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Die Risiken für die boomende US-Wirtschaft

CAMBRIDGE – Nach einer langen und schleppenden Erholung von der Rezession, die vor zehn Jahren eingesetzt hatte, boomt die Wirtschaft der Vereinigten Staaten wieder. Auf dem Arbeitsmarkt herrscht Vollbeschäftigung, die Inflationsrate steigt und die Haushalte sind optimistisch. Produktionsbetriebe und Wohnungsbauunternehmen profitieren von steigender Aktivität. Die Wirtschaft ist für stärkeres Wachstum im kommenden Jahr gerüstet. Sorgen über eine säkulare Stagnation kommen uns nicht mehr zu Ohren.

Die Arbeitslosenquote insgesamt liegt bei lediglich 4,7 Prozent, während die Arbeitslosigkeit von Akademikern bei nur 2,4 Prozent liegt. Der durchschnittliche Stundenverdienst ist 2,8 Prozent höher als im vergangenen Jahr. Der angespannte Arbeitsmarkt und steigende Löhne veranlassen manch einen, der die Jobsuche aufgegeben hat, wieder ins Erwerbsleben einzutreten, was die Erwerbsquote steigen lässt.

Ein klares Anzeichen, dass die Wirtschaft Vollbeschäftigung erreicht hat ist die steigende Inflation. Die Kernteuerungsrate ‒ also der Verbraucherpreisindex ohne die volatilen Komponenten Energie und Lebensmittel ‒ hat eine Jahresrate von 2,2 Prozent erreicht und ist damit deutlich höher als durchschnittlich 1,8 Prozent in den vorherigen drei Jahren. In den letzten drei Monaten ist die Kerninflation auf Jahresbasis umgerechnet um 2,8 Prozent gestiegen.

Auch das Vermögen der privaten Haushalte steigt. Die Preise für Wohnimmobilien, der wichtigste Vermögenswert für US-Haushalte, sind in den letzten 12 Monaten um 5 Prozent gestiegen. Steigende Aktienkurse haben das anhand breiterer Maßstäbe gemessene Nettovermögen sogar noch schneller wachsen lassen.

Umfragen über die Einstellung der Verbraucher deuten auf eine deutlich positive Stimmung hin. Der Konsumklimaindex der Universität Michigan ist unlängst auf ein 17-Jahres-Hoch

geklettert. Auch der Verbrauchervertrauensindex des Forschungsinstituts Conference Board war im Februar so hoch wie zuletzt vor 15 Jahren.

Die US-Industrie hat die Produktion in jedem der letzten sechs Monate gesteigert. Die Wohnungsbaubranche beeilt sich, mit der Nachfrage Schritt zu halten, was sich im Geschäft mit Einfamilienhäusern widerspiegelt: Die Zahl der verkauften Neubauten ist in den vergangenen 12 Monaten um 6 Prozent gestiegen.

All das lässt darauf schließen, dass das reale (inflationsbereinigte) Bruttoinlandsprodukt 2017 schneller steigen wird als in der jüngeren Vergangenheit. Während die volatilen Aggregate Vorratsinvestitionen und Außenhandel die jüngsten BIP-Zahlen geschwächt haben, ist der grundlegendere Maßstab der Konsumausgaben privater Verbraucher (final sales to private purchasers ) preisbereinigt jährlich um rund 2,5 Prozent gestiegen. Das BIP insgesamt dürfte im Gesamtjahr 2017 in einer ähnlichen Größenordnung wachsen.

Doch obwohl die Daten derzeit von einen gesunden Wirtschaft zeugen, ist sie trotzdem anfällig. Die seit einem Jahrzehnt extrem niedrigen Zinsen in den USA haben dazu geführt, dass Investoren und Kreditgeber versuchen höhere Renditen zu erzielen, indem sie die Preise für alle Arten von Anlagen in die Höhe getrieben und risikoreiche Darlehen gewährt haben. Es besteht die Gefahr, dass überbewertete Vermögenswerte und hochriskante Darlehen an Wert verlieren und einen wirtschaftlichen Abschwung auslösen.

Das Kurs-Gewinn-Verhältnis der Unternehmen aus dem Standard & Poor’s 500 Index liegt inzwischen fast 70 Prozent über seinem historischen Durchschnitt. Eine Rückkehr des Kurs-Gewinn-Verhältnisses auf den historischen Durchschnitt würde die Aktienkurse um 40 Prozent einbrechen lassen, was einen Verlust von über 9 Billionen US-Dollar bedeuten würde und fast der Hälfte des gesamten BIP entspricht.

Zehnjährige Treasury-Bonds rentieren derzeit bei lediglich 2,5 Prozent. Bei einer aktuellen Inflationsrate in Höhe von über 2 Prozent und Märkten, die längerfristig mit einer ähnlichen Inflationsrate rechnen (ausgehend vom sogenannten Five-Year-Five-Year-Forward, also Erwartungen an die Steigerung des allgemeinen Konsumentenpreisniveaus, die für einen fünfjährigen Zeitraum gelten, der in fünf Jahren beginnt), sollte die Rendite für zehnjährige US-Staatsanleihen bei über 4 Prozent liegen. Eine Erhöhung der zehnjährigen Renditen auf 4 Prozent würde den Wert dieser Anleihen erheblich verringern. Andere langfristige Anleihen – sowohl Staatsanleihen als auch Unternehmensanleihen – würde ähnliche Verluste erleiden.

Die Suche nach Rendite hat auch die Credit Spreads zwischen Anleihen mit höchsten Bonitätsnoten und riskanteren inländischen Anleihen und Bonds aus Schwellenländern verengt. Und die Preise für Gewerbeimmobilien sind auf ein Niveau getrieben worden, das nicht aufrecht zu erhalten sein dürfte.

Gleichzeitig haben Banken und andere Darlehensgeber Kredite zu Zinssätzen vergeben, die das Kreditrisiko der Darlehensnehmer nicht reflektieren. Und weil diese so genannten Covenant-Light-Loans für den Kreditnehmer mit weniger Auflagen verbunden sind, sind diese anfälliger für einen Kreditausfall, wenn sich die wirtschaftlichen Bedingungen verschlechtern.

Es muss aber nicht unweigerlich schlecht ausgehen. Vielleicht tritt keines der von mir beschriebenen Risiken ein. Die Zinsen könnten auf ein normales Niveau zurückkehren und die Preise für Vermögenswerte könnten sich allmählich korrigieren. Aber es besteht ein klares Risiko, dass ein Jahrzehnt extrem niedriger Zinsen einen Einbruch der Vermögenspreise und einen wirtschaftlichen Abschwung auslösen wird. Das wird die US-Notenbank Federal Reserve und die Regierung Trump im kommenden Jahr vor eine große Herausforderung stellen.

Aus dem Englischen von Sandra Pontow.