Thursday, November 27, 2014
2

Waarom een flexibelere yuan er nog steeds toe doet

CAMBRIDGE – Een van de meest opmerkelijke macro-economische ontwikkelingen van de afgelopen jaren is de scherpe daling van het overschot op de Chinese betalingsbalans. Het Internationale Monetaire Fonds (IMF) voorspelt nu een overschot in 2012 van slechts 2,3% van het bruto binnenlands product (bbp). Vóór de crisis werd in 2007 nog een record bereikt van 10,1%. De inkrimping is grotendeels het gevolg van een daling van het overschot op de Chinese handelsbalans – dwz, de meerwaarde van de Chinese export ten opzichte van de Chinese import.

De afname van het overschot was een verrassing voor veel deskundigen en beleidsanalisten, die de aanhoudende enorme handelsoverschotten van China als het overtuigende bewijs beschouwden dat overheidsingrijpen de Chinese munt (de yuan) steevast ver beneden zijn 'eigenlijke' waarde had gehouden. Betekent de daling van het Chinese overschot nu dat deze conventionele wijsheid niet klopt? Moeten de Verenigde Staten, het IMF en andere spelers ophouden China ertoe te bewegen een flexibeler regime in te voeren voor de wisselkoers van de yuan?

Het korte antwoord luidt 'nee.' De Chinese economie wordt nog steeds geplaagd door enorme onevenwichtigheden, en een stap in de richting van een flexibeler wisselkoersregime zou kunnen dienen als veiligheidsklep en schokbreker.

Toch heeft de wisselkoers veel te veel als bliksemafleider gefungeerd voor de zorgen over de toenemende betrokkenheid van China bij de wereldeconomie. Het verband tussen de wisselkoers en het Chinese prijsvoordeel op de wereldmarkten wordt sterk overdreven. Tegelijkertijd is de wisselkoers geenszins het meest urgente probleem waarmee China vandaag de dag wordt geconfronteerd.

De grootste zorgen betreffen de chronische Chinese afhankelijkheid van investeringen als motor van de groei. De investeringen vertegenwoordigen bijna de helft van het bbp, meer dan twee maal het mondiale gemiddelde. Tegelijkertijd bedraagt de particuliere consumptie nog geen 40% van het bbp, waar 60% een gebruikelijker cijfer is voor economieën die zich in een vergelijkbare fase van hun ontwikkeling bevinden. De Chinese honger naar investeringen wordt zonder twijfel bevorderd door een grote mate van overheidsingrijpen in het financiële systeem: kleine spaarders krijgen slechts een schamele rente van 1 à 2% op hun deposito's, in een economie die tot voor kort een jaarlijkse groei kende van 10%.

De dramatische daling van het overschot op de Chinese betalingsbalans weerspiegelt vier belangrijke factoren. In de eerste plaats zijn de importkosten van grondstoffen scherp gestegen. Tegelijkertijd is de buitenlandse vraag naar China's exporten dermate kwetsbaar dat de extra kosten niet zomaar kunnen worden doorberekend.

Een tweede belangrijke factor was de trage groei van de ontwikkelde economieën, een bijproduct van de financiële crisis dat waarschijnlijk nog wel enige tijd zal blijven bestaan.

In de derde plaats is de Chinese, 'handelsgewogen' reële wisselkoers (de wisselkoers waarin de inflatieverschillen zijn verdisconteerd) de afgelopen jaren behoorlijk gestegen – met 14% sinds 2008, aldus schattingen van het IMF. De inflatie in China is hoger geweest dan de gemiddelde inflatie van zijn handelspartners, en de yuan heeft in nominale termen in feite gestaag aan kracht gewonnen.

Tenslotte heeft China een enorm pakket aan investeringen ingezet als antwoord op de financiële crisis. De Chinese investeringen zijn veel import-intensiever dan de Chinese consumptie, die is blijven afnemen. Landen als Duitsland en Zwitserland hebben veel baat gehad bij de schijnbaar onverzadigbare honger van China naar hightech-apparatuur en machines.

