3

Das Rätsel der Zinssätze

BASEL –Die Regierung der Vereinigten Staaten kann heute Kredite mit zehnjähriger Laufzeit zu einem fixen Zinssatz von etwa 2,5 Prozent aufnehmen. Bereinigt um die erwartete Inflation ergeben sich reale Kreditkosten von unter 0,5 Prozent.  Vor einem Jahr waren die realen Zinssätze sogar negativ. Und angesichts der vorherrschenden niedrigen Zinssätze in den Industrieländern befürchtet man vielerorts, dass  ein Zeitalter der säkularen Stagnation begonnen hat.

Wie problematisch niedrige Realzinssätze sind, hängt von der Ursache ihres Rückgangs ab. Die vorherrschende Meinung lautet, dass der Abwärtstrend weitgehend die Verringerung des Gleichgewichtszinssatzes oder der „natürlichen“ Zinsen widerspiegelt, die von Veränderungen der  Fundamentaldaten in den Bereichen Ersparnisse und Investitionen angetrieben wird. Anders ausgedrückt: eine stärkere Spartendenz in den Schwellenökonomien in Kombination mit der wachsenden Präferenz der Investoren für sichere Anlagen hat zu einem weltweiten Anstieg der Ersparnisse geführt, auch wenn schwache Wachstumsaussichten und höhere Unsicherheit in den Industrieländern die Investitionsnachfrage dämpfen. 

Dieser wahrgenommene Rückgang der „natürlichen“ Zinssätze wird als Haupthindernis für die wirtschaftliche Erholung betrachtet, weil er aufgrund der Nominalzins-Untergrenze von null die Möglichkeit der Geldpolitik behindert, durch eine Senkung der Realzinsen unter das Gleichgewichtsniveau ausreichend Impulse zu erzeugen. Daher ist die Frage, wie man dem Rückgang der Gleichgewichtszinssätze begegnen soll, Gegenstand lebhafter Debatten geworden.

Auffallend unerwähnt bleibt in den Diskussionen allerdings die Rolle finanzieller Faktoren als Erklärung des Abwärtstrends bei realen Zinsen. Schließlich werden Zinssätze nicht von einer unsichtbaren Naturgewalt bestimmt, sondern von Menschen festgelegt. Die Zentralbanken bestimmen das kurze Ende der Zinsstrukturkurve, während die Finanzmarktteilnehmer längerfristige Erträge auf Grundlage dessen einpreisen, wie die Geldpolitik ihrer Erwartung nach auf Inflation und Wachstum in der Zukunft reagieren wird. Dies auch unter Berücksichtigung der damit verbundenen Risiken. Die beobachteten Realzinssätze werden durch Abzug der erwarteten Inflation von diesen Nominalsätzen berechnet.