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¿Déjalo sangrar?

BERKELEY – Durante los 12 años de la Gran Depresión –entre el derrumbe del mercado de valores en 1929 y la movilización estadounidense para la Segunda Guerra Mundial– la producción en Estados Unidos se mantuvo en promedio aproximadamente un 15 % debajo de la tendencia predepresión. Esto implicó una caída total del producto equivalente a 1,8 años de PBI. Actualmente, incluso si la producción recupera su nivel potencial con inflación estable para 2017 –un «si» mayúsculo– EE. UU. habrá perdido el equivalente al 60 % del PBI de un año.

De hecho, es casi seguro que las pérdidas por lo que he estado llamando la «Depresión Menor» no habrán finalizado para 2017. No hay en el horizonte el equivalente moral de una guerra para atraer a EE. UU. hacia una poderosa bonanza y borrar el ensombrecimiento causado por la caída de la economía. Cuando tomo los valores actuales y proyecto el crecimiento futuro de EE. UU. considerando la tendencia reducida, el valor actual que obtengo para la pérdida adicional nunca es menor que el 100 % del producto de un año. Esto llevaría el costo total a 1,6 años del PBI. El daño es entonces casi igual al de la Gran Depresión –e igualmente doloroso, aun cuando el PBI real estadounidense actual es 12 veces mayor que el de 1929.

Cuando hablo con mis amigos en el gobierno de Obama, se defienden a sí mismos y al resultado macroeconómico de largo plazo estadounidense señalando que el resto del mundo desarrollado está mucho peor. Están en lo cierto. Europa desea desesperadamente que sus problemas se reduzcan al tamaño de los estadounidenses.

Sin embargo, mi conclusión es que debo dejar de llamar al episodio actual la Depresión Menor. Sí, su forma es distinta a la de la Gran Depresión pero, hasta ahora por lo menos, no hay motivo para clasificarlo en un nivel inferior en la jerarquía de desastres macroeconómicos.

El mercado estadounidense de bonos me da la razón. Desde 1975, la prima nominal anual sobre las letras del tesoro a 30 años ha mantenido un promedio del 2,2 %: en otras palabras, durante su duración, los rendimientos nominales de las letras del tesoro a 30 años están 2,2 puntos porcentuales por encima del promedio esperado para las tasas nominales de las futuras letras del tesoro a corto plazo. La letra del tesoro actual a 30 años rinde el 3,2 % anual. Esto significa que, a menos que el comprador marginal de bonos actual sea inusualmente adverso a mantener letras del tesoro de 30 años, anticipa que las tasas nominales de las letras del tesoro de corto plazo serán en promedio del 1 % anual durante la próxima generación.

La Reserva Federal de EE. UU. solo mantiene la tasa nominal de corto plazo de las letras del tesoro alrededor del 1 % cuando la economía está deprimida, sobra capacidad, hay mano de obra ociosa y el principal riesgo es la deflación más que una presión al alza sobre los precios. Desde la Segunda Guerra Mundial, la tasa de desempleo estadounidense se mantuvo en promedio en el 8 % cuando la tasa nominal de las letras del tesoro de corto plazo fue igual o menor al 2 %.

Ese es el futuro que el mercado de bonos ve para Estados Unidos: una economía con poca actividad y deprimida, si no para la próxima generación, al menos para la mayor parte de ella.

Excepto en caso de una absoluta revolución en la forma de pensar y el personal en la Fed y el Congreso estadounidense, las políticas activistas no rescatarán a Estados Unidos. Alguna vez los responsables de las políticas entendían que el gobierno debía ajustar la oferta de activos para garantizar una provisión suficiente de activos líquidos, activos seguros, e instrumentos para el ahorro. De esa forma, la economía en su conjunto no se vería expuesta a presiones para desapalancarse y empujar a la producción por debajo del producto potencial. Pero este principio básico de gestión macroeconómica simplemente se desvaneció.

La mayoría de los gobernadores de la Fed cree que la agresiva expansión monetaria ha alcanzado, si no superado, los límites de la prudencia. En el Congreso estadounidense, la mayoría sigue el ejemplo de «Teodorico de York, barbero medieval» (producto de la comedia televisiva Saturday Night Live durante la década de 1970, cuya solución a todas las enfermedades era la sangría). Cree que la endeble economía estadounidense necesita otro buen sangrado, a ser aplicado en forma de austeridad más rigurosa.

Como dice Lady Bracknell en la obra de Oscar Wilde, La importancia de llamarse Ernesto: «Perder a uno de los padres […] puede verse como un infortunio. Perder a ambos, tiene el aspecto de un descuido». El infortunio estadounidense fue sufrir un desastre con la escala de la Gran Depresión; pasar por dos, realmente tiene el aspecto de un descuido.

¿Qué deben hacer entonces los economistas que buscan mejorar el mundo, si ya no podemos esperar de manera realista empujar suavemente a la política en la dirección correcta?

En un punto similar durante la Gran Depresión, John Maynard Keynes alejó su foco de la búsqueda por influir en la política. Buscó en su lugar reconstruir el pensamiento macroeconómico escribiendo su Teoría general del empleo, el interés y el dinero, para que la próxima vez que surgiese una crisis los economistas pensaran de manera diferente y más productiva sobre la economía que entre 1929 y 1933.

Esta semana, el economista y frecuente funcionario estadounidense Lawrence Summers, en una conferencia en la London School of Economics, llamó a otra reconstrucción del pensamiento macroeconómico –y de las instituciones y orientación de la banca central. Esa es una ambición keynesiana pero, ¿puede lograrse? No hay un Keynes actual a la vista, ni se percibe en el horizonte un consenso mundial al estilo Bretton Woods para reformar la banca central.

Traducción al español por Leopoldo Gurman.