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Les banques centrales et la revanche du politique

FRANCFORT – Les banques centrales ont toujours eu une réputation plus ou moins flatteuse. Depuis des années, beaucoup leur associent un prestige quasi-sans précédent. Une mise au point apparaît néanmoins inévitable aujourd'hui, à l'heure où l'indépendance des banques centrales est de plus en plus critiquée.

La renommée des banques centrales a atteint des sommets au cours des quelques années ayant précédé et suivi l'entrée dans le nouveau millénaire, époque dite de la Grande Modération. Au cours de cette période, inflation faible et stable, croissance soutenue, et haut niveau d'emploi en ont conduit beaucoup à considérer les banques centrales comme maîtresses de l'univers, capables – et c'est ce que l'on attendait d'elles – de gérer l'économie au bénéfice de tous. Le qualificatif de « maestro » attribué au président de la Réserve fédérale Alan Greenspan illustre cette conception.

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La crise financière mondiale de 2008 a dans un premier temps renforcé la réputation dont jouissaient alors les banques centrales. Au travers de mesures décisives, les autorités monétaires ont activement contribué à empêcher un nouvel épisode de Grande Dépression. Ceci leur a valu d’être à nouveau saluées comme les bienfaitrices de l'économie mondiale.

Seulement voilà, les réussites des banques centrales ont suscité des attentes excessives, qui ont conduit la plupart des dirigeants politiques à confier quasi-intégralement la gestion macroéconomique à leurs homologues du domaine monétaire. Or, cette « surcharge liée aux attentes », et par conséquent cette « surcharge opérationnelle », viennent mettre en lumière les limites réelles de la politique monétaire.

Autrement dit, il semble que la bonne réputation des banques centrales leur joue aujourd'hui des tours. Par ailleurs, une forme de « surcharge liée à la personnalité » – lorsque la confiance en la réussite de la politique monétaire se concentre principalement sur le dirigeant à la tête de l'institution – implique la probabilité d'une réputation fort moins élogieuse à l'endroit de ces dirigeants individuels.

Pour autant, les banques centrales ne sauraient tout simplement se délester de leur charge opérationnelle, notamment en ce qui concerne la stabilité financière, qui, comme l'a clairement démontré la crise de 2008, ne peut être maintenue uniquement via la stabilité des prix. Au contraire, une période de taux d'intérêt faibles et stables pourrait même accentuer la fragilisation financière, et conduire à un fameux « moment Minsky », lorsque la valeur des actifs s'effondre soudainement, entraînant dans sa chute le système tout entier. Ainsi les limites du ciblage d'inflation apparaissent-elles claires désormais, et c'est pourquoi il nous faut abandonner cette stratégie.

Il incombe désormais aux banques centrales de réconcilier d'une part la nécessité de maintenir la stabilité des prix avec d'autre part la responsabilité – issue ou non d'un mandat légal – consistant à réduire la vulnérabilité financière. La tâche ne sera pas facile, d'autant plus qu'une nouvelle charge opérationnelle vient peser sur de nombreuses banques centrales : la surveillance macroprudentielle et microprudentielle.

La surveillance microprudentielle implique en particulier le risque de pression politique, d'interférence avec l'indépendance des banques centrales, ainsi que de conflits politiques, autant d'aspects susceptibles d'influencer le comportement des intermédiaires financiers, en les incitant à prendre de plus grands risques. Ces intermédiaires savent que leur superviseur dispose d'outils puissants – par exemple la possibilité d'abaisser les coûts d'emprunt, ce qui permet de protéger les banques (du moins pour un temps) – et qu'il à tout intérêt à préserver sa réputation. Pour autant, compte tenu de la surcharge des banques centrales, cette préservation de la réputation pourrait bien se situer au-delà de leur compétence.

Bien qu'il s'agisse d'un phénomène mondial, la Banque centrale européenne se distingue comme la plus exceptionnellement surchargée. En qualité de banque centrale des 19 États membres de l'Union économique et monétaire européenne (UEM), la BCE est également confrontée à une « surcharge extra-institutionnelle ». Ceci s'est manifesté à partir de mai 2010, lorsque la BCE a endossé la responsabilité consistant à acquérir les obligations souveraines de pays qui à défaut auraient été confrontés à de fortes hausses de taux d'intérêt à long terme.

Cette intervention constituait une démarche perdant-perdant pour la BCE. Elle découle de motifs principalement politiques : il s'agissait pour la BCE de combler l'inaction de dirigeants politiques non disposés à honorer leurs obligations. D’un autre côté, si la BCE avait refusé d'intervenir, les marchés financiers auraient pu se retrouver confrontés à d'importantes difficultés, dont le coupable désigné, à tort ou à raison, aurait été la BCE.

À partir de cette période, la BCE a endossé le rôle politique visant à garantir non seulement la survie de l'euro, mais également l'inclusion continue de chacun des États membres de l'UEM. En 2012, le président de la BCE Mario Draghiest venu consolider cette responsabilité, en s'engageant à faire « tout le nécessaire » pour préserver l'euro. « Et croyez-moi, cela suffira », avait-il affirmé.

Cette position en a conduit beaucoup à accuser la BCE d'outrepasser son mandat et d'enfreindre les traités européens. La Cour de justice de l'Union européenne et la Cour constitutionnelle allemande ont néanmoins toutes deux rejeté cette accusation. D'autres procédures judiciaires relatives aux mesures monétaires non conventionnelles de la BCE demeurent toutefois en cours.

Dans ce contexte, il n'est pas étonnant que l'indépendance des banques centrales – en droit ou en fait – fasse à nouveau l'objet du débat. L'indépendance des banques centrales a toujours eu pour objectif de permettre à la politique monétaire de se concentrer sur le maintien de la stabilité des prix, sans devoir subir de pression politique. Bien que cette conception ait à maintes reprises suscité la polémique, dans la mesure où elle implique qu'un important contrôle sur l'économie soit délégué à des technocrates non élus, les épisodes inflationnistes passés ont favorisé une large acceptation de l'indépendance des banques centrales.

En revanche, lorsque le mandat d'une banque centrale s'étend au-delà de la stabilité des prix, son indépendance peut sembler de plus en plus inappropriée au sein d’une société démocratique. Ceci vaut particulièrement pour la BCE : plus le lien entre l'extension du mandat de la BCE et la politique sera perçu comme fort, et plus le statut d'indépendance de la BCE fera l'objet de critiques.

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L'incapacité des dirigeants politiques élus à agir de manière appropriée – en particulier dans certains États de la zone euro – a fait des banques centrales les seuls acteurs existants. Ceci vient en fin de compte davantage menacer leur indépendance que renforcer leur prestige. La BCE est notamment vouée à rencontrer une opposition croissante face à son statut d'indépendance, peu importe qu'elle parvienne ou non à « sauver » l'UEM. Après tout, il lui faudrait être extrêmement puissante pour y parvenir – trop puissante pour pouvoir être acceptée par une démocratie.

Traduit de l'anglais par Martin Morel