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低利率伤害调查

华盛顿—2008年金融危机后的多年中,决策者因为避免了第二次大萧条而为自己“点赞”。他们用当时做需要的凯恩斯主义财政和货币刺激应对全球衰退。

The Year Ahead 2018

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但九年过去后,官方利率仍在零水平线上徘徊,而增长则一直平庸。自2008年以来,欧盟平均年增长率只有0.9%

在危机后立即形成的广泛的凯恩斯主义共识已经成为当今流行的经济教条:只要增长保持萎靡,年通货膨胀率保持不到2%的水平,那么加大刺激不但是合适的,更是必须的。

这一教条背后的观点是有缺陷的。首先,通胀指标很拙劣,可以随心所欲地控制。哈佛大学的马丁·费尔德斯坦(Martin Feldstein)指出,政府没有什么好办法测量服务和新技术的价格通胀,而后两者占发达经济体GDP的比重越来越大。这是因为这些部门的质量会随时间而发生重大变化。此外,不动产和其他资产甚至没有被纳入通胀的计算中。

认定通胀必须达到2%的年率也可谓武断。瑞典经济学家克努特·维克赛尔(Knut Wicksell)一百年前就提出了“自然”利率的概念——在这个利率上,真实(经通胀调整的)GDP增长跟随长期平均值,而通胀保持稳定,这个概念至今仍有意义。但为何通胀率永远应该保持在2%?为什么要将服务、新技术以及(比如)中国制造商品与能源和食品一起排除在核心通胀之外?

考虑到这些缺陷,应该问问,央行的“通胀目标”教条会不会遭遇到20世纪80年代货币主义的命运。当时,决策者沉溺于货币供给。以今天的通胀水平看,当时的央行连衡量货币数量的可信方法都没有,更不用说实现合意的货币政策结果了。

我们应该考虑庞大的预算赤字可能也是可疑的刺激形式的影响。2017年,欧盟经济增长徘徊在2.3%的年率水平上,在此之前,成员国已经将预算赤字从2010年平均占GDP的6.4%,下降到平均占GDP的1.5%。显然,危机后的财政刺激未必起到了刺激效果。相反,近几年来的货币紧缩倒是似乎起到了积极影响。

通常,金融危机会带来重大结构改革。但不论是2008年金融危机,还是随后的欧元危机(因公共债务过多引起),都没有导致受影响国家出现大规模去杠杆化或熊彼特式创造性破坏。显然,政府支出的洪流打消了进行艰难改革的必要,老牌企业利用廉价融资巩固了自己的地位。一切结构更新的希望都被扼杀在萌芽状态。

在欧盟国家中,平均公共债务水平从2009年占GDP的73%升高到2016年占GDP的86%,远高于马斯特里赫特条约所制定的占GDP60%的上限。在南欧,公债水平甚至高到了对未来多年的增长形成抑制效应的程度。

然而,过去十年中的极低利率,有可能比赤字支出的毒害作用更大。下一次金融泡沫破裂会发生在何时、何地,我们尚不清楚。但我们应该认真领会已故的查尔斯·金德尔伯格(Charles Kindleberger)和哈佛大学的肯尼斯·罗格夫(Kenneth Rogoff)和卡门·莱茵啊哈特(Carmen Reinhart)的发现谨慎行事

毕竟,泡沫随处可见。不动产和其他资产价格在世界大部频创新高。流通中的比特币币值在今年增加了十倍,达到了1,700亿美元,尽管这种加密货币的基本价值仍然颇为可疑

极低利率还导致人们争夺高收益率,哪怕治理不善的穷国如塔吉克斯坦也可以发行欧元债券。对塔吉克斯坦总统拉赫蒙来说,这肯定比求助于国际货币基金组织(IMF)更好,后者会要求他进行重大改革。感谢低利率,拉赫蒙可以继续在他的前苏联共和国中为所欲为。

极低利率的其他受害者也已经呼之欲出。中产阶级储蓄者眼看着自己的银行存款的真实价值以每年2%的速度缩水,许多退休者也遭遇到退休金真实价值缩水,这些资金被投资于安全资产,因此几乎无法产生回报。

许多保险形式也是如此。保险商本身做得还不错,但这是因为他们一直在削减保额,大概过不了多久,他们的客户就要怀疑为什么要投保了。

就连银行也是压力重重。在发达经济体,传统贷款人受制于各种监管,不得不收缩海外业务。毫不奇怪,监管较少的中介(影子银行系统)插进来夺走了它们的大部分业务。

传统上,银行业务的核心是吸引存款,发放贷款。但拜“长期低迷”的利率所赐,银行业务的比重越来越低,而银行不得不在各种其他金融服务上收取越来越高的费用。

此外,低利率让货币流向了比较不透明、投机性质更大的金融机构,如私募股权基金和对冲基金。这些机构因廉价信贷而繁荣——在大部分西方国家的税收制度中,信贷比股本融资享受更有利的条件。

低利率的好处没有流向大众,更没有流向中产阶级,而是流向了富豪——最顶层的0.1%。 在过去的十年中,全球财富差距大幅扩大,美国尤甚,由于存在“附带收益”等特殊规则,富豪几乎不纳税。而根据新的共和党税收计划,他们的纳税额还会进一步减少

现在的问题是西方制度是否足够强大,能够遏制低利率所造就的全球财阀。

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