The City of London financial district LEON NEAL/AFP/Getty Images

欧洲资本市场能在英国脱欧后幸存下来吗?

发自伦敦——2015年9月30日,在英国还拥有欧盟正式成员国资格的那些遥远日子里,时任欧盟专员的乔纳森·希尔(Jonathan Hill)宣布启动一项名为“资本市场联盟”的新动议。欧洲建构已近60年,却仍然未能创造出任何近似单一投资市场的体系,同时许多欧盟国家的资本市场依然处于贫弱不发达状态。希尔写道,这一动议的价值在于“找出那些阻碍跨境投资流动的障碍”并“研究如何一步步克服它们”。

自那以后大量流动性资金在各国之间进进出出,而希尔也已经退休,领取自己的欧元养老金了。但我们却尚未在这方面看到很大的进展。事实上该项目甚至有可能被逆转,因为英国脱欧的举措可能会破坏和分裂欧洲现在拥有的一个运作良好的资本市场——伦敦,欧洲公司从市场中筹集的大部分资金都是由该地经手的。

这种可能发生分裂是极为负面的,因为它会加剧欧盟委员会所定义的实际问题。与美国相比,欧洲在很大程度上依赖于银行融资。在美国,企业债券市场占到了企业融资来源的近3/4,剩下那1/4由银行贷款填补。在除英国外的那27个欧盟国家,这一比例几乎完全倒转了过来。在英国,这个数字大约是50:50——正如经常出现的情况那样,英国常常会位于大西洋两岸的某个中间位置。

欧盟银行之所以会发挥不同作用是有结构和历史原因的,我们也不应指望欧洲资本市场能完全遵循其北美同行的运作模式。在所谓的莱茵兰(Rhineland)模式中,银行与其企业客户的关系非常密切,有时甚至持有它们的股份。但对金融危机的反思则显示了企业资金来源多元化的重要性。

由于银行贷款急剧减少(按实际价值计减少了1/5),欧盟企业的总融资额相对GDP的比率已经从2006年时的112%下降到2016年的106%。由于银行试图修复自身资产负债表并重建资本实力,美国的银行贷款额也略有下降。这是更严格银行监管的必然后果,并且相当比例的危机后资本金比率改善也是由于贷款减少所致。但在美国,资本市场有能力弥补这一缺口,企业融资总额也有所上升,推动了更为强劲的经济复苏。

但在欧洲,资本市场并未发挥吸纳银行信贷收缩配额冲击的重要作用。欧洲央行在这方面已经尽了全力,特别制定了相关计划去为银行提供资金以贷款给中小企业。这些举措都取得了成功——但只是在一定程度上。各银行在最新的计划中领取了740亿欧元(折合888亿美元)——这些资金将在未来三年内偿还。但这样的计划给欧洲央行带来了负担,限制了其撤回非常规融资并实现货币政策正常化的能力。如果欧洲资本市场能更加灵活并向更广大的企业开放,情况就会好得多。

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现在有一些不太显眼的迹象表明企业正在向以市场为基础的融资方式转换。银行自身也已经能够筹集到新的股权资本,也有利于事态的好转。欧洲也已经开始磕磕绊绊地推动更高程度的市场行为标准化。欧盟委员会正在鼓励欧洲证券化市场的重生,欧洲证券和市场管理局的权力也得到了加强。那些迄今仍然不愿将本国市场控制权让渡给泛欧洲权力机构的欧盟成员国也逐渐意识到,大家需要一个更接近于欧洲证券交易委员会的来确保共同标准的执行。

但进展依旧缓慢,而英国脱欧则是另一大阻碍。欧洲最大的流动性和资本池仍然位于泰晤士河畔,目前还没有人知道英国脱欧会对它们造成何种影响。投资者和银行家警告说,通过对英国和欧盟之间的跨境活动实施控制来割裂这些资金池将会阻碍资本市场联盟的发展进程并推高欧盟企业的融资成本。但就目前而言,有关英国脱欧的政策——无论是在英吉利海峡的哪一边——都是市场友好型解决方案的绊脚石。

不出意外,英国正努力为伦敦金融企业保留尽可能多的市场准入权。但欧洲脱欧谈判代表米歇尔·巴尼埃(Michel Barnier)坚称,随着英国向“第三方国家”状态转型,只可能为其保留有限的监管等同待遇,意味着跨海峡金融交易将受到限制。

随着欧洲经济的初期性放缓迹象开始扩大——多个同期指标显示2018年工业产量大幅下跌——同意英国脱欧达成协议并重新关注资本市场联盟的必要性也变得日益重大和迫切。 现任欧盟专员瓦尔季斯·东布罗夫斯基斯(Valdis Dombrovskis)于4月下旬在伦敦表示那些“构建模块”将于明年年初到位,以“帮助我们的企业更好地应对欧洲最大金融中心脱离单一市场的情况”。 这是一个值得赞扬的目标,但它或许太渺小,也太迟了。

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