8

Chybná léčba sebeodříkáním

BERKELEY – Krizi suverénního zadlužení, obestírající Evropu, nezapříčinila fiskální rozmařilost a fiskální uskrovňování ji nevyřeší. Právě naopak, úspory krizi zjitřily a teď hrozí, že rozvrátí euro a uvrhnou globální hospodářství do dalšího divokého pádu.

Španělsko a Irsko byly v roce 2007 vzory fiskální bezúhonnosti, s mnohem nižším poměrem zadlužení k HDP, než mělo Německo. Investoři se neobávali rizika platební neschopnosti u španělského a irského suverénního dluhu ani u chronicky zbytnělého suverénního zadlužení Itálie. Ostatně Itálie se pyšnila nejnižším poměrem schodku k HDP v eurozóně a italská vláda bez potíží refinancovala za přitažlivé úrokové sazby. Přilákat potřebný kapitál se dařilo dokonce i Řecku, vzdor jeho rychle upadající konkurenční schopnosti a čím dál neudržitelnějšímu fiskálnímu směřování.

Ošáleni konvergencí výnosů z dluhopisů, která následovala po spuštění eura, investoři živili deset let trvající úvěrový boom v soukromém sektoru méně vyspělých zemí na okraji Evropy a nepoznali realitní bubliny ve Španělsku a Irsku ani sklouzávání Řecka do insolvence. Když v důsledku Velké recese prudce zpomalil růst a úvěrové toky vyschly, zřítily se rozpočtové příjmy, vlády byly nuceny socializovat pasiva soukromého sektoru a strmě vzrostly fiskální schodky a dluhy.

S výjimkou Řecka nebylo zhoršení stavu veřejných financí příčinou krize, nýbrž jejím symptomem. Toto zhoršení bylo navíc předvídatelné: historie ukazuje, že v důsledku recesí vyvolaných finanční krizí dochází k explozivnímu růstu reálného objemu vládního dluhu.

Evropští lídři, v čele s Německem, důkazy přehlíželi a neduh špatně diagnostikovali jako problém fiskální rozmařilosti, na niž jediným lékem je bolestivé odříkání. Při tomto pohledu na věc je výrazné a svižné snižování vládních schodků a dluhu nutnou podmínkou obnovení věrohodnosti vlády a důvěry investorů, zastavení nákazy, snížení úrokových sazeb a oživení hospodářského růstu.

Argumentace prosazující úspory využívá i prvek morálního hazardu: uvolňování splátkových podmínek pro rozhazovačné vlády pobídne k lehkovážnému chování v budoucnu – odpouštění dřívějších hříchů zvěčňuje hřešení. Poctiví věřitelé by navíc neměli zachraňovat nezodpovědné vypůjčovatele, ať soukromé či veřejné. Z této perspektivy je odříkání nutným a spravedlivým pokáním pro zatracence jako Řecko, Španělsko a Itálie.

Jenže odříkání nefunguje; je dokonce kontraproduktivní. V krátkodobém až střednědobém výhledu fiskální konsolidace – ať už ve formě ořezávání vládních výdajů nebo zvyšování příjmů – má za následek nižší výstup a zaměstnanost, což znamená nižší výběr daní, vyšší schodky a stupňování dluhu v poměru k HDP. Protřelí investoři i frustrovaní voliči si uvědomí, že nízký růst a vysoká nezaměstnanost ve skutečnosti rozšiřují schodky a krátkodobě zvyšují dluhy. Právě proto po více než dvou letech úrokové sazby v zemích drcených tíživými úspornými opatřeními neklesají, ale rostou.

Ve skutečnosti mezi velikostí vládního schodku či dluhu a úrokovou sazbou, již musí splácet, není žádný jednoduchý vztah. Britské státní dluhopisy dnes nabízejí výrazně nižší úrokové sazby než francouzské, italské či španělské, přestože fiskální pozice Spojeného království je podstatně horší.

Řecko vězí v klasické dluhové pasti, neboť úroková sazba z jeho veřejného dluhu vystoupala o značný kus nad tamní tempo růstu; Španělsko vrávorá na hraně. Úspory v Evropě potvrdily varování Mezinárodního měnového fondu, že předávkování se fiskální konsolidací oslabuje ekonomickou aktivitu, podlamuje tržní důvěru a snižuje všeobecnou podporu korekce.

V dlouhodobém výhledu potřebuje fiskální konsolidaci řada zemí eurozóny, včetně Německa, aby stabilizovaly a snížily svůj poměr zadlužení k HDP. Mělo by se ale jednat o postupný, povlovně odstupňovaný proces – při němž velká část konsolidace přijde až poté, co se evropské ekonomiky vrátí na cestu udržitelného růstu.

Ve většině evropských zemí jsou k upevnění konkurenční schopnosti a posílení potenciálního růstu nezbytné také strukturální reformy. Takové reformy ale chtějí čas: německá kancléřka Angela Merkelová jako by zapomněla, že bylo zapotřebí téměř deseti let a asi dvou bilionů eur v dotacích do strukturálních reforem, než někdejší Východní Německo dokázalo konkurovat zbytku země.

Pravdu mají italský premiér Mario Monti a francouzský prezident François Hollande: Evropa potřebuje odvážné, koordinované politiky na podporu růstu, společně s tržně orientovanými strukturálními reformami k rozvoji konkurence a uvolněním fiskálních cílů do doby, než se zotaví výstup a zaměstnanost.

Jenže jak výrazné nové růstové iniciativy financovat? Je skutečností, že bez Německa zbytek Evropy ve snaze obnovit růst uspět nedokáže a Německo nadále lpí na léčbě sebeodříkáním.

S mírným fiskálním deficitem, rekordně nízkými výpůjčními náklady a obrovským přebytkem obchodní bilance má Německo finanční síly, aby spustilo významnou stimulaci. Německo však nepokládá za nutné své hospodářství stimulovat a je ochotné uvažovat pouze o mírných opatřeních v eurozóně, například o dodatečném kapitálu pro Evropskou investiční banku, malém pilotním projektu „projektových dluhopisů“ Evropské unie k investicím do infrastruktury a o zrychleném upotřebení nevyužitých strukturálních fondů EU. Německo odmítá připustit i to, aby se výdaje za infrastrukturní projekty s vysokou prioritou osvobodily od nerealistických deficitních cílů stanovených novým „fiskálním kompaktem“ EU.

Navzdory naléhavým výzvám MMF a OECD zůstává Německo také nesmiřitelně proti eurobondům, které by mohly uvolnit meze financování ostatních členských zemí eurozóny a posílit prostředky Evropského stabilizačního mechanismu, který v současnosti nezajišťuje věrohodný val proti útokům na španělský a italský suverénní dluh – anebo na evropské banky, které jej drží. Ostatně zhoršující se bankovní krize, kdy vklady prchají z periferie eurozóny, d��le rdousí růstové vyhlídky Evropy.

Na záchranu Řecka je už zřejmě příliš pozdě. K odvrácení Evropy od pokraje vleklé recese, ke stabilizaci evropských finančních trhů a předejití dalšímu vážnému narušení globálních kapitálových trhů je však nezbytný posun k politikám podporujícím růst, doprovázeným uvolněním schodkových cílů a emisí eurobondů.

Z angličtiny přeložil David Daduč