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Le prix de la peur

BERKELEY – L’indice boursier Standards & Poor’s présente désormais un taux de rendement réel (ajusté à l’inflation) de 7%. Par opposition, le taux d'intérêt annuel réel de la United States Treasury Inflation-Protected Security sur cinq ans (TIPS) se situe à -1,02%. Effectivement, on trouve bien un « moins » devant ce chiffre : si vous achetez la TIPS sur cinq ans, le Trésor américain vous paiera pendant les cinq prochaines années le taux d’intérêt de l’inflation à la consommation moins 1,02%. Le taux d’intérêt réel annuel de la TIPS à 30 ans n’est lui-même que de 0,63% – et vous vous exposez à un risque important que sa valeur décline à un certain moment dans la prochaine génération, impliquant une perte considérable si vous procédez à sa vente avant qu’elle n’ait atteint sa maturité.

Imaginons alors que vous investissiez 10 000 $ dans l’indice S&P. Cette année, votre part des profits réalisés par ces sociétés s’élèvera à 700 $.  Imaginons maintenant que, sur ce total, les sociétés versent 250 $ en dividendes (que vous réinvestissez pour acheter davantage d’actions) et conservent 450 $ de bénéfices pour les réinvestir dans leurs activités. Si ces sociétés font bien leur travail, ce réinvestissement boostera la valeur de vos actions jusqu’à 10 450 $. Ajoutez à cela les 250 $ d’actions nouvellement acquises, et ce portefeuille vaudra l’an prochain 10 700 $ – et plus encore si les valorisations augmentent en bourse, mais moins si elles diminuent.

En fait, sur toute période suffisamment longue pour voir les vagues d’optimisme et de pessimisme se neutraliser les unes les autres, le taux de rendement moyen sur l’indice S&P constitue un bon repère du rendement du portefeuille. Ainsi, si vous investissez 10 000 $ dans S&P sur les cinq prochaines années, vous pouvez raisonnablement vous attendre (avec néanmoins d’importants risques de hausse et de baisse) à engendrer environ 7% par an, ce qui vous laissera un bénéfice combiné de 4 191 $ ajusté à l’inflation. Si vous investissez 10 000 $ dans la TIPS à cinq ans, vous pouvez sans aucun doute escompter une perte sur cinq ans de 510 $.    

Il s’agit là d’un écart extraordinaire dans les rendements que vous pouvez raisonnablement espérer. Ce qui soulève naturellement la question suivante : Pourquoi les principaux intéressés ne retirent pas leur argent des TIPS (ainsi que des obligations du Trésor américain et autre actifs sûrs) en direction d’actions (et d’autres actifs relativement risqués) ?  

Les individus ont leurs raisons, qui varient. Et le raisonnement d’un grand nombre d’entre eux n’est pas d’une cohérence exceptionnelle. Il semble néanmoins y avoir deux principales explications à ce constat.   

Tout d’abord, beaucoup de gens sont dans l’incertitude sur la question de savoir si les conditions actuelles perdureront. La plupart des économistes prévoient que, dans un an, le monde ressemblera beaucoup à celui d’aujourd’hui, caractérisé par un chômage et des marges de profit à peu près semblables, des salaires et des prix en moyenne supérieurs d’environ 1,5%, une production totale en hausse de près de 2%, ainsi que des risques de hausse comme de baisse. De nombreux investisseurs prévoient pourtant un risque substantiel de retour des années 2008 et 2009, provoqué par une envolée de la crise de l’euro ou par l’apparition d’un cygne noir que nous ne voyons pas encore, et craignent qu’à la différence des années 2008 et 2009 les États manquent cette fois-ci de la force et de la volonté suffisantes pour amortir le choc économique.   

Ces mêmes investisseurs ne prévoient nullement un rendement sur les actions de 7%, qui serait accompagné de risques à la baisse contrebalancés par des opportunités à la hausse. Ils considèrent plutôt cette idée, pourtant répandue, comme l’issue d’un scénario très favorