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Problemas Tobin

CAMBRIDGE.– Los líderes europeos están considerando seriamente un impuesto Tobin, que implicaría una pequeña carga sobre las transacciones financieras y, por lo tanto, reduciría esas operaciones. ¿Pero puede lograr el impuesto todo lo que esperan sus impulsores?

La popularidad del impuesto (bautizado en honor al ya fallecido Premio Nobel de economía James Tobin, para quien el objetivo de la tasa era reducir la volatilidad de los tipos de cambio en los mercados de divisas), refleja una amplia animadversión hacia el sector financiero, pero supera por mucho los beneficios reales que generaría. Sin embargo, los funcionarios electos se ven fuertemente atraídos por un impuesto Tobin, ya que podría atemperar las críticas y desviar la atención de problemas fundamentales, pero políticamente paralizantes, vinculados con la política económica –en especial con los presupuestos, la deuda y el lento crecimiento.

Un impuesto Tobin presenta beneficios, aun si no logra solucionar suficientes problemas de los que actualmente afectan a los mercados financieros. Un impuesto a las transacciones de valores fomenta tenencias de más largo plazo. Grava la liquidez, que para muchos es excesiva. Fomenta el análisis fundamental del funcionamiento de las empresas y, según lo que esperan algunos de sus partidarios, impulsaría a las propias empresas a centrarse más en su valor de largo plazo.

Además, un impuesto Tobin desplaza a los operadores financieros –personas talentosas con sólidos hábitos de trabajo– hacia otras actividades, algo que (según esperan los encargados de las políticas) beneficiará más a la economía. Y, si las innovaciones financieras como los derivados y los acuerdos de recompra de corto plazo han aumentado la volatilidad y fragilidad de los mercados, un impuesto Tobin podría ayudar a estabilizarlos y fortalecerlos.

Si bien son todas metas valiosas, existen buenos motivos para creer que el impuesto no conducirá a la mayoría de ellas. Los accionistas de largo plazo por sí mismos no fomentan que los gerentes de las empresas prioricen el largo plazo. De hecho, en la medida que haya menos operaciones y eso reduzca la retroalimentación del mercado a las empresas y sus directores, puede llevar a los gerentes a actitudes complacientes. Los agentes pueden dejar de operar, pero quizá eso no lleve a los accionistas a realizar análisis fundamentales y de largo plazo: el auge de los fondos de inversión basados en índices, que incorporan una franja ampliamente diversificada del mercado de valores completo, refleja su tendencia a la pasividad.

Reducir la volatilidad y absorber el exceso de liquidez puede ser beneficioso, pero también conlleva riesgos: los reguladores pueden excederse fácilmente, dejando a los mercados financieros con menor capacidad para la determinación de precios e insuficiente liquidez.

Eso nos deja la esperanza de que un impuesto Tobin lleve a los operadores financieros con alto coeficiente intelectual a dedicarse a otra cosa, con mayores beneficios netos para la sociedad. Si los intercambios financieros actuales no ayudan a dirigir al capital hacia su mejor y más eficiente uso, reasignar el talento financiero ineficiente podría rendir grandes beneficios. ¿Pero es realmente el exceso de operaciones un problema económico crítico?

Consideren lo siguiente. La crisis financiera estalló en 2008 cuando los títulos respaldados por hipotecas fueron valuados a mucho menos de lo que se había creído que valían. El problema no fue el intercambio feroz de esos activos (en la mayoría de los casos eso no sucedió, por lo tanto un impuesto Tobin no los hubiera afectado mucho), sino que todos en los mercados financieros los revaluaron simultáneamente. Eso dejó a las instituciones financieras que poseían los títulos respaldados por hipotecas en una situación mucho más débil, y muchas quebraron. Al momento de la crisis en sí, sin embargo, el problema principal no fue un exceso de operaciones, sino su ausencia, ya que la liquidez dejó de existir para muchas transacciones financieras.

Sin embargo, existe un área en la cual un impuesto Tobin podría proporcionar un beneficio categórico. Muchas de las mayores instituciones financieras en condiciones más precarias ahora se financian a través de los acuerdos de recompra: compran un activo de largo plazo (a menudo deuda pública) y lo venden, prometiendo recomprarlo al día siguiente a un precio ligeramente mayor.

Limitar el mercado de los acuerdos de recompra podría resultar económicamente útil, ya que este financiamiento ha demostrado ser inestable: Bear Stearns y Lehman Brothers usaron mucho los acuerdos de recompra en formas que les impidieron soportar los reveses en las demás inversiones que efectuaban. Lo mismo ocurrió el otoño pasado a MF Holdings. Un financiamiento más sólido y de largo plazo podría haber permitido la supervivencia de esas empresas. Si un impuesto Tobin llevara a las instituciones financieras a financiarse con más deuda de largo plazo y menos acuerdos de recompra a un día, podría desempeñar un importante rol estabilizador.

Aunque es bien sabido que un impuesto Tobin tendría poco efecto sobre los mercados a menos que todos los grandes centros financieros lo adoptasen, lo que es cierto para los mercados financieros no necesariamente lo es también para las instituciones financieras. Si, digamos, el presidente francés Sarkozy, quisiera evitar que las instituciones francesas demasiado grandes como para dejarlas caer realizaran transacciones que las debilitaran, un impuesto Tobin de alcance mundial sobre sus transacciones podría funcionar; el impuesto afectaría a las instituciones, aun cuando no pudiese incidir sobre los mercados mundiales.

Ciertamente, los mercados podrían trasladar esas transacciones fuera de Francia y de las instituciones financieras francesas y, si los reguladores estuviesen equivocados –porque el negocio resultase rentable y no desestabilizara– las instituciones francesas saldrían perdiendo. Pero, si los reguladores estuviesen en lo cierto, las instituciones francesas serían más estables. Si el impuesto Tobin busca fortalecer instituciones (en vez de alterar los mercados), podría golpear fuerte, incluso sin la participación de todos los países de peso.

En síntesis, no hay mucho que decir en contra del impuesto (más allá de lo que puede afirmarse en contra de cualquier impuesto), y existen argumentos en su favor. Pero no ayuda a resolver los grandes problemas financieros, y aquel del que sí se ocupa (el financiamiento cortoplacista a un día), puede encararse en forma más directa, con un impuesto más enfocado, mejores normas para esas transacciones y mejor regulación prudencial.

Hasta ahora, las propuestas europeas de un impuesto Tobin no están bien dirigidas. Las transacciones sólidas serían gravadas tanto como el financiamiento a un día, desestabilizador de las instituciones financieras frágiles.

Un impuesto Tobin permite a los políticos electos, sin embargo, mostrarse en actitud de hacer algo útil –lo cual es cierto, pero sin ocuparse de problemas económicos más graves.