对中国经济未来增长趋势的威胁

关于中国经济近年来的三个观察值得高度关注。第一是，尽管GDP的增速持续回落，但它的社会融资规模，特别是信贷规模仍然保持比较快的增长趋势。第二个观察是固定资产投资的增速从来没有像今天这样回落的那么厉害，特别是私人部门的投资几乎已经停滞了。如果没有国有部门接近两位数投资的增长，今天经济的状况会更糟糕。经济下行当然会使得私人部门不愿意投资，但也不完全这样，私人投资面临比国有投资更严厉的约束也是一个更深刻的原因。考虑到私人投资占整个制造业投资的规模至少在60%以上，私人投资停滞的后果自然相当严重。

第三个是，尽管GDP增速在不断的回落，但中国的就业至今并没有出现太大的问题，失业率这些年并没有增加。对于当下来说这可能是一个好事情，政府似乎也因此就对增长回落有了稍大的容忍度。但从趋势来看，这是劳动生产率开始减速的一个信号。如果劳动生产率不能维持稳定增长趋势，未来经济的潜在增长率就会下降的更快。

这三个方面的问题值得高度关注，因为它们将是中国经济未来潜在增长趋势的威胁。我先来讨论中国债务的问题。中国债务问题的核心在于它的持续存在。因为债务存量的规模过大，而这些债务又必须继续滚动下去，它就继续不断产生对流动性的需求，即使实际的投资并没有相应的增长。所以很大程度上，信贷继续扩张无非是对债务的再融资而已。问题是，这是不可持续的过程。