Friday, April 25, 2014
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Der Euro erwartet sein Urteil

WASHINGTON, DC – Die Schaffung des Euro vor über einem Jahrzehnt war ein mutiges und einzigartiges Experiment. Was dabei herauskam, erweckt heute jedoch großen Zweifel  –  nämlich, ob der Euro überleben wird und ob es für die Europäer richtig ist, ihn zu behalten. Wenn die Eurozone überlebt, verspricht dies allerdings große Vorteile für die Mitgliedsländer – und vielleicht für die Welt.

Für die Mitglieder ist der Euro eine Währung mit ultrafestem Wechselkurs: Die Länder der Währungsunion schlossen sich anfangs zu einem bestimmten Wechselkurs gegenüber ihren früheren Währungen ein und warfen die Schlüssel ins hohe Gras. Heute durchkämmt eine zunehmende Zahl von Europäern das Gras, um auf leisen Sohlen nach den Schlüsseln zu suchen.  

Der Euro weist wichtige gemeinsame Merkmale mit manchen Versionen des alten Goldstandards auf. Damals legten die Länder ihre Wechselkurse zueinander fest, indem sie den Preis festsetzten, zu welchem die einheimische Währung in Gold eingetauscht werden konnte. Heute vertreten einige  - oft lautstark – den Standpunkt, dass der Goldstandard mit wirtschaftlicher und finanzieller Stabilität gleichzusetzen war. Das allerdings steht in krassem Gegensatz zu den historischen Daten: Das Zeitalter des Goldstandards ist voller Boom-Bust-Phasen, die durch übermäßige Kreditaufnahme von Staaten, Firmen, Einzelpersonen oder allen zusammen geschürt wurden.

Zwischen dem Euro und dem Goldstandard bestehen drei Unterschiede – von denen momentan keiner besonders beruhigend ist.

Erstens war die zentrale Prämisse des Goldstandards eine weltweit begrenzte Goldmenge. Mehr Gold konnte nicht geschaffen oder entdeckt werden, zumindest nicht in kurzer Zeit. Im Gegensatz dazu kann die Europäische Zentralbank, falls gewünscht, mehr Euros drucken. Den Ländern kann die Liquidität nicht ausgehen, denn die EZB kann immer mehr Cash zur Verfügung stellen.  

Regierungen und Investoren wissen das und das Resultat sind immer höhere Staatschuldenquoten als dies unter dem Goldstandard möglich gewesen wäre. Insgesamt weist die Eurozone eine Schuldenquote von 90 Prozent auf und das ist in jedem Fall hoch, ungeachtet gegen welchen Standard gemessen wird.

Derartige Schuldenstände sind so lange tragbar wie die Investoren davon ausgehen, dass der nächste Bailout zum Greifen nahe ist. Wenn die EZB aber droht, die Unterstützung einzustellen – beispielsweise, weil eine Regierung sich nicht daran halten will, was die Deutschen als gute Wirtschaftspolitik bezeichnen – kann das ganze Kartenhaus einstürzen.

Zweitens sind die Finanzmärkte im Vergleich zu den Entwicklungen unter dem Goldstandard riesig geworden. Die europäischen Banken konnten deshalb so stark wachsen, weil angenommen wurde, dass ihre jeweiligen Regierungen hinter ihnen stünden. Diesen Banken sind nun nicht nur in Relation zu mancher nationalen Ökonomie groß, auch die Kreditwürdigkeit ist in der ganzen Peripherie der Eurozone fragwürdig – bis einschließlich Italien. Der Ausdruck „risikofreier Vermögenswert“ ist im heutigen Europa zu einem Widerspruch in sich geworden.

Die europäischen Banken operieren zu einem großen Teil auf Basis von Schulden und sehr wenig Eigenkapital – der wesentliche Puffer gegen potenzielle Verluste. Jeder Schock im Hinblick auf die Staatsschulden oder ein weiterer Abschwung in lokalen Ökonomien wird durch ein überschuldetes und unterkapitalisiertes Bankensystem auf andere europäische Länder und – sehr wahrscheinlich – auch auf andere Teile der Welt, einschließlich der Vereinigten Staaten – übertragen. 

Schließlich ist im Hinblick auf das ganze Gerede von der Disziplin, die der Goldstandard angeblich mit sich brachte, festzustellen, dass Länder, die dem Goldstandard anhingen, in regelmäßigen Abständen die Konvertibilität ihrer Währung aussetzten. Das hieß, dass diese Währungen nicht mehr frei gegen Gold getauscht werden konnten. Aber die Europäer von heute haben keine eigene Währung, sondern nur den Euro. Wenn irgendein Land – beispielsweise Griechenland – den Euro verließe, müssten alle Verträge in diesem Land neu geschrieben werden. Der Schaden – vor allem im Kreditbereich – wäre tiefgreifend. 

