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Die Machtlosigkeit der US-Notenbank

CAMBRIDGE – Die jüngste Ankündigung der US-Notenbank Federal Reserve, dass sie ihre „Operation Twist“ durch den Kauf weiterer langfristiger US-Staatspapiere in Wert von 267 Milliarden Dollar in den kommenden sechs Monaten verlängern – und damit in diesem Jahr ein Gesamtvolumen solcher Käufe von  667 Milliarden US-Dollar erreichen wird – hatte praktisch keine Auswirkungen auf die Zinssätze oder Aktienkurse. Die zurückhaltende Reaktion des Marktes war ein wichtiger Indikator, dass geldpolitische Lockerung kein nützliches Instrument mehr ist, um die Wirtschaftstätigkeit zu erweitern.

Die Fed hat wiederholt betont, dass sie ihr Möglichstes tun wird, um das Wachstum anzukurbeln. So ist der Plan entstanden, die kurzfristigen Zinsen bis Ende 2014 nahe null zu belassen, sowie massiv quantitative Lockerung zu betreiben, gefolgt von Operation Twist, bei der die US-Notenbank kurzfristige US-Staatsanleihen durch Papiere mit langer Laufzeit austauscht.

Mit diesen Maßnahmen ist es gelungen, die langfristigen Zinssätze zu senken. Die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen beträgt derzeit 1,6%, gegenüber 3,4% Anfang des Jahres 2011. Es ist zwar schwierig festzustellen, inwieweit dieser Rückgang die höhere Nachfrage nach US-Staatspapieren durch risikoscheue globale Investoren reflektiert, doch zum Teil ist er zweifellos den Maßnahmen der US-Notenbank zuzuschreiben. Die niedrigeren langfristigen Zinssätze haben zum geringfügigen Zuwachs des Standard & Poor’s 500-Kursindex in Höhe von 4% im gleichen Zeitraum beigetragen.

Die Fed dürfte nicht in der Lage sein, die langfristigen Zinsen weiter zu senken. Diese befinden sich derzeit auf so niedrigem Niveau, dass viele Investoren zu Recht fürchten, dass wir eine Blase bei Anleihen und Aktien vor uns haben. Eine erhebliche marktabhängige Erhöhung der langfristigen Zinsen könnte die Folge sein, die die US-Notenbank nicht verhindern kann. Wenn ausländische Investoren ihr Portfolio weg von langfristigen Anleihen verlagern, kann dies leicht eine solche Erhöhung der Zinssätze auslösen.

Hinzukommt, dass die Maßnahmen der US-Notenbank zwar den Anleiheinhabern und Aktionären geholfen haben, aber unklar ist, ob sie die reale Wirtschaftstätigkeit belebt haben. Die US-Konjunktur lahmt weiterhin mit sehr geringem Wachstum und hoher Arbeitslosigkeit. Obwohl die Wirtschaft seit drei Jahren expandiert, ist das BIP nach wie vor nur 1% höher als vor beinahe fünf Jahren zu Beginn der Rezession. Die BIP-Wachstumsrate hat im Jahr 2011 lediglich 1,7% betragen und ist auch heute nicht bedeutend höher. Tatsächlich zeigen neuere Daten sinkende Realeinkommen der privaten Haushalte, sinkende Beschäftigungszuwächse und schwächere Einzelhandelsumsätze.

Eine wesentliche Folge einer Lockerung der Geldpolitik besteht normalerweise darin, die Nachfrage nach Wohnraum und somit das Bauvolumen anzukurbeln. Dieses Mal sind die Immobilienpreise, trotz Hypothekenzinsen auf historischem Tiefstand, weiter gefallen und heute real um über 10% niedriger als vor zwei Jahren. Die realen Wohnungsbauinvestitionen sind immer noch um die Hälfte geringer als vor Beginn der Rezession. Die US-Notenbank hat festgestellt, dass Strukturprobleme auf dem Wohnimmobilienmarkt ihre Fähigkeit beeinträchtigt haben, die Wirtschaft über diesen Kanal anzukurbeln.

Die Investitionstätigkeit der Unternehmen ist ebenfalls schwach, obwohl große Konzerne über hohe Zahlungsmittelbestände verfügen. Mit so viel eigener Liquidität reagieren die Unternehmen nicht leicht auf Zinssenkungen am Markt. Gleichzeitig können viele sehr kleine Unternehmen keine Kredite bekommen, weil die lokalen Banken, auf die sie angewiesen sind, aufgrund der Verluste, die aus gewerblichen Immobilienkrediten aufgelaufen sind, unzureichend mit Kapital ausgestattet sind. Auch diesen kleinen Unternehmen ist durch niedrigere Zinssätze nicht geholfen.

Die geldpolitische Lockerung der US-Notenbank hat vorübergehend zu einem schwächeren Dollar beigetragen, was den US-Nettoexporten Auftriebe gegeben hat. Unlängst hat sich die Abschwächung des Dollars jedoch umgekehrt, weil Investoren weltweit aus dem Euro in Werte fliehen, die als sicher gelten.

Sogar wenn die US-Wirtschaft in den kommenden Monaten weiter strauchelt, ist es unwahrscheinlich, dass die Fed vor Jahresende weitere Maßnahmen ergreifen wird. Die nächsten politischen Schritte zur Unterstützung der Wirtschaft müssen vom US-Kongress und der Regierung nach den Wahlen im November kommen.

Gleichwohl ist bereits klar, was zu tun ist. Der Schatten der massiven Erhöhung der Einkommen- und Unternehmenssteuersätze, die nun automatisch Anfang 2013 erfolgen soll, muss verschwinden. Die projizierte Erhöhung des langfristigen Haushaltsdefizits muss umgekehrt werden, indem der Anstieg der Transferzahlungen an Rentner aus der Mittelschicht eingedämmt wird. Grundlegende Steuerreformen müssen Anreize verstärken, verzerrende „Steuervergünstigungen“ abbauen und die Einnahmen erhöhen. Abschließend muss das gegenwärtig recht kampflustige Verhältnis zwischen Regierung und Unternehmen verbessert werden.

Wenn diese Maßnahmen im Jahr 2013 ergriffen werden, kann die US-Wirtschaft auf einen normaleren Pfad wirtschaftlichen Wachstums und steigender Beschäftigung zurückkehren. An diesem Punkt kann sich die US-Notenbank auf ihre wesentliche Aufgabe konzentrieren, eine Steigerung der Inflationsrate zu verhindern. Bis dahin ist sie machtlos.

Aus dem Englischen von Sandra Pontow.