befürworter das Ausmaß der angewandten Sparpolitik überschätzten. Das durchschnittliche konjunkturbereinigte Haushaltsdefizit liegt seit 2014 annähernd konstant bei etwa 1 Prozent des BIP.

Natürlich bestehen nach wie vor große Unterschiede hinsichtlich der Haushaltsposition einzelner Mitgliedsländer. Aber das ist im Falle einer derart vielfältigen Währungsunion nicht anders zu erwarten. In Wahrheit weist sogar Frankreich, dem oftmals eine schwache Wirtschaftsleistung nachgesagt wird, Defizite und Schulden auf einem mit den USA vergleichbaren Niveau aus. 

Der Vergleich mit den USA sowie mit Japan erschüttert auch die gängige Wahrnehmung, wonach die Haushaltsregeln in der Eurozone, wie der berühmte (und berüchtigte) Stabilitäts- und Wachstumspakt sowie der „Fiskalpakt“ des Jahres 2012 bedeutungslos gewesen wären. Freilich erhielt kein Land aufgrund übermäßiger Defizite oder Schulden eine Rüge. Doch das Getöse über Regelverletzungen in der Peripherie hat den sich abzeichnenden Trend in Richtung solider öffentlicher Finanzen, die durch diese Haushaltsregeln gefördert wurden, überschattet. All das deutet darauf hin, dass die „sanfte Sparpolitik”, wie sie in vielen Ländern der Eurozone verfolgt wird, möglicherweise doch die richtige Entscheidung war.

Freilich sollte man die langfristige wirtschaftliche Stärke der Eurozone nicht überschätzen. Obwohl die durchschnittliche Wachstumsrate in den nächsten paar Jahren wohl über 2 Prozent bleiben könnte, wird die Zahl ungenutzter Arbeitskräfte letztlich erschöpft sein, da die verbleibenden Arbeitslosen Arbeit finden und der langfristige Trend der Wiedereingliederung älterer Arbeitnehmer in den Arbeitsmarkt anhält. 

Wenn die Eurozone den so genannten „Lewis-Wendepunkt“ erreicht – den Zeitpunkt, an dem der Arbeitskräfteüberschuss erschöpft ist und die Löhne zu steigen beginnen – werden die Wachstumsraten auf ein Niveau sinken, das die demographische Dynamik besser abbildet. Und diese Dynamik ist nicht unbedingt wünschenswert: die Bevölkerung der Eurozone im erwerbsfähigen Alter wird sich zumindest über die nächsten zehn Jahre um ungefähr einen halben Prozentpunkt jährlich verringern. 

Doch sogar in diesem Fall dürfte die Pro-Kopf-Wachstumsrate der Eurozone nicht viel niedriger liegen als der entsprechende Wert in den USA, da der Unterschied zwischen den Produktivitätswachstumsraten mittlerweile gering ist. In dieser Hinsicht könnte die Zukunft der Eurozone eher wie die Gegenwart Japans aussehen, die von einem jährlichen Gesamtwachstum von weniger als 1 Prozent und einer hartnäckig niedrigen Inflation, aber einem Pro-Kopf-Einkommenswachstum geprägt ist, das jenem in den USA oder Europa ähnelt.

Glücklicherweise wird die Eurozone in diese Phase hoher Beschäftigung und geringen Wachstums auf einer soliden Basis eintreten – teilweise aufgrund der kontroversen Sparpolitik. Im Gegensatz dazu stehen sowohl die USA als auch Japan vor Vollbeschäftigung mit Haushaltsdefiziten, die über 3 Prozent des BIPs liegen – also 2-3 Prozentpunkte über den entsprechenden Werten der Eurozone. Außerdem weisen die USA und Japan eine höhere Schuldenlast auf: im Vergleich zur Eurozone, wo die Schuldenquote 90 Prozent beträgt, liegt sie in den USA bei 107 Prozent und in Japan bei 200 Prozent.

Es bestehen Anzeichen, dass Defizitfinanzierung im Gefolge einer Finanzkrise, wenn Geldpolitik unwirksam wird – beispielsweise, weil die Nominalzinsen bei Null angelangt sind –ungewöhnlich starke stabilisierende Wirkung haben kann. Dennoch bleibt eine wichtige Frage ungeklärt: bietet ein über lange Zeit aufrecht erhaltenes Defizit weiterhin konjunkturbelebende Impulse, wenn sich Finanzmärkte normalisiert haben?

Die Tatsache, dass die Erholung der Eurozone trotz des Mangels an fortgesetzten Konjunkturbelebungsmaßnahmen, nun mit der entsprechenden Entwicklung in den USA gleichzieht, deutet darauf hin, dass dies nicht der Fall ist. Tatsächlich sind die Erfahrungen der Eurozone ein Hinweis darauf, dass konzertierte Konjunkturbelebung während einer akuten Rezession durchaus wirksam ist, dass aber ein Ende dieser Maßnahmen, wenn sie nicht mehr unbedingt notwendig sind, ihrer unbegrenzten Aufrechterhaltung vorzuziehen ist. Mit Sparpolitik – also einer Senkung des Defizits, sobald die Rezession beendet ist – dauert es vielleicht länger, bis sich die Erholung konsolidiert; aber wenn dieser Punkt erreicht ist, präsentiert sich die Wirtschaftsleistung noch stabiler, weil sich die Staatsfinanzen in tragbarem Zustand befinden.

John Maynard Keynes‘ berühmtes Diktum lautet: „Auf lange Sicht sind wir alle tot.“ Das stimmt vielleicht, wenn der zu betrachtende Zeitraum lange genug ist. Aber es ist keine Entschuldigung, langfristige Überlegungen über Bord zu werfen. Tatsächlich scheint die lange Sicht in der Eurozone eingetreten zu sein – und die Wirtschaft präsentiert sich noch immer gesund und munter.

Aus dem Englischen von Helga Klinger-Groier