Das einwandfreie Funktionieren des Goldstandards erforderte einen hohen Grad an Flexibilität bei Löhnen und Preisen. Können Währungen nicht abgewertet werden, müssen Löhne und Preise sinken,  wenn ein Land ein untragbares Leistungsbilanzdefizit aufweist. Aber wie die europäischen Länder der Peripherie bezeugen können, ist das eine mühselige, schmerzhafte und unpopuläre Form der wirtschaftlichen Anpassung. Es darf damit gerechnet werden, dass der Protest dagegen in den kommenden Monaten und Jahren noch wachsen wird.

Die Aufmerksamkeit in den Nachrichten von heute richtet sich darauf, wie schwer die Anpassung und die Rückkehr zu Wachstum für die Peripherie der Eurozone angesichts der Kombination aus hohen Staatsschulden und tatsächlichen oder subjektiv empfunden Sparmaßnahmen ist.  Aber dieses Problem hat auch eine andere Seite: Das Kapital fließt nach Deutschland als regionalen sicheren Hafen, wodurch Kredite dort nun leichter verfügbar werden.  Die Dynamik der Anpassung in der Eurozone verschärft die zugrunde liegenden Ungleichgewichte – Deutschland wird wettbewerbsfähiger, während die Peripherie wettbewerbsunfähig bleibt.  

Bei den jüngsten Wahlen in Griechenland rückten radikalere Parteien in das Rampenlicht. Alexis Tsipras, Chef der Koalition der Radikalen Linken, hat in einem Punkt nicht ganz Unrecht: „Interne Abwertung“ – also die Senkung von Löhnen und Preisen – versagt als Strategie. Seine Alternative scheint die Aufgabe des Euro zu sein. Wenn Griechenland es nicht besser kann, so sein Argument, dann sollte man die Währungsunion verlassen.

Aber es geht nicht mehr nur um Griechenland. Italien, Spanien, Portugal und sogar Irland stehen vor den gleichen Fragen, befinden sich aber in früheren Stadien des Protests. Die Arbeitslosigkeit steigt, die Ökonomien werden nicht wettbewerbsfähiger und die Zinsen auf ihre Schulden steigen weiter an. Diese Länder könnten sich letztlich für den Austritt entscheiden. Und selbst wenn sie sich nicht dafür entscheiden, kann die Angst vor solchen Austritten leicht zu einer selbsterfüllenden Entwicklung werden.  

Das Euro-System war konzipiert, um Wohlstand und Stabilität für alle zu bringen. Im Falle mancher Länder ist man klar gescheitert und bei vielen weiteren könnte es so weit kommen. Das krasse Missmanagement der europäischen Politiker hat einen Schaden angerichtet, der noch Jahrzehnte zu spüren sein wird.

Vielleicht würden eine stärkere Fiskalunion, ein zentrales Finanzministerium und eine Schuldenaufteilung die Schwierigkeiten und Ungleichgewichte in ausreichendem Maß reduzieren, um das Überleben des Euro zu ermöglichen. Vielleicht wird auch die Anpassung gerade noch rechtzeitig funktionieren.

Aus dem Zimmer der Geschworenen dringen laute Wortgefechte. Ein Urteil ist in Kürze zu erwarten.

Aus dem Englischen von Helga Klinger-Groier

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  1. Portrait of Asgeir B. Torfason

    CommentedAsgeir B. Torfason

    It is sometimes forgotten but the euro system has also delivered prosperity and stability even though current times are turbulent. Severe mismanagement by national politicians, utilizing the system to its extremes and outside of reasonable and even legal boundaries, is not good argument for the failure of the system. We have to fix this together.

  2. Portrait of Gregor Schubert

    CommentedGregor Schubert

    Boone and Johnson's view of the reasons why countries like Spain or Greece need a nominal adjustment is too narrow: Even if those countries had a balanced current account, a nominal adjustment by exiting the euro zone and devaluing or by ECB-led inflation would be necessary. The reason is that the "outflow of gold" that would have led one to worry about current account deficits in the gold standard days can and does happen internally without any cross-border transactions being involved: disintermediation in the financial system reduces the velocity of money and increased demand for holding money balances ("Hiding euro notes under the mattress") increases the need for base money. If that need for a higher money supply to enable the same number of economic transactions as before is not accommodated by the central bank, the economic activity in the country will drop no matter what the current-account deficit is.

    However, the policy conclusions are the same: the ECB needs to start doing its job and increasing the money supply/inflation to make enough liquidity available to enable growth in ALL EUROZONE countries and not limit itself to getting it just right for the overheating German economy. Otherwise, all that remains for the affected countries is regaining control over their money supply by leaving the eurozone and thus regaining the ability to make the means for economic transactions (money) less scarce, which is the same as saying that their new currencies will need to be devalued.

