Está de moda culpar al Fondo Monetario Inernacional (FMI) por la ola de disturbios financieros que ha barrido los mercados emergentes desde la ``Crisis Tequila'' de México en 1994. Al salvar a los países en problemas una y otra vez, el FMI supuestamente alentó a los inversionistas a asumir un riesgo sin garantía, sembrando dinero en países sin analizar apropiadamente si pagarían de vuelta en alguna ocasión. Según los críticos del FMI, los paquetes de salvación permitieron que los líderes desde Brasil hasta Turquía evitaran reformas dolorosas pero necesarias, con el perverso efecto de hacer las crisis inevitables.

Este argumento -un ejemplo de lo que los economistas llaman ``riesgo moral''- es fácil de pensar, pero tiene pies de arcilla. De hecho, la inversión extranjera en los mercados emergentes ya había empezado a ceder terreno después de 1995, luego cayó a plomo con la crisis asiática de 1997 y se ha mantenido baja desde entonces, ¡incluso conforme el FMI orquestó muchos de los paquetes de salvación que supuestamente distorcionaron el comportamiento de los inversionistas en primer lugar!

Además, la inversión extranjera en los mercados emergentes se redigirió después de 1994 a las fábricas, a los bienes raíces, a las industrias de servicio, etcétera. A diferencia de los tenedores extranjeros de bonos, quienes podían cancelar y correr después de que el FMI garantizó que recibirían sus pagos, los inversionistas directos sufrieron pérdidas mayores cuando se dió la crisis y, por lo tanto, es difícil afirmar que se beneficiaron con los paquetes de rescate.

Desde inicios de la década de 1990, siempre cuando el crédito privado en los mercados emergentes se incrementó hasta unas diez veces su promedio anual entre 1970-89, la mayor fuente de contagio financiero no fue el riesgo moral , sino lo que podría mejor llamarse riesgo de globalización . El riesgo golpeó después de 1996, cuando los inversionistas privados huyeron de los mercados emergentes aún más rápido de lo que los habían inundado. Por ejemplo, en 1997-98 Tailandia sufrió una salida de capital extranjero equivalente al 26% del PIB, a pesar de un récord constante de crecimiento económico.

¿Por qué fueron incluso las economías relativamente bien administradas llevadas al fondo de forma tan repentina? El escenario más probable es que los inversionistas atribuyeron el acentuado incremento inicial en los flujos de crédito ocurrido después de 1989 a la existencia de políticas sanas en los mercados emergentes. A lo largo de gran parte de la década de 1990, el `` establishment de Washington'' fortaleció esa creencia, fomentando la demasiado optimista creencia en la permanencia de amplios flujos crediticios.

Al final, sin embargo, cada crisis multiplicó más las preocupaciones de los inversionistas acerca del riesgo de los mercados emergentes. Peor aún, su cambio de humor fue veloz debido a la falta de un antiguo y confiable récord de pista de la deuda de los mercados emergentes. Esto llevó al alza las tasas de interés para la deuda de mercados emergentes como una clase de activo. Como los costos de los préstamos se incrementaron en todos los mercados emergentes -sin importar su salud económica fundamental-, lo mismo sucedió con la probabilidad de tener crisis recurrentes, formando así un círculo vicioso.

Si esa fuera toda la historia, entonces lo que estuvo en la raíz del contagio financiero en los mercados emergentes tendría una importancia de segundo plano. Sea un riesgo moral o de globalización, podría esperarse un racionamiento crediticio más cuidadoso por parte de los inversionistas para así reducir la recurrencia de las crisis financieras.

Pero sólo hasta cierto punto, puesto que mientras el argumento del riesgo moral enfatiza el mandamiento ortodoxo ``No has de intervenir'', la característica crucial del riesgo de globalización es la falla del mercado . A diferencia del riesgo moral, la falla del mercado señala circunstancias en las que la intervención gubernamental es tanto socialmente deseable como económicamente defendible. Que la falla de los mercados internacionales de capital haya llevado a fugas de capital repentinas y devastadoras después de 1996 es sólo uno de esos episodios.

Consideremos los devastadores eventos que no están asegurados (y que a menudo no pueden asegurarse) en el sector privado. En Estados Unidos, por ejemplo, las inundaciones, los huracanes, los sismos y los tornados disparan una inmediata asistencia federal. De manera similar, el costo de la aversión del público a los viajes aéreos después de los ataques terroristas del 11 de septiembre habría sido mucho más alto para la economía en conjunto si se hubiera permitido que la industria de las aerolíneas se colapsara.

Por desgracia, muchos mercados emergentes tienen gobiernos débiles que no pueden definir políticas creíbles para la intervención financiera en tales circunstancias. Un caso típico es un país cuyos términos de comercio se deterioran abruptamente. Por ejemplo, Nicaragua después del reciente colapso de los precios del café causado por la desbordante cosecha de Vietnam. Cuando esto sucede en un país en el que son pocos los otros sectores económicos que pueden competir internacionalmente y asumir la pérdida, el resultado es similar a un desastre natural. Es probable que el gobierno, al enfrentar retornos presupuestarios menores, emita nueva deuda, pero sin ser capaz de especificar cómo será pagada.

Entonces. ¿quién pagará la cuenta eventualmente? En el instante en el que es necesaria una intervención oficial, todos corren a cubierto. Las decisiones de inversión son pospuestas, implicando un crecimiento más lento y una posición fiscal todavía más precaria. En una economía abierta, el temor de tener mayores impuestos puede acelerar la fuga de capital y un retiro de pánico en los bancos locales, demandando transferencias gubernamentales todavía mayores. Los gobiernos débiles se debilitan más todos los días.

Pero incluso los gobiernos débiles no están por completo desahuciados. Se puede alargar la vigencia de sus deudas imponiendo controles a los influjos de capital, como hicieron Chile y Colombia. También se pueden cerrar acuerdos de comercio con economías más avanzadas. El Tratado de Libre Comercio de América del Norte, por ejemplo, probablemente contribuyó a la fuerte y duradera recuperación de México después de la crisis Tequila.

La crisis Tequila demuestra que la acción multilateral rápida, en este caso un paquete de $50 mil millones para refinanciar las deudas de corto plazo a tasas inferiores a las del mercado, también puede ser efectiva para evitar la expansión del contagio. Tales paquetes proveen el respiro que los gobiernos necesitan durante una crisis para iniciar reformas de mayor plazo. Esto fue verdad en Tailandia y Corea del Norte, cuando ambos se movieron con rapidez para reforzar sus sectores bancarios después de recibir paquetes de salvación del FMI.

El apoyo del FMI no es, claro, ninguna panacea universal. Los mercados emergentes son mercados inherentemente frágiles . Por esta razón, precisamente, el problema es que ha habido demasiado poca intervención multilateral, no demasiada.