Friday, October 24, 2014
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Willkommen im Zeitalter der Inkompetenz

Zwei diametral entgegengesetzte Szenarien existieren hinsichtlich dessen, was im Verlaufe der nächsten Generation mit den weltweiten Realzinssätzen geschehen wird.

Diejenigen, die für diesen Zeitraum allgemein niedrige Zinssätze vorhersagen, verweisen auf ein beschleunigtes Produktivitätswachstum und potenziell höhere Leistungserträge der Weltwirtschaft. Nach dieser Sicht der Dinge ist das Hauptproblem, dem sich die Zentralbanken gegenübersehen, nicht die Drosselung der Nachfrage, die über ihr Maximalpotenzial hinausschießt, sondern die Erhöhung der Nachfrage, die hinter ihrem Potenzial zurückbleibt. Sie weisen auch auf die Tatsache hin, dass die großen Zentralbanken der Welt - die Federal Reserve, die Europäische Zentralbank und die Bank von Japan - sich hinsichtlich ihrer Anti-Inflations-Glaubwürdigkeit so fest etabliert haben, dass die Inflationsrisikoprämie aus Zinssätzen herausgepresst wurde.

Diejenigen, die an niedrige Zinssätze glauben, betonen auch eine Verlagerung der Einkommensverteilung in den USA von den Erwerbstätigen hin zum Kapital, was die Ressourcen von Unternehmen zur Finanzierung interner Investitionen stark erhöht und ihre Abhängigkeit von Kapitalmärkten stark verringert hat. Sie verweisen auf den schnellen technologischen Fortschritt, der die Leistungserträge neuer und alter Kapitalinvestitionen gesteigert hat. Angesichts der in allen Wirtschaftszweigen starken Konkurrenz können wir davon ausgehen, so die Ansicht dieser Vertreter, dass innerhalb des Zeitraums der nächsten Generation der Wert von Anlagegütern weltweit relativ hoch und die Realzinssätze relativ niedrig angesiedelt sein werden.

Im Gegensatz dazu verweisen diejenigen, die für die nächste Generation allgemein hohe Realzinssätze vorhersagen, auf die niedrigen Sparquoten in den USA, auf hohe Ausgaben durch demographische Belastungen in Europa, und auf führungsschwache Regierungen, die chronisch Defizite anhäufen und eine unhaltbare Finanzpolitik verfolgen. Stellen Sie sich vor, eine ganze Reihe von Regierungen mit einem Verantwortungsniveau ähnlich dem der Bush-Administration würde von nun an bis ans Ende aller Zeiten die Geschicke der Finanzpolitik bestimmen.

Sie führen als Beispiel auch die Gelegenheiten zu Investitionen in neue Wachstumsmärkte an und weisen auf den offensichtlichen Punkt hin, dass - wenn China und Indien auf dem richtigen Weg bleiben - sich ihre relative Wirtschaftskraft in den nächsten ein oder zwei Jahrzehnten verdoppeln wird, da das schnelle Realwachstum von einer Erhöhung ihrer realen Wechselkurse begleitet wird. Früher oder später wird das Bestreben der Zentralbanken Chinas und Indiens, die Wechselkurse niedrig zu halten, um die Exporte anzukurbeln, und das Bestreben reicher Bürger dieser beiden Länder, ihr Geld auf den Konten der Bank of America zu belassen, durch das enorme Ausmaß an Investitionsmöglichkeiten, die sich hier bieten, ausgeglichen werden. In diesem Szenario werden die Anleihe- und Rentenkurse in den postindustriellen Nationen auf ein sehr niedriges Niveau fallen - ebenso wie die Grundstücks- und Immobilienpreise in Kalifornien, New York und London.

Was sollte ein Wirtschaftswissenschaftler also in dieser Situation tun? Er könnte J.P. Morgan nachahmen, dessen einfache Standardantwort in Bezug auf Fragen zu Aktien- und Anleihekursen immer war: "Es wird Marktfluktuationen geben."

