纽约——

随着利息率接近零，美联储和其他国家央行正奋力保持其重要性。它们箭筒里的最后一支箭是所谓的“量化宽松”（QE）。而结果很可能会是，与美联储在近年来实施的政策一样，此项措施也无法恢复美国的经济。更糟糕的是，QE很可能除了让纳税人花大钱买单外，还会削弱美联储未来几年的效能。

约翰·梅纳德·凯恩斯认为，货币政策在大萧条时期是无效的。与在经济衰退时促进投资相比，央行更善于限制市场在泡沫时期不理性的繁荣——通过限制贷款或者提高利率来控制经济。这就是为什么好的货币政策着力于防止泡沫的增长。

但是在过去二十年受制于市场经济基本规则和华尔街利益的美联储不但没能限制泡沫，反而充当了啦啦队队长。在一手促成如今的经济混乱局面后，美联储想要挽回颜面。

在2001年，降低利率似乎奏效，但是却和制定者原先想的不一样。低利率并没有推动对工厂和设备的投资，而是让房地产泡沫膨胀。由此引发了消费狂潮，这意味着人们在没有相应资产的情况下举借债务，推动了对房地产的过度投资，导致需要几年才能消散的产能过剩。

在过去的几年中，货币政策发挥的最大作用是防止雷曼兄弟倒闭后市场会出现严重的后果。但是没人能说降低短期利率能推动投资。事实上，美国和欧洲的商业贷款，尤其是为小企业提供的贷款，大幅低于危机前水准。美联储和欧洲中央银行没有对此采取任何行动。

它们似乎迷恋于标准的货币政策模型。在这些模型中，央行只需通过下调利率来推动经济。标准模型没能预测当前的危机，而坏主意又很难立刻被人们抛弃。因此，虽然把短期国库券利率下调至零左右没能发挥作用，但是美联储仍希望调低长期利率能刺激经济的发展。

由于大型企业资金充沛，稍稍下调利率不会对它们造成太大的影响。而在降低政府支付利率的同时，许多迫切需要融资的小企业所需支付的利率并没有相应地降低。

更重要的是贷款的可用性。如今美国许多银行非常疲弱，贷款很可能会持续受限。此外，大多数的小企业贷款都是以抵押品为前提的，但是最普遍的抵押品（房地产）的价值已经一落千丈了。

奥巴马政府应对房地产市场的努力是一个巨大的失败，可能唯一的成功是延缓了进一步的衰退。但是连乐观人士也不相信房地产价格会在近期内大幅上涨。简而言之，QE——即通过购买长期债券和贷款抵押品来降低长期利率——将无法直接而大力地推动商业。

然而从两个方面来说，QE发挥了作用。其中一个方面是作为美国实施竞争性货币贬值战略的一部分。在官方的层面上，美国仍旧高唱强势美元的优点，但是降低利率会削弱外汇汇率。无论人们认为这是货币操纵还是低利率带来的偶然副作用，这都是无关紧要的。关键是，低利率带来的弱化美元能让美国在贸易上得到一些竞争优势。

与此同时，正当投资者把目光瞄准美国之外寻求高利息率时，这些美元资金抬高了新型市场的汇率。新型市场明白这一点，它们不仅担心本国货币的升值，也担心大量的资本涌入会催生资产泡沫或者带来通货膨胀，比如巴西就强烈地表达了它的担忧。

新兴市场的央行应对泡沫或者通胀的常规方式是提高利率——这会进一步提高它们货币的价值。因此，美国政策对各国的竞争性贬值带来了双重打击，一者是削弱了美元，二者是迫使竞争国抬高它们的货币价值（虽然一些国家正在采取反制措施，对短期的资本流入设立障碍，更直接地干预外汇市场）。

而QE能发挥一些作用的第二个方面是降低抵押贷款利率，这将会维持房地产价格。因此QE将对资产负债表带来一些可能微弱的正面影响。

但是定量宽松可能带来的巨大成本抵消了这些小优点。美联储已经购买了超过1万亿美元的贷款抵押品。当经济复苏时，这些抵押品的价值将会下滑，这就是为什么私有经济领域无人愿意购买抵押品。

政府可能会宣称它并没有损失资金，因为与银行不同，它不需要采用逐日盯市的会计方式。但是每个人都不应该被欺骗，即使美联储一直到手上的债券到期还未转手。为了不让人们认识到其资金的流失，美联储可能会过度依靠一些未经测验、不确定而且代价昂贵的货币政策工具，比如抬高准备金的利率，抑制银行放贷。

美联储正做出一些调整来弥补其危机前的差劲表现，这是值得表扬的。但遗憾的是，我们尚不清楚它是否已经改变其思想和政策模型。这些在此前没能让经济保持稳定，也无疑会在今后再次失败。结果表明，美联储之前犯下的错误耗资巨大。新错误的代价也将是十分昂贵的，即便美联储奋力掩藏其背后的价格标签。