Thursday, September 18, 2014
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第二次大收缩

坎布里奇——

为何所有人在提到最近的金融危机时都称之为“大衰退”?毕竟,这个称谓是建立在对美国和其他国家所面临的问题的危险误判以及其引发的错误预期和糟糕政策的基础上的。

 “大衰退”一词容易让人以为经济是在按常规衰退的套路发展,只是程度更为严重一些,就好比说“严寒”一样。这就是为什么在整个经济低迷期里,预测家和分析师始终在试图将其与美国前几次战后衰退相比,结果呢?错得离谱。此外,太多的政客倚赖这样的信念:待得云消雾散后来看,这只是一场深度衰退而已,可以用常规政策工具——不管是财政政策还是大规模援助计划——来克服,只是剂量需要用得大一点而已。

但真正的问题是,全球经济背负了过高的杠杆,而这一问题只有通过将财富从债权人转移到债务人那里才能得到快速解决。转移如何实现?违约、金融抑制,或者通货膨胀。

更准确地说,应该将此次没完没了的金融危机称为“第二次大收缩”。这个称谓由莱因哈特(Carmen Reinhart)和我在2009年的著作《这次不一样》(This Time isDifferent)中所提出,我们作如是说的判断基础是:此次危机是典型的深度金融危机,而不是典型的深度衰退。当然,第一次“大收缩”就是大萧条,施瓦茨(Anna Schwarz)和已故的弗里德曼对此有过精到描述。收缩不仅适用于产出和就业(如常规衰退那样),也适用于债务、信用以及通常需要好多年才能完成的去杠杆化过程。

为什么我们要在字眼上斤斤计较?打个比方,你得了肺炎,但你认为这只是严重感冒。显然,你肯定会用错药,而且你的身体恢复正常的速度肯定会远慢于你的预期。

在常规衰退中,只要增长得到重振,经济也就恢复得八九不离十了。经济不仅将收复失地,而且通常会在一年之内回到其长期趋势增长率。

而典型深度金融危机的结果就完全不同了。正如莱因哈特和我所指出的,一个经济体通常要花四年以上的时间,其人均收入才能恢复到深度金融危机爆发前的峰值水平。目前,从多个宏观经济变量(包括产出、就业、债务、住房价格甚至股价)来看,我们的基于从前战后深度金融危机的定量基准要比常规衰退逻辑更契合当前现状。

许多评论家指出,财政刺激之所以失败,并非因为用错了力,而是因为其规模不足以战胜“大衰退”。但是,在“大收缩”中,首要问题是债务过多。如果尚能维持高信用评级的政府意欲高效地动用宝贵的资源,那么最有效的方法是债务重组和削减。

比如,政府可以为按揭贷款减记提供便利,以换取在未来房价上涨中获利的好处。相同的方法也适用于国家。比如,可以说服欧洲富国的选民参与一个规模比目前大得多的希腊援助计划(大到足以真正起效的程度),以换取十年甚至十五年后希腊经济增长表现强劲时更高的利息支付。

除了年复一年的相互扯皮和犹豫不决,难道就没有第二条路吗?

在2008年12月的专栏文章中,我曾经指出,缩短未来痛苦的低增长去杠杆化过程的唯一有效方法是持续营造温和通胀,比如在数年时间里将通胀率维持在4—6%。当然,通胀是不公平且专横的,它将收入从储蓄者手中转移到负债者那里。但是,最后事实会证明,这样的转移是加快复苏的最直接的办法。其实这也是迟早要走出的一步,欧洲就在痛苦地领教这一教训。

有的观察家认为,一切鼓吹适当抬高通胀的建议都是异端邪说。但大收缩与衰退不同,它是罕见事件,70—80年才会发生一次。央行需要动用它们在正常时期所积累的信用,这样的情况已经发生过多次了。

人们之所以忙不迭按照“大衰退”的套路行事,是因为大多数分析师和政客的思考框架是错误的。不幸的是,到目前为止,人们还远没有搞清楚他们错得有多离谱。

承认我们正在使用的是错误的框架是找出解决方案的第一步。历史表明,衰退经常会在一切尘埃落定后被重新命名。或许这一次我们应该马上将“大衰退”的标签撕下,替之以“大收缩”之类更加准确的称呼,这样才能使尘埃落得快一些。赶快叫停离谱预测和错误政策吧——正是它们造成了金融危机的后果。亡羊补牢,犹未为晚,是之谓也。

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