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安倍晋三的货币政策迷思

发自纽黑文——中央银行政治化的趋势有增无减。而安倍晋三以及日本自民党的卷土重来——它们都是使日本经济从20多年前至今依然陷入停滞的政治系统的核心元素——只是这一现象的最新注解而已。

日本近期的选举与安倍对日本银行货币政策立场的见解紧密联系在一起。他指出过于谨慎的日本央行应该向它更为激进的同行——美联储和欧洲央行——学习。而正如美联储和欧洲央行显然通过非常规且激进的量化宽松政策挽救了大局一样,安倍认为日本央行也是时候该采取相同的行动了。

而如今看来安倍似乎也将如愿以偿。随着日本央行行长白川方明(Masaaki Shirakawa)的任期于明年四月份届满,首相就可以另选一位继任者——以及两个副行长——来执行他的命令。

但这种政策能起作用吗?尽管在后危机时代的今天,实验性的货币政策被当作标准的操作流程进得到大范围推广,但其有效性依然值得怀疑。世界经济在全球金融危机冲击下触底后的近四年里,量化宽松政策的影响明显不对称。大量流动性的注入的确在解冻信贷市场上取得成效并阻止了危机深度恶化——这在美联储2009-2010年度首轮量化宽松政策中得到了证明——然而随后的措施都未能催生任何常见的周期性复苏。

其中原因并不难理解。由于私营及公共企业的资产负债表受到严重破坏,政策利率又几近为零,后泡沫经济已经陷入了典型的“流动性陷阱”。相对于进一步举债或刺激总需求,人们更加关心如何偿还危机之前积累的巨额债务。

美国消费者的悲剧正是这种政策后果的典型例子。在危机前的几年中,两种经济泡沫——房地产和信贷——加剧了创纪录的个人消费热潮。当泡沫爆发时,不难理解每个家庭都开始关注如何改善其负债——也就是偿还债务并重新开始储蓄,而不是恢复过度消费的习惯。

确实,尽管前所未有的危机后美联储资产大概翻了三倍到3万亿美元——并可能在未来一年内达到4万亿美元,美国的消费还是前所未有的回落了。自2008年初以来的19个季度中,计入通胀因素后消费支出的年化增长率平均仅为0.7%——几乎比截至2006年的前11年每年3.6%的增长趋势低了3个百分点。

欧洲央行也没有理由为其量化宽松政策的作为而感到满意。尽管它的资产翻了倍,达到3万多亿欧元(折合约4万亿美元),欧洲已经在四年中第二次回落到衰退状态。

不仅量化宽松政策重启那些饱受危机折磨且资产负债表受制的经济体的能力有限;它还冒着模糊货币政策和财政政策之间区别的重大风险。那些购买由财政当局发行的主权债务的央行逃脱了市场对借贷成本施加的约束,实际上资助了公共部门的挥霍行为。

不幸地是,日本似乎忘了自身所经历的许多教训——尤其是日本央行在2000年代实施零利率和量化宽松政策的沮丧经历。但它同时也也忘记了1990年代——也是第一个所谓“失落的10年”——再此期间当局尽其所能延长资不抵债的银行和许多非金融公司的寿命。这些行尸走肉般的公司靠着人为力量勉强继续运行,它们都抱着一种虚幻的希望——时间能够拯救一切。直到这个10年的末期,当银行开始重组而且企业也被鼓励重组时,日本才在修复资产负债表和结构改革的道路上取得了进步。

美国当局已经屈服于与日本一样的诱惑。从量化宽松政策到破纪录的联邦预算赤字都被用于前所未有的救援行动,他们用尽一切力量来掩饰资产负债表修复与结构调整所带来的痛苦。结果,美国已经创造出了它自己的僵尸——也就是僵尸消费者。

跟日本一样,美国泡沫破裂后的恢复是有限的——即使是在美联储注入大规模流动资金的情况下。2012年第三季度美国家庭负债相当于收入的112%——虽然较2006年的创纪录高位有所回落,但仍比20世纪最后30年75%的标准高了几乎40个百分点。同样,2012年截止到11月的后四个月中个人储蓄率仅为3.5%,这还不到1970~1999年7.9%的平均储蓄率的一半。

欧洲的情况也是如此,欧洲央行过于激进的行动并未在区内促成人们期待已久的结构性改革。饱受危机折磨的欧洲外围经济体仍然面对着无法承受的债务负担和严重的生产力和竞争力问题。而碎片化的欧洲银行体系仍然是区域链条中最脆弱的一环。

这就是安倍想为日本寻求的“解决方案”吗?此时日本经济最不需要的就是结构改革的倒退。然而通过迫使日本央行追随美联储和欧洲央行的错误步伐,这正是安倍和日本所面临的风险。

由世界主要的央行——即美联储、欧洲央行、日本央行——贯彻的大规模流动性注入既不能在各自的实体经济里促进交易,也不能促进资产负债表修复和结构性变革。这就让大量多余的流动资金在全球资本市场上流动。不管这些资金流到何处,下一个危机也无可避免地注定随之而来。