    So lets not focus on the mere symptom of current-account deficits to critizise the euro system: When Greece leaves it is not to be able to export more stuff but rather to regain control over its monetary system because the ECB with its "lowest inflation ever" pride has failed to use its much-vaunted credibility for the purpose of actually doing its job.

  3. CommentedZsolt Hermann

    The Eurozone is just another human experiment in the long line of experiments when humans try to establish some kind of limited alliance, a union without a strong foundation, thus the experiment fails and usually ends in a much worse state than the state before the experiment.
    The greatest such experiment for unity, and equality was the Communist expedient which went much deeper than the Eurozone, since it established a full integration in between social layers and even nations, but it failed and has become the most corrupt human system ever created because it failed to adjust the most important ingredient, human nature.
    So far all human social systems, civilizations started or ended up with oppression, forcing, threatening, and our civilization has reached this point now. We can see how in Europe democratic institutions are dismantled, people go on the street, and we can see huge social inequality everywhere else, and the Occupy movement gave us a glimpse of things we can expect.
    We are all subjective, egoistic by inherent nature, with any thought or movement we only serve our self interest, all our calculations are about ourselves.
    The Eurozone was just the same. And it did not even go deep enough to have any chance how could a financial or even economical Union survive without establishing a common foundation?
    Today the only option for the survival of the Euro would be full integration in between the participating nations, but people are understandably weary about it following the Communistic example that was not that far away.
    Whatever we do it has to start with the adjustment of our inherent nature, instead of 100% self serving we need to start considering the whole system first of all, and only then think about ourselves.
    How could we achieve such a fundamental change without terror, backlash as it happened in Russia?
    Only through a global, integral education program, providing objective transparent information about the nature of our global, integral system in which we are all interconnected, "sitting on the same boa" to help people understand that our own progress, health and prosperity is completely tied together with the fate, stability and optimal function of the whole system, and we can only get 100% reward for ourselves if the system is perfect.
    This way we could start building a new fully integrated human system, but not by force or trickery but willingness and free choice.
    In truth we do not even have a choice, even today we already live in such a system, being slaves to it, but we do not want to acknowledge it and we use our interconnections in a negative way.
    Through the above mentioned education we could fix our connections and adjust to this global system.

  4. CommentedManfred Dix

    Professors Boone & Johnson may agree with Alex Tsipras that "reducing wages and prices" is a "failing" strategy. Sorry for giving these news, but... unfortunately, within the context of the Euro, it is the ONLY strategy. Exiting the Euro has the same effect, it devalues wages compared to the rest of the world, and sets lower prices compared to rest of the world as well.
    The beauty of a system where you do not print your own money is that you cannot shove your shortcomings under the rug with internal inflation. You cannot pretend that you are richer than you actually are. The Euro is showing countries like Greece (and others) what they always were: low productivity, low capital, low investment countries, who want to have a social welfare system like Germany's. It does not work; you cannot finance a huge welfare system with one third of German productivity. Greece must make itself more attractive to investors, and for that it must reduce all of its prices, including wages.
    Exiting the Euro will destroy wealth and destroy savings. Is this really what distinguished economists want for Greece? Do these distinguished economists believe that you can print your way to prosperity? Or do they believe that prosperity ONLY comes from investment and productivity growth?

  5. CommentedStéphane Genilloud

    The euro does not replicate the gold standard. It is in fact closer to gold itself (with Draghi holding a philosopher's stone in his hands).
    It is a substantial difference, because it means, as said in this article, that there is neither convertibility to suspend, nor currency to depreciate.
    The standard view on an euro exit suggests that a country would simultaneously introduce a new currency and convert all private and public domestic debts into that currency (which would trigger instant depreciation, and de-facto partial default). This looks complicated and risky (and also increasingly likely).
    There might be another way that is not much discussed:
    1. Reduce debts to sustainable levels. It's called a default, and it can be imposed by national debtors, suggested by creditors, or negotiated. What can't be repaid, won't be repaid anyway.
    2. Introduce a new local currency in small quantities, and at a par with the euro. That's what happens if the government pays some of its expenses with IOUs for example.
    3. As long as the government remains credible, there would be a fiscal effect (it would spare a few percentages points of austerity) and a monetary effect. Hopefully enough to restore growth and financial viability. Then it would be time to consider the following options: withdraw the new currency, withdraw the euro or retain both.
    Of course, such a scheme would have better chances to work in a healthier economy (which would not even need to default in the first place). Spain could do it. Why not Germany?
    It would look more uncertain for Greece. But Greece may have no choice.

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