NEW YORK – Globální finanční trhy zažily vampnbsp;roce 2008 nejhorší krizi od velké hospodářské krize zampnbsp;30. let minulého století. Významné finanční instituce zkrachovaly, jiné byly lacino prodány nebo přežily pouze po velkých sanacích. Globální akciové trhy klesly o více než 50%, rozpětí úrokových sazeb se prudce zvýšilo, dostavilo se těžké zadrhnutí likvidity i úvěrů a řada rozvíjejících se ekonomik se vrávoravě obrátila se žádostí o pomoc na Mezinárodní měnový fond.

Co nás tedy čeká vampnbsp;roce 2009? Je nejhorší za námi, nebo teprve před námi? Chceme-li na tyto otázky odpovědět, musíme pochopit, že se nacházíme v bludném kruhu hospodářského poklesu a zhoršujících se finančních podmínek.

Spojené státy bezpochyby zažijí nejhorší recesi za posledních několik desetiletí – hluboký a vleklý hospodářský pokles trvající přibližně 24 měsíců až do konce roku 2009. Navíc poklesne celá globální ekonomika. Eurozónu, Velkou Británii, kontinentální Evropu, Kanadu, Japonsko i další rozvinuté ekonomiky zasáhne recese. Navíc existuje riziko tvrdého přistání pro ekonomiky sampnbsp;rozvíjejícími se trhy, neboť obchodní, finanční a měnové vazby přenesou reálné a finanční šoky na ně.

Vampnbsp;rozvinutých ekonomikách obnovila recese počátkem roku 2008 obavy zampnbsp;opakování stagflace (kombinace ekonomické stagnace a inflace) na způsob 70. let. Vzhledem kampnbsp;tomu, že agregátní poptávka klesla pod úroveň rostoucí agregátní nabídky, však mdlé zbožní trhy povedou kampnbsp;nižší inflaci, neboť firmy budou mít jen omezenou možnost tvorby cen. Náklady na pracovní sílu a růst mezd zase bude držet na uzdě rostoucí nezaměstnanost. Tyto faktory vampnbsp;kombinaci sampnbsp;prudce klesajícími cenami komodit způsobí, že se inflace vampnbsp;rozvinutých ekonomikách začne blížit kampnbsp;jednoprocentní úrovni, což nevyvolá obavy ze stagflace, nýbrž zampnbsp;deflace.

Deflace je nebezpečná, poněvadž vede kampnbsp;pasti likvidity: nominální sazby nemohou klesnout pod nulu, takže se monetární politika stává neúčinnou. Kvůli klesajícím cenám jsou skutečné kapitálové náklady vysoké a reálná hodnota nominálních dluhů stoupá, což vede kampnbsp;dalším poklesům spotřeby a investic – to roztáčí začarovaný kruh, vampnbsp;němž jsou příjmy a pracovní místa vystaveny ještě většímu tlaku, takže se pád poptávky a cen ještě více prohlubuje.

A protože se tradiční monetární politika stává neúčinnou, budou i nadále využívány jiné, nestandardní politické nástroje: sanace investorů, finančních institucí a dlužníků, masivní poskytování likvidity bankám ve snaze zmírnit úvěrové zadrhnutí i další, ještě radikálnější akce vedené sampnbsp;cílem snížit dlouhodobé úrokové sazby vládních dluhopisů a zúžit rozpětí mezi tržními sazbami a těmito dluhopisy.

Dnešní globální krizi odstartovalo splasknutí bubliny na americkém trhu nemovitostí, které však nebylo její příčinou. Americká úvěrová nestřídmost se týkala hypoték na bydlení, komerčních hypoték, kreditních karet, půjček na koupi automobilů a studentských půjček. Kromě toho existovala přemíra sekuritizovaných produktů, které proměňovaly tyto dluhy vampnbsp;toxické finanční deriváty, přemíra půjček místním samosprávám, přemíra firemních odkupů financovaných zampnbsp;vypůjčených prostředků (LBO), které se nikdy neměly uskutečnit, přemíra firemních obligací, které dnes vzhledem k vlně platební neschopnosti utrpí značné ztráty, i přemíra nebezpečného a neregulovaného trhu credit default swapů (CDS).

Tyto patologické jevy se navíc neomezovaly jen na USA. Bubliny na trhu nemovitostí existovaly i vampnbsp;mnoha dalších státech, kde je přiživovala přemíra laciných úvěrů, které neodrážely příslušná rizika. Existovala i komoditní bublina a bublina soukromých akciových a hedgeových fondů. Každopádně jsme dnes svědky zániku stínové bankovní soustavy, komplexu nebankovních finančních institucí, které se tvářily jako banky, neboť půjčovaly krátkodobě a likvidními způsoby, přičemž si samy půjčovaly ohromné množství prostředků a investovaly dlouhodobě a nelikvidními způsoby.

V důsledku toho dnes praská největší bublina aktiv a úvěrů, přičemž celkové úvěrové ztráty se pravděpodobně budou blížit ohromujícím 2 bilionům dolarů. Pokud tedy vlády rychle nerekapitalizují finanční instituce, stane se úvěrové zadrhnutí ještě vážnější, neboť ztráty se vrší rychleji než rekapitalizace a banky jsou nuceny omezovat úvěry a půjčky.

Ceny akcií a dalších rizikových aktiv značně poklesly oproti maximálním hodnotám zampnbsp;konce roku 2007, avšak stále existuje riziko výrazného poklesu cen. Nově se rodící konsensus nicméně naznačuje, že ceny mnoha riskantních aktiv – včetně akcií – již klesly tak hluboko, že jsme se ocitli na dně a následovat bude rychlé zotavení.

To nejhorší nás přesto teprve čeká. Vampnbsp;příštích několika měsících budou makroekonomické údaje a zprávy o výnosech a zisku zampnbsp;celého světa mnohem horší, než se čekalo, což vystaví ceny rizikových aktiv dalšímu tlaku, neboť analytici specializovaní na akcie stále žijí vampnbsp;klamu, že hospodářský pokles bude mírný a krátký.

Riziko naprostého krachu finančního systému se sice snížilo, když skupina G-7 a další ekonomiky podnikly kroky na ozdravení svých finančních soustav, avšak značná zranitelnost systému přetrvává. Úvěrové zadrhnutí se ještě zhorší a oddlužování bude pokračovat, neboť hedgeové fondy a další aktéři podnikající sampnbsp;cizími prostředky budou nuceni prodávat aktiva na nelikvidních a krizí stižených trzích, což vyvolá další poklesy cen a vytlačí nesolventnější finanční instituce zampnbsp;trhu. Několik rozvíjejících se ekonomik přitom bezpochyby naplno zabředne do finanční krize.

Rok 2009 tedy bude bolestným rokem globální recese a dalšího finančního napětí, ztrát a bankrotů. Pouze razantní, koordinované a účinné politické kroky ze strany rozvinutých i rozvíjejících se ekonomik mohou zajistit, že se globální ekonomika vampnbsp;roce 2010 zotaví a nevstoupí do trvalejšího období hospodářské stagnace.