Friday, October 31, 2014
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Une nouvelle saignée ?

BERKELEY – Au cours des douze années de la Grande Dépression, entre le krach boursier de 1929 et la mobilisation des États-Unis dans la Deuxième Guerre mondiale, la production aux Etats-Unis se situait en moyenne autour de 15% en-deçà de la tendance d'avant la Dépression, ce qui implique un déficit total égal à 1,8 an de PIB. Aujourd'hui, même si la production des États-Unis revient à son potentiel à inflation stable en 2017 (ce qui est loin d'être certain), les États-Unis auront subi un manque à gagner équivalent à 60% du PIB annuel.

En fait les pertes de ce que j'ai appelé la « Petite Dépression » ne seront certainement pas terminées en 2017. Il n'y a pas d'équivalent moral à la guerre pour emporter les États-Unis dans une croissance forte et effacer l'ombre portée de la récession. Quand je prends les valeurs actuelles et que je projette la croissance à tendance inférieure de l'économie américaine dans l'avenir, je ne peux pas compter la valeur actualisée de la perte supplémentaire à moins de 100% du résultat annuel d'aujourd'hui, pour un coût total de 1,6 années de PIB. Les dégâts sont donc presque égaux à ceux de la Grande Dépression et tout aussi douloureux, même si le PIB réel actuel des États-Unis est 12 fois supérieur à ce qu'il était en 1929.

Quand je parle à mes amis de l'administration Obama, ils se défendent et défendent le résultat macroéconomique à long terme des États-Unis en soulignant que le reste du monde développé fait bien pire. Ils ont raison. L'Europe souhaite désespérément avoir les problèmes des États-Unis.

Néanmoins ma conclusion est que je devrais arrêter d'appeler l'épisode actuel la « Petite Dépression ». Oui, sa forme est différente de celle de la Grande Dépression. Mais jusqu'à présent du moins, il n'y a aucune raison de la classer tout en bas de la hiérarchie des catastrophes macroéconomiques.

Le marché obligataire américain est d'accord avec moi. Depuis 1975, la prime annuelle nominale sur les Bons du Trésor à 30 ans a atteint en moyenne 2,2% : en d'autres termes, au cours de sa durée de vie, le rendement nominal des Bons du Trésor à 30 ans affiche 2,2% de plus que la moyenne attendue des futurs rendements des Bons du Trésor à court terme. Le niveau actuel des Bons du Trésor à 30 ans affiche un rendement annuel de 3,2%, ce qui signifie qu'à moins que l'acheteur marginal d'obligations d'aujourd'hui ne soit particulièrement hostile à détenir des Bons du Trésor à 30 ans, il s'attend à ce que les rendements à court terme des Bons du Trésor soit en moyenne de 1% par an au cours de la prochaine génération.

La Réserve Fédérale américaine maintient le rendement à court terme des Bons du Trésor à près de 1% seulement lorsque l'économie connaît la dépression, la capacité excédentaire, l'emploi ralenti et que le principal risque est la déflation plutôt qu'une pression à la hausse sur les prix. Depuis la Seconde Guerre mondiale, le taux de chômage américain a été en moyenne de 8% lorsque le rendement à court terme des Bons du Trésor était de 2% ou moins.

C'est l'avenir que le marché obligataire voit pour l'Amérique : une économie excédentaire et sur le déclin, si ce n'est pour la prochaine génération, du moins pour la plupart.

À moins d'une révolution globale de la pensée et du personnel de la Fed et du Congrès américain, les politiques activistes ne sauveront pas les États-Unis. Dans le passé, les décideurs ont compris que le gouvernement devait modifier les approvisionnements en actifs pour assurer un approvisionnement suffisant en liquidités, en actifs sûrs et en instruments d'épargne. De cette façon, l'économie dans son ensemble ne serait pas mise sous la pression de se désendetter et pousserait donc la production en-deçà de sa croissance potentielle. Mais ce principe de base de la gestion macroéconomique a tout simplement disparu.

