ECB building Hannelore Foerster/Getty Images

Die nächste Rezession kommt bestimmt: Europas Dilemma

CAMBRIDGE – Europa steht vor einem ernsten Problem. Obwohl die Wirtschaft zuletzt gewachsen ist, hat die Eurozone die Fähigkeit verloren auf den nächsten Abschwung zu reagieren, der unweigerlich kommen wird.

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Die Europäische Zentralbank verdient Anerkennung für die wirtschaftlichen Verbesserungen der letzten Jahre. In einer Rede anlässlich der jährlichen Notenbankkonferenz in Jackson Hole, Wyoming, hat EZB-Präsident Mario Draghi 2014 drei Dinge erläutert, die die Wirtschaftsleistung in Europa verbessern könnten:

  • Länder, die haushaltspolitischen Spielraum haben, sollten ihn nutzen (Deutschland);
  • Strukturreformen in Italien und Frankreich;
  • ein Kurswechsel in der Geldpolitik.

Dann fuhr Draghi jedoch mit seiner Einschätzung fort, dass Deutschland seine Haushaltsausgaben nicht erhöhen werde und Italien und Frankreich die notwendigen Strukturreformen nicht durchführen werden. Er gelangte zu dem Schluss, dass die EZB das Wachstum durch Zinssenkungen ankurbeln müsse, die den Euro wettbewerbsfähiger machen und die Nettoexporte steigen lassen würden.

Seitdem hat die EZB den Einlagenzins in den negativen Bereich gedrückt, von 0,2% im August 2014 auf derzeit minus 0,3%. Außerdem hat die EZB langfristige Anleihen für ihr Portfolio gekauft und ihre Bilanzsumme von 2,2 Billionen Euro im Jahr 2014 hat sich heute mehr als verdoppelt. Der Euro-Dollar-Kurs ist von 1,39 US-Dollar im Jahr 2014 auf ein Tief von 1,04 Dollar im Jahr 2016 gefallen, bevor er wieder auf die derzeitige Marke von 1,18 Dollar geklettert ist. Die Negativzinspolitik der EZB hat zudem die Investitionstätigkeit von Unternehmen und andere Ausgaben angekurbelt, die sensibel auf Fremdkapitalkosten reagieren.

Doch die EZB-Maßnahmen bedeuten auch, dass sie keine Munition mehr hat, um die nächste Rezession zu bekämpfen, die durch einen Zusammenbruch der Vermögenspreise, angefangen beim Kurs langfristiger Anleihen, herbeigeführt werden könnte. Die Kurse für deutsche Staatsanleihen mit zehnjähriger Laufzeit sind extrem hoch, was sich in einer Rendite von derzeit weniger als 0,5% widerspiegelt. Ein Kursverfall an US-amerikanischen Aktien- und Anleihemärkten, die ebenfalls von historischen Erfahrungen abweichen, könnte europäische Vermögenspreise einbrechen lassen.

Oder die europäischen Exporte könnten als Reaktion auf geopolitische Ereignisse in Asien oder im Nahen Osten sinken und die Wirtschaftstätigkeit insgesamt in Europa dämpfen. Eine Abkehr von der seit neun Jahren währenden lockeren Geldpolitik in den USA könnte die Nachfrage in Europa schwächen. Obwohl es der Wirtschaft in den USA heute sehr gut geht, stellen die aufgeblähten Vermögenspreise – das Ergebnis einer Dekade Zinsen nahe null – eine Bedrohung für die Stabilität dar.

Welche Ursache der nächste Abschwung auch haben mag: Die Maßnahmen, mit denen die EZB in der Vergangenheit eingegriffen hat, stehen nicht mehr zur Verfügung. Die konventionelle Reaktion – eine Absenkung der Zinssätze – ist ausgeschlossen, weil die kurzfristigen Zinssätze in den Ländern der Eurozone aktuell bereits nahe null oder negativ sind.

Die EZB könnte ihr Ankaufprogramm für langfristige Anleihen natürlich ausweiten. Es hätte aber nicht den gleichen Effekt wie in der Vergangenheit. Es war eines der Ziele von Anleihekäufen im großen Maßstab – der sogenannten quantitativen Lockerung – die langfristigen Zinsen zu drücken, um Investitionen von Unternehmen und den Wohnungsbau anzukurbeln. Da die langfristigen Zinssätze jetzt nahe null sind, würden sie sich durch Anleihekäufe aber nicht noch weiter senken lassen.

Durch die Verringerung der Rendite für langfristige Anleihen sollte zudem die Nachfrage nach Aktien angeregt werden. Höheren Aktienkurse würden die Kosten für eigenkapitalfinanzierte Unternehmensinvestitionen senken und das Vermögen der privaten Haushalte mehren und so den Konsum ankurbeln. Das war in Europa nie so erfolgreich wie in den Vereinigten Staaten, wo Aktienbesitz weiterverbreitet ist. Nun, da sich die Renditen langfristiger Anleihen bereits nahe null befinden, könnte man es allerdings nicht einmal versuchen.

Kurz gesagt wäre die EZB nicht in der Lage, durch Zinssenkungen und den Ankauf langfristiger Anleihen auf einen Wirtschaftsabschwung zu reagieren. Und ohne die Möglichkeit, die Zinsen zu senken, wäre die EZB auch nicht in der Lage die Nettoexporte anzukurbeln, indem sie den Wert des Euro verringert.

Während die USA mit fiskalpolitischen Maßnahmen auf eine neue Rezession regieren könnten, lässt sich schwer erkennen, wie eine europäische Antwort sehen könnte. Die Eurozone hat keine zentrale Finanzbehörde. Natürlich könnte jedes Mitgliedsland die Steuern senken und die Ausgaben erhöhen. Durch steigende Importe würden viele dieser Anreize ihre Wirkung jedoch bei den Handelspartnern des Landes entfalten. Das Land hätte demzufolge eine höhere Staatsverschuldung, während seine Binnennachfrage nur in relativ geringem Umfang steigen würde.

Eine angemessene Antwort auf dieses Dilemma könnte eine koordinierte fiskalische Expansion sein. Jedes Land müsste einer Kombination aus Steuersenkungen und Erhöhungen der Staatsausgaben zustimmen, die an das Ausmaß des wirtschaftlichen Abschwungs angepasst ist. Es wäre ein Fehler mit der Planung dieser koordinierten Reaktion zu warten, bis die Rezession einsetzt. Alle Regierungen der Eurozone sollten die finanzpolitische Koordinierung mit ihren europäischen Partnern auf ihrer Agenda ganz nach oben setzen, bevor es zu spät ist.

Aus dem Englischen von Sandra Pontow.

http://prosyn.org/8V4kiMS/de;

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