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Une proposition inutile

CAMBRIDGE – On répète à tort et à travers que les milieux d'affaires américains attachent trop d'importance au court terme. La campagne pour l'élection présidentielle ne porte guère sur des mesures concrètes, mais elle va bientôt se clore, les électeurs choisiront et la nouvelle administration agira. Tant les républicains que les démocrates ayant critiqué le court-termisme, elle pourrait prendre des mesures pour y remédier. Mais ces mesures seront probablement inefficaces.

Non seulement on exagère le problème du court-termisme, mais les mesures envisagées pour y répondre sont inadéquates. Ainsi, soutenue en cela par le vice-président Joe Biden, Hillary Clinton, la candidate démocrate, propose de recourir à la fiscalité sur les gains du capital pour encourager les détenteurs d'actions à les conserver à plus long terme.

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L'idée est que lorsque les actionnaires achètent et vendent à un rythme effréné, les dirigeants des entreprises se sentent obligés de leur assurer des bénéfices conséquents à l'issue de chaque trimestre, de manière à soutenir le cours de leurs actions. A titre d'exemple, bien que prometteur de bénéfices à long terme, l'investissement en recherche et développement (R&D) peut inciter les actionnaires à vendre - d'où une baisse de la valeur en Bourse des actions au détriment de l'entreprise.

Aujourd'hui les actionnaires bénéficient d'un allégement fiscal sur les bénéfices réalisés lors de la vente de leurs titres s'ils les ont conservés pendant au moins un an. Clinton et ses conseillers voudraient étendre cette période à deux ans, après quoi le taux d'imposition baisserait chaque année de quatre points de pourcentage, jusqu'à atteindre le taux actuel après allégement, qui se limite à 20% pour les grands investisseurs.

De leur point de vue, si les actionnaires bénéficient d'un allègement fiscal, ils conserveront leurs actions à long terme et seront sans doute mieux disposés à accepter une baisse des revenus trimestriels. De ce fait, les dirigeants prendront des décisions à long terme, même si cela peut se traduire par une baisse des bénéfices à court terme.

Cela paraît logique. Mais une baisse de la fiscalité des revenus du capital n'empêchera pas les actionnaires de jouer en Bourse ; dans le meilleur des cas, certains ralentiront le rythme de leurs transactions. Les dirigeants continueront donc à avoir le regard fixé sur la valeur en Bourse de leur société.

Diminuer le rythme des transactions pourraient avoir d'autres effets, positifs ou pas. Si l'on consacre actuellement trop d'énergie et de moyens pour identifier les sous-évaluations et les sur-évaluations minimes de la Bourse, la proposition de Clinton pourrait être une bonne chose, car elle permettrait une meilleure allocation de ces moyens. Par contre si la diminution du nombre de transactions accroît la volatilité des marchés, taxer les ventes à court-terme pourrait se révéler contre-productif.

Quoi qu'il en soit, la proposition de Clinton ne permettra pas d'atteindre l'objectif affiché qui est d'inciter les spéculateurs à adopter une perspective à plus long terme, avec un effet stabilisateur sur les cours de la Bourse. De leur coté, les dirigeants de société continueront à se préoccuper des résultats trimestriels. Et les prix conserveront leur volatilité.

Cette proposition fiscale sera inefficace pour une autre raison : beaucoup des grands actionnaires sont des institutions (comme les fonds de pension ou les fondations) qui de toute façon sont exemptées d'impôt. Par ailleurs, beaucoup actionnaires achètent et vendent à court terme, indépendamment du taux d'imposition sur les bénéfices réalisés - ils ne prendront pas en compte un allégement fiscal en cas de vente à long terme.

L'inefficacité de la proposition de Clinton, ce n'est pas la fin du monde. Un grand nombre d'éléments (pas totalement déterminants il est vrai) suggèrent que contrairement à ce que l'on croit souvent, la volatilité de la Bourse n'est pas généralisée et ne constitue probablement pas un inconvénient majeur pour l'économie.

Ainsi on ne peut accuser Amazon, Apple, Alphabet (Google) et Microsoft, quatre des plus grandes sociétés américaines en terme de valeur boursière, de négliger la R&D ou de ne pas investir suffisamment dans des projets à long terme - elles sont parfois même visionnaires. Or la Bourse les soutient. Si ces sociétés y parviennent, d'autres le peuvent aussi.

Autrement dit, la lutte contre le court-termisme est devenue un enjeu politique disproportionné. Elle focalise l'attention non parce que le court-termisme nuit à l'économie, mais parce qu'elle  protège contre les changements rapides ceux qui ont intérêt au maintien du statu quo (cadres supérieurs, dirigeants d'entreprises et membres des conseils d'administration).

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Les USA sont confrontés à des problèmes de plus grande ampleur et plus urgents à résoudre. Même si le court-termisme était un problème majeur, la proposition fiscale de Clinton ne le résoudrait pas. Cette proposition n'étant pas une priorité dans son programme, on peut espérer qu'une fois élue, Hillary Clinton ne l'appliquera pas.

Traduit de l’anglais par Patrice Horovitz