La majorité des gouverneurs de la Fed estime que l'expansion monétaire agressive a atteint, sinon dépassé, les limites de la prudence. Une majorité des membres du Congrès américain s'inspire de « Théodoric de York, Barbier médiéval » (un leitmotiv de l'émission de télévision américaine « Saturday Night Live »  des années 1970). Elle croit comme ce personnage, que ce dont a besoin l'économie infirme des Etats-Unis, c'est d'une autre bonne saignée sous la forme d'une austérité encore plus rigoureuse.

Comme le dit le personnage Lady Bracknell d'Oscar Wilde dans De l’Importance d’être Constant : « Perdre un parent... peut être considéré comme un malheur. Perdre ses deux parents ressemble à de la négligence. » Ce fut le malheur des Etats-Unis de subir un désatre de l'ampleur de la Grande Dépression. En subir deux ressemble en effet à de la négligence.

Que doivent donc faire les économistes qui cherchent à améliorer le monde, si nous ne pouvons plus raisonnablement espérer pousser la politique dans la bonne direction ?

À un point semblable de la Grande Dépression, John Maynard Keynes s'est détourné du projet d'influencer la politique. Au lieu de cela, il a tenté de reconstruire la pensée macroéconomique en écrivant sa Théorie générale de l'emploi, de l'intérêt et de la monnaie, de sorte que la prochaine fois qu'une crise éclaterait, les économistes pensent l'économie d'une manière différente et plus productive qu'ils ne l'ont fait entre 1929 et 1933.

Cette semaine l'économiste et responsable régulier américain Lawrence Summers, dans une conférence à la London School of Economics, a appelé à une nouvelle reconstruction de la pensée macro-économique, ainsi que des institutions et de l'orientation des banques centrales. C'est une ambition keynésienne, mais peut-elle être réalisée ? On ne trouve nulle part un nouveau Keynes. Et aucun consensus mondial sur le modèle de celui de Bretton Woods visant à réformer la Banque centrale ne se dessine.

Traduit de l'anglais par Stéphan Garnier.

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  1. CommentedZsolt Hermann

    There is no easy, or pleasant way to go around this: we are not in a depression, macroeconomic crisis, but we are in a system failure.
    The whole socio-economic system, based on the dream of infinite, constant, quantitative economic growth has reached dead end, since such a system is without any natural foundations, thus the model cannot be sustained within a natural system.
    This model is based on inventing and then implanting artificial desires, cravings for pleasures in people in order to keep consuming, changing goods, pleasures they do not have natural inclination, need for.
    And they are forced to keep consuming beyond their means which lead to the present unsolvable debt burden both for individuals and nations alike.
    Even if we had unlimited natural resources to drive such system, the human resources are already exhausted, indicated by rising unemployment, especially among the youth, social inequality, loss of purchasing power and confidence, not to mention other worsening social statistics related to health, family, human relationships, culture, education and so on.
    Although the article claims that there is no credible war chance on the horizon to give a reviving shock to the economy, we already have experience that the major power brokers in the world, especially the US can design and initiate a war whenever it wants to, but on one hand such adventures became more and more unpredictable in the present global, interdependent system, and since the problem is a fundamentally wrong direction for the whole of humanity, even a war could not change that unless we change ourselves, our attitude, lifestyle, and how we relate to each other.
    Now this will be the most difficult to accept in the US, since it is this country who "perfected" the constant quantitative growth model, and the "American Dream".
    But if we do not face the facts, and start understanding the closed, finite natural system we exist in, and the fully interconnected human network, meaning that the whole of humanity moves together, either developing or sinking, the worsening crisis and inevitable meltdown will force us to do the same but in much worse and highly unpredictable conditions.

      CommentedEdward Ponderer

      Paradigm shifts are very hard to recognize -- and here it is often one's very expertise in the field that set them up for not catching something completely new. It is often only the young child, eyes wide-open without prejudicial blinders that can blurt out that the emperor is naked.

      The tell-tale signs are dimensions of the problem unseen -- constants of the model that weren't -- only made known by approaching a limiting boundary.