Eine weitere Alternative wäre, sich an die Worte des verblichenen Rudi Dornbusch zu erinnern; seine Lehre war, dass ein Wirtschaftswissenschaftler, der versucht, Zinssätze auf der Basis von wirtschaftlichen Grundsätzen vorherzusagen, ein Narr sei, denn wirtschaftliche Grundsätze sind komplex, instabil und neigen zu plötzlichen und drastischen Schwankungen. Dornbusch warnte: Selbst wenn ein Wirtschaftswissenschaftler alle Grundsätze richtig begriffen hat, bedeutet dies nicht zwangsläufig, dass die Märkte es ebenso begriffen hätten. Bei der Vorhersage von Zinssätzen hat man es nicht mit der Untersuchung wirtschaftlicher Grundsätze zu tun, sondern damit vorherzusagen, was die Erwartung der durchschnittlichen Marktmeinung hinsichtlich wirtschaftlicher Grundsätze an ihresgleichen ist.

Doch Rudi hat seinen Ratschlag selbst nie beherzigt. Lassen Sie mich also meine Wette abgeben - von der ich glaube, dass ihre Wahrscheinlichkeit nur bei 60 % liegt - und sagen, dass nach meiner besten Einschätzung die weltweiten Realzinssätze über den Zeitraum der nächsten Generation hoch angesiedelt sein werden, und dass die gegenwärtigen Anleihe- und Rentenkurse (sowie die Grundstücks- und Immobilienpreise) in dieser Höhe nicht aufrechterhalten werden können. Es gibt vier Merkmale moderner Politik im postindustriellen Kern der Welt, die mich zu dieser Schlussfolgerung veranlassen:

- In den USA ist dies das Scheitern "erwachsener" Republikaner im Kongress - das außergewöhnliche Versagen konservativer Finanzpolitiker, eine wirksame Opposition ins Leben zu rufen, um der erneuten Destabilisierung der US-amerikanischen Regierungsfinanzen durch die Bush-Administration entgegenzuwirken. Die Defizit-Orgie der Reagan-Ära sieht nicht so sehr nach einem außergewöhnlichen politischen Unfall aus, sondern eher nach einem Strukturmerkmal der Republikanischen Partei, wenn sie an der Macht ist - mit anderen Worten, wohin die moderne republikanische Regierungskoalition mit ihren Handlungen tendiert, wann immer sie die Regierungsgewalt innehat.

- Das zweite Merkmal ist die auf Null herabgesunkene Präsenz erwachsener Republikaner in der Exekutive. Wie Ron Suskind in seiner kürzlich erschienenen Biografie über Bushs ersten Finanzminister, Paul O'Neill, schrieb, sagte Bushs ehemaliger Budget Director Mitch Daniels gegen Ende eines desaströsen Verhandlungsgesprächs leise zu sich selbst: "Das ist kein typisch republikanisches Paket. Absolut nicht." Doch Daniels beschloss, lieber im US-Bundesstaat Indiana für ein politisches Amt zu kandidieren, statt klar Stellung für eine solide und gesunde Finanzpolitik zu beziehen.

- Das dritte Merkmal ist das Versagen westeuropäischer Regierungen, auch nur einen Gedanken daran zu verschwenden, wie die immer näher rückende Finanzkrise des Sozialstaats aufgrund des immer höheren Durchschnittsalters der Bevölkerung überwunden werden kann.

- Das letzte Merkmal ist die Unfähigkeit westeuropäischer Regierungen, mutige Liberalisierungsreformen in die Wege zu leiten, um Vollbeschäftigung wieder möglich zu machen; dies fällt außerdem zusammen mit dem Versagen der westeuropäischen Geld- und Währungspolitik, für ausreichend starke Anreize zu sorgen, um Vollbeschäftigung überhaupt erst eine Realität werden zu lassen.

Die angeführten Argumente, die für niedrige Zinssätze sprechen, scheinen meiner Ansicht nach ein Maß an Regierungskompetenz zu erfordern, das unwahrscheinlich erscheint, wenn man sich die gegenwärtigen Positionen der politischen Parteien und die existierende Struktur der Institutionen betrachtet, die Urheber der gegenwärtig betriebenen Finanzpolitik sind. Ich hoffe auf eine Überraschung. Ich hoffe, dass wir in Westeuropa und den USA demnächst Regierungen sehen werden, die sich ihrer Verantwortlichkeiten bewusst sind und vernünftige, nachhaltige Finanzpolitik betreiben. Doch das ist lediglich meine Hoffnung, nicht meine Vorhersage.

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