Afgezien van al deze specifieke factoren zouden we niet echt verrast mogen zijn dat het overschot op de Chinese betalingsbalans in het kielzog van de mondiale financiële crisis is ingestort. Doordat China spectaculaire groeicijfers bleef registreren, terwijl de ontwikkelde economieën een diepe inzinking ondergingen, kon de Chinese export in verhouding tot de import alleen maar omlaag gaan. Achteraf gezien is het vooral verrassend dat het overschot op de Chinese handelsbalans niet nog meer is geslonken.

Het IMF voorspelt dat – als de wereldeconomie op de langere termijn weer zal zijn genormaliseerd – het overschot op de Chinese betalingsbalans hetzelfde gewicht zal vertegenwoordigen in de mondiale onevenwichtigheden als een paar jaar geleden (ongeveer 0,5% van het wereldwijde bbp).

Dit alles onderstreept de stelling dat er geen onwrikbare relatie bestaat tussen de wisselkoers en de betalingsbalans. Ook kapitaalstromen kunnen bijvoorbeeld een sterke druk uitoefenen op de wisselkoers, onafhankelijk van de handel.

China kent hele sterke kapitaalcontroles, maar ook die zijn lang niet onfeilbaar. Nu de rendementen in de ontwikkelde economieën zijn teruggelopen, is het onvermijdelijk dat China een aantrekkelijker bestemming voor beleggingen is geworden, ondanks het aanzienlijke risico dat China op een gegeven moment zijn eigen scherpe inzinking en financiële crisis zal beleven. (Zij die denken dat dit niet zal gebeuren, verwijs ik naar het boek “This time is different – Deze keer is het anders,” dat Carmen Reinhart en ik hebben geschreven op basis van ons onderzoek naar financiële crises door de eeuwen heen).

De werkelijke reden dat China een flexibeler wisselkoers zou moeten aanvaarden, is dat de wisselkoers in ieder soort crisis – economisch, politiek of anderszins – een belangrijke stabilisator kan zijn. Zelfs als de koers van de yuan op de korte termijn zou stijgen, zouden de gevolgen voor de handel waarschijnlijk veel minder uitgesproken zijn dan de Amerikaanse autoriteiten wensen en de Chinese autoriteiten vrezen. Uit onderzoeken naar de doorwerking van wisselkoersstijgingen blijkt dat de Amerikaanse consument slechts een fractie daarvan in de prijzen zal terugzien.

De simplistische logica waarmee de wisselkoers en de betalingsbalans met elkaar in verband worden gebracht is zwak. Maar de argumenten voor een Chinese stap in de richting van een flexibeler wisselkoersregime, als onderdeel van een bredere liberalisering van de financiële markten, blijven sterk.

Vertaling: Menno Grootveld

  • Contact us to secure rights

     

  • Hide Comments Hide Comments Read Comments (2)

    Please login or register to post a comment

    1. CommentedTorrens Hume

      It is not only in China's interest to pursue a flexible exchange rate. China (according to the IMF) will overtake the US as the world's largest economy in 2017 (at PPP exchange rates). Having the world's soon to be largest economy pegged to the soon to be second largest economy imposes significant constraints on the ability of US policy makers to stabilise their own economy. In short, while the US doesn't loss the ability to implement its own monetary policy, it does loose its automatic stabiliser.

      see: http://www.specie-flow.net/2012/05/15/why-worry-about-chinas-exchange-rate/

    2. CommentedProcyon Mukherjee

      More than the exchange rate, the article draws one to the statistic that exports have weakened from China into the developed world, a clear indication of the absence of demand in that part. Such a sharp change in the demand cannot be met by exchange rate tweaks, rather China should look at spurring its own domestic demand and thus making a course correction from investment-driven to consumption-driven economy, that has been looming for quite some time. In such an event it is to be seen what happens to the current account as it would depend on the nature of imports into China, which would soften as investment demand would reduce, not a great news for the developed world though; the flexible regime will happen and would pass quite unnoticed.

      Procyon Mukherjee

    Featured