Governor of the Bank of Japan Haruhiko Kuroda TOSHIFUMI KITAMURA/AFP/Getty Images

日本银行的真相时刻

东京—日本经济已连续七个季度实现正增长,平均年增长率达到了1.9%。总需求超过潜在产出1%,日本的“GDP缺口”现在已是正数。失业率下降至2.7%,为1993年以来的最低水平,岗位招募-申请比例达到了1.56,为1974年以来的最高水平,导致包括建筑、零售、快递等多个部门出现劳动力急剧短缺。今年1月,日经股票平均价格突破24,000日元,为1991年以来的最高水平。

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但是,尽管这些指标现实日本终于走出了二十多年的停滞、通缩和经济不安全状态,但标题通货膨胀率仍然只有0.6%,远低于日本银行2%的目标。此外,引人注目的是,尽管日本银行将低通胀归因于能源价格下跌,但如今能源对通胀的贡献实为正数。若将新鲜食物剔除出物价指数,则通胀率将升至0.9%,但若将能源剔除,通胀率将降至0.3%。

考虑到当前劳动力短缺的情况,为何日本没有出现健康的工资-通胀螺旋始终是一个谜。诚然,美国和欧洲也难觅通胀踪影。但日本的情况尤其突出。多年来,日本实体经济一直依靠高达GDP的6%的财政赤字,以及由日本银行行长黑田东彦于2013年4月开始实施的巨量量化宽松(QE)的支撑。此后,债务-GDP比率升至230%,日本银行持有了超过40%的未到期政府债券(JGB)。

日本银行通过每年购入80万亿日元JGB和6万亿日元股票来保持负政策利率和0%的十年期债券收益率。但最近,日本银行将十年期债券收益率保持在0.0—0.1%,同时将新购JGB规模降至50万亿日元左右,有人将此视为秘密减磅(stealth tapering)

黑田东彦的任期将在4月份结束,两方面的批评日嚣尘上。第一个方面的批评者认为实体经济才要紧,希望日本银行停止提供刺激并开始考虑资产负债表膨胀的问题。

随着通货膨胀率向目标日一靠近,日本银行将不得不在不调整资产负债表规模的情况下开始提高政策和长期利率——美联储已经开始这么做了。在资产端长期债券平均息票率低迷的情况下,收益率曲线的上升将至少会暂时导致日本银行的损失(“负铸币税”)。在最坏的情形中,日本银行可能耗尽资本,要求财政注入,这可能危及其独立性。

因此,第一方面阵营认为通胀目标可以下调至1%。如此,通胀将符合目标,日本银行可以缩小QE的规模。这一方针的主要缺点是它会导致日元急剧升值,对实体经济产生冲击。

第二方面阵营认为需要采取更多刺激,2014年4月提高消费税(VAT)和秘密减磅一样都是巨大的错误。相反,QEHE和扩张性财政政策应该继续保持“火力全开”,直到2%的通胀目标实现。这意味着通过发行更多JGB来增加政府支出,由日本银行负责购买——这又称为“直升飞机撒钱”。问题在于刻意提高财政赤字会增加未来财政危机的风险,而无助于实体经济。

1月22—23日日本银行举行新一期政策制定会议时,维持了它已经实施了一年多的方针。黑田东彦和他的副手们也许希望实体经济的强劲表现能够很快转化为更高的通胀。会吗?

一般而言,提高通胀的三个关键是工资增长(源自劳动力的稀缺)、公众未来通胀预期升高,以及有利的外部环境。

在工资问题上,日本首相安倍晋三政府一直在施压大公司提薪3%或更多。这应该是可以达到的,因为很多公司都取得了创纪录的利润。但日本的工会一直很弱,工人也因为15年的通缩而噤若寒蝉。结果,许多人宁要工作保障,不要加薪。他们担心,要求更高的工资等于给了公司借口将业务转移到海外或采用劳动力取代性技术。

至于第二个要素,日本银行坦承,它在2013年4月引入QE计划时低估了影响预期的难度。在日本,不管用什么方法衡量,预期通胀率总是跟随实际通胀率,尽管会有一些滞后。这有助于解释为何简单地宣布2%的通胀目标无法向美国那样锚定公众预期。

与此同时,外部环境倒是有利。几乎所有其他发达经济体都在经历稳定同步的增长。新兴经济体,尤其是中国,也重现强势。至少在全球经济层面,形势十分有利于日本、美国和欧元区实现2%的目标通胀率。

日本的菲利普斯曲线趋近于L型。目前,经济十分接近于“L”的转弯处,即被称为不会加快通胀的失业率(NAIRU)的那一点。任何垂直移动的迹象(表明在NAIRU水平的失业率上通胀出现上升),而不是水平移动迹象(失业率下降而不出现CPI通胀),对于日本银行来说都是好事,对总体经济亦然。

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