Wednesday, October 22, 2014
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La via per la crisi fiscale

WASHINGTON – Tra gli addetti ai lavori a Washington, sia repubblicani che democratici, è diventato di moda alzare le braccia e rimarcare la grave crisi economica che gli Stati Uniti si trovano ad affrontare soprattutto a causa dell’aumento dei costi della sanità che comportano un aumento del peso fiscale di enti come Medicare e Medicaid. Poi però le stesse persone sottolineano, sorridendo, che investitori di varie parti del mondo continuano comunque a concedere prestiti consistenti agli Stati Uniti in modo da poter mantenere bassi i tassi di interesse e permettere al paese di gestire cospicui deficit nel futuro immediato.

Ma questa prospettiva è sbagliata. Implica, infatti, che gli Stati Uniti possono tirare avanti finché il dollaro rimane la valuta di riserva predominante a livello mondiale e finché l’America offre il porto più sicuro ai proprietari di capitale volubili. In base a questa logica, entro il 2015 i politici non avranno fatto niente per aumentare le tasse e molto poco per ridurre le spese, pertanto gli Stati Uniti continueranno a registrare un deficit pari a circa 1 trilione di dollari finanziato dalla vendita dei bond statali agli stranieri. Entro il 2050 ci sarà senza dubbio un serio problema fiscale, ma, d’altra parte, c’è ancora tempo per ignorare questi aspetti.

Questa logica, sostenuta dalla chiara intenzione della Riserva Federale di mantenere bassi tutti i tassi di interesse, suggerisce che i tassi di riferimento statunitensi, come le obbligazioni del tesoro con scadenza decennale, rimarranno al di sotto del 4% (e forse persino del 3,5%) a breve termine. Questa settimana gli interessi del debito pubblico erano pari al 3,2%, ovvero molto bassi rispetto agli standard storici. Se verrà confermata la teoria del “Washington Consensus”, nel momento in cui i tassi di riferimento inizieranno a salire lo faranno in tempi molto rallentati.

Ma questa prospettiva non tiene conto di un aspetto essenziale. Il settore finanziario statunitense e globale è diventato molto più instabile negli ultimi decenni e nessun elemento contenuto nei tentativi di riforma portati avanti dal quasi tracollo del 2008 riuscirà a salvarlo.

A volte si parla di “rischio sistemico” come se fosse parte integrante del sistema finanziario. Ma la storia della finanza moderna, compresa quella dei mercati emergenti, suggerisce il contrario. Quando le banche ed altri istituti finanziari si trovano in difficoltà, le perdite private vengono trasferite, in modo esplicito o implicito, al bilancio pubblico. Sistemi finanziari pericolosi implicano rischi fiscali elevati.

Tra le tre figure che hanno individuato questa problematica ci sono due dei più importanti leader delle banche centrali. Prima che Ben Barnake diventasse Presidente del Consiglio della Riserva Federale, era noto per i suoi studi accademici sulla Grande Depressione che dimostravano come, sia in condizioni positive che negative, il settore finanziario poteva agire come un acceleratore della sviluppo dell’economia reale (e non finanziaria). Gli sforzi della Riserva Federale degli ultimi tre anni per stabilizzare le banche ed altre aree della finanza sono state in gran parte incentivate da questo principio.

Anat Admati, professoressa presso la Graduate School of Business di Stanford, si è invece focalizzata sul capitale bancario, in modo particolare sugli incentivi che le banche utilizzano per finanziare le loro attività con indebitamenti consistenti, un capitale limitato ed un deficit sostanziale. A mio avviso la sua pagina web è, al momento, unica ed importante (http://www.gsb.stanford.edu/news/research/admati.etal.mediamentions.html), e contiene ricerche portate avanti da lei, da Peter deMarzo, Martin Hellwig, e Paul Pfleiderer ed i loro interventi nel dibattito politico.

La prospettiva di Admati e dei suoi collaboratori è semplice e convincente. Un indebitamento cospicuo permette alle banche di ottenere maggiori profitti, ma può comunque diventare eccessivo per gli azionisti, in quanto rende le banche più vulnerabili al tracollo, e si rivela estremamente dannoso anche per i contribuenti e tutti i cittadini che si trovano a dover affrontare enormi costi a loro svantaggio. Negli Stati Uniti, tali costi comprendono la perdita di 8 milioni di posti di lavoro dal 2007, un aumento del debito pubblico legato ad un PIL pari a circa il 40% (per gran parte derivante dalla perdita di contributi), ed altri elementi.

Mervyn King, ex accademico e attualmente Governatore della Banca d’Inghilterra, ed i suoi colleghi hanno trovato un’espressione particolarmente incisiva per il mix tossico risultante, ovvero “spirale catastrofica”. Il principio è che ogni volta che il sistema finanziario si trova in difficoltà, ottiene sostegno dalle banche centrali e dai bilanci statali limitando le perdite degli azionisti e proteggendo quasi tutti i creditori.

Il risultato è che le banche hanno un maggiore incentivo a ripristinare prestiti consistenti (come suggerisce Admati) e, mentre i prezzi dei beni in aumento sollevano l’economia nella fase di recupero, le banche possono permettersi di fare nuovi prestiti (modalità che Bernake conosce bene). Ma tutto questo porta, alla fin fine, a correre dei rischi maggiori con modalità irregolari e senza supervisione in assenza di una governabilità efficace all’interno delle stesse banche (su questo punto Admati spiega la ragione per cui le banche preferiscono mantenere questo assetto).

La prospettiva Bernanke-Admati-King indica che il "Washington Fiscal Consensus” è del tutto inadeguato. Gli Stati Uniti e l’economia globale avranno sicuramente una ripresa, ma sarà solo un’altra fase del ciclo di espansione, fallimento e salvataggio.

Le banche americane troppo grandi per fallire sono sulla strada buona per diventare troppo grandi per essere salvate. Si arriverà a questo punto quando il salvataggio delle grandi banche, la protezione dei creditori e la stabilizzazione dell’economia farà affondare gli Stati Uniti in un deficit talmente imponente da implicare dubbi sulla sua capacità di solvibilità, un aumento vertiginoso dei tassi d’interesse e lo scoppio di una nuova crisi finanziaria.

In altre parole, la “spirale catastrofica” non è affatto una spirale. Implica infatti delle conseguenze come si è già visto nel caso dell’Islanda, dell’Irlanda e della Grecia.

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