      And we have reached the greatest such boundary ever in history and ever in any system. This being that it is the limit of the globe itself, and the system so limited is the system of all natural and man-made systems. These are now "stepping on each others toes" and so the dance no longer goes well. Point in fact, human socio-economics and Nature's homeostasis are spinning out of control and heading for a crash to the dance floor.

      This is the time not to try to fix our Harlem Shake, but to move our way into a waltz as elegantly as possible. The transition is played by playing down artificial consumerism, bring the unemployed into integral education classes under stipend, and slowly move society through a paradigm shift from every man for himself to mutual responsibility.

      In the end, distribute work according to such models as crowd sourcing -- in some way incorporating everyone in an effort of a couple of hours a day. As we see just how much wasteful duplication of efforts and ab initio needless product has been produced in the past, we'll know what direction to course correct into.

      -- And therein lay the essence of the paradigm shift, the hardest thing of all for the emperor to realize, but obvious to the child. The process will not ultimately be by simple model planning by the know-how of upper echelon experts, but rather by the seat-of-you-pants sense how of an interconnected Humanity. That is, the will to balance globally by individuals in mutually responsible connection.

      We must adapt to survive and thrive...

  2. CommentedDavid Wetzell

    I believe that we must subvert the cut-throat competitive nature of US politics so it no longer tilts to single-party rule and there are more checks and balances. The use of low-number proportional representation elections for "more local" elections seems a simple solution that would have far reaching consequences, enabling solutions to be worked out simply by changing the incentives of the major parties...

    This is a conservative solution, since we used 3-seat quasi-PR for state assembly elections in IL from 1870-1980 and it made it so neither major party could dominate the state assembly or IL politics. This can be done again (and improved on) so that there will be a trickle-up effect to make other elections more competitive. If neither major party can dominate the state assembly then neither will be able to leverage their control of the state assembly. If interests groups then have to hedge then there'll be more equity in the state-level party infrastructure that affects nat'l elections

    There will be more diversity within the major party leadership, more moderates from both parties will get elected and if an expectation is established that neither can dominate, so both will have more incentive to cooperate on many fronts, then it will spill over to change economic expectations for the USA.

    This is what I believe is the most important area for change in the USA. Campaign Finance Regulations are hard to enforce in our current system. Realistic regulations will be easier to work out if the system itself is harder for major intere$t$ to manipulate.

  3. CommentedWill Fletcher

    One slight flaw...the US is broke! Your national debt increased 75% in 5 years....do you think that will continue ad infinitum?

    Total debt, including unfunded liabilities almost $60 TRILLION..the $ will soon be dispensed in Walmart on a cardboard tube to hang in the 'rest room' - along with all other FIAT currencies.

  4. CommentedColin Wiles

    You raise many good questions but don't give any answers. Are you calling for a drift away from inflation and employment targeting and more towards a form of NGDP targeting?

  5. CommentedAvraam Dectis

    "Barring a wholesale revolution in thinking and personnel at the Fed and in the US Congress"
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    There are only about 600 people in the Congress and important FED positins.

    If every competent economist would throw his hat into the local Congressional primary, and make a good economic argument, enough would win to influence policy.

    The well known economists, no names needed, should be running for President.

    The circumstances make it the patriotic duty for competent economists to run for office.
    .


  6. CommentedJoshua Ioji Konov

    An excelent article, the observation is precise under the tricle-down used economics there is no way out of the last recession's lost of equity...., only major macroeconomic enchancements and changes coulf stir up the needed business activities to prompt faster rebuilt...

  7. CommentedRichard Foosion

    The standard counter-arguments are (1) the Fed is artificially lowering interest rates across the yield curve and (2) markets are not great at forecasting the future.

    (1) is clearly wrong. Rates are low throughout the world. Rates seem appropriate given the state of the economy.

    (2) seems could be a reason for optimism. Markets may be hard to beat, but the notion that market prices (and therefore yields) are correct is not very popular.

    Why did you choose 1975 as the base for the statement that the nominal annual premium on the 30-year Treasury bill has averaged 2.2%?

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