Ve svém projevu na nejvlivnější výroční měnověpolitické konferenci v Jackson Hole ve Wyomingu předseda Federálního rezervního systému Spojených států Ben Bernanke 31. srpna střízlivě vysvětlil, proč je Fed odhodlaný odolávat tlaku na to, aby stabilizoval umdlévající hodnotu akcií a ceny nemovitostí. Bernankeho principiální stanovisko – které se ozývá také od šéfa Evropské centrální banky Jeana Clauda Tricheta a šéfa Bank of England Mervyna Kinga – na trzích uvyklých na pozorné hýčkání, jímž je zahrnoval Bernankeho předchůdce Alan Greenspan, vyvolalo bouři.

Je to jistě poker o vysoké sázky, vždyť na globálním finančním trhu se 170 biliony USD visí na vlásku obrovské sumy peněz. Investoři, kteří Greenspana považovali za hřejivou ochrannou přikrývku, jej teď zahrnují tučnými šesticifernými odměnami za přednášky. Kdo má však pravdu, Bernanke, nebo Greenspan? Centrální bankéři, nebo trhy?

Bude užitečná trocha dějin myšlení, abychom dnešní debatu zasadili do souvislostí. Bernanke, který ve Fedu převzal nejvyšší post v roce 2006, zahájil svou kariéru v oboru politik centrálních bank v roce 1999 vynikající přednáškou právě na konferenci v Jackson Hole. Coby akademik Bernanke tvrdil, že centrální banky by se měly vyvarovat uhadování vývoje rozsáhlých globálních trhů s cennými papíry. Měly by ignorovat fluktuace hodnoty akcií i cen nemovitostí, neobjeví-li se zřetelný a pádný důkaz o nebezpečném zpětném vlivu na výstup a inflaci.

Greenspan trpělivě a tiše naslouchal Bernankeho uvažování. Greenspanovy paměti, které vyjdou už tento měsíc, však nesporně budou pevně hájit jeho proslulá rozhodnutí finančním trhům v letech 1987, 1998 a 2001 vypomoci prudkými sníženími úrokových sazeb s odůvodněním, že jinak by se mohl zhroutit svět.

Na povrchu se Bernankeho postoj zdá intelektuálně nenapadnutelný. Centrální bankéři nedokáží ceny akcií či nemovitostí a jejich pohyby vysvětlit o nic lépe než investoři. A Bernanke ví stejně dobře jako ostatní, že nic v rozsáhlé akademické literatuře nepřisuzuje významnou úlohu při stanovování měnové politiky cenám aktiv, kromě případů, kdy je třeba čelit mimořádným šokům ovlivňujícím výstup a inflaci, jakým byla například hospodářská krize 30. let 20. století.

Stručně řečeno, žádný centrální bankéř nemůže být věštkyní delfskou. Ba mnozí akademičtí ekonomové se domnívají, že centrální bankéře by mohl zcela nahradit počítač naprogramovaný k uplatňování jednoduchého pravidla, jež by mechanicky upravovalo úrokové sazby v reakci na výstup a inflaci.

Avšak zatímco Bernankeho názor je teoreticky přesný, realita taková není. Jeden problém tkví v tom, že akademické modely předpokládají, že centrální banky v reálném čase skutečně vědí , jaký je výstup a jaká inflace. Ve skutečnosti centrální banky obvykle mají jen velice rozmlžená měření. Před pouhým měsícem například statistické úřady USA výrazně snížily svůj odhad národního výstupu za rok 2004!

Ve většině dalších zemí je problém ještě horší. Brazílie například používá k měření výstupu ve zdravotnickém sektoru počet návštěv u lékaře, bez ohledu na to, co se s pacientem děje. Čínská statistická agentura se stále ještě utápí v komunistickém účetnictví vstupu a výstupu.

Inflaci rovněž může být velice těžké měřit přesně. Co jen může stabilita cen znamenat v éře, kdy se na trh neustále uvádějí nové služby a zboží, a to vyšším tempem než kdy dřív? Američtí statistici se pokusili „poupravit“ index spotřebitelských cen, aby nové výrobky zohlednili, ale mnoho expertů se domnívá, že měřená inflace USA je stále přinejmenším o jeden procentní bod nad skutečností a že rozpětí statistické chyby může být proměnlivější než samotná konvenční inflace podle indexu spotřebitelských cen.

Takže ačkoliv měnovou politiku lze teoreticky automatizovat, platí, co říkají programátoři: nesmysly na vstupu, nesmysly na výstupu. Ceny akcií a nemovitostí mohou být volatilní, ale jde o údaje mnohem čistější a včasnější než cokoli dostupného ohledně výstupu a inflace. Právě proto centrální bankéři musejí přemýšlet o informacích ukrytých za cenami aktiv.

Letošní letní korekce cen aktiv vlastně upevnila názor, jenž mnozí z nás zastávali už dřív, totiž že ekonomika USA zpomaluje, a to v důsledku ochabující produktivity a špatného vývoje na trhu s bydlením. Mojí předpovědí je sled škrtů v úrokových sazbách ze strany Fedu, na něž by se nemělo pohlížet jako na ústupek trhům aktiv, ale spíše jako na uznání skutečnosti, že reálná ekonomika potřebuje pomoc.

V jistém smyslu se vztah centrální banky k trhům aktiv podobá vztahu muže, který tvrdí, že chodí na balet, aby potěšil sebe, nikoli svou ženu. Pak ale rozpačitě dodá, že pokud není šťastná jeho žena, není šťastný ani on. Možná že se Bernanke brzy začne cítit podobně, teď když mu jako předsedovi Fedu skončilo období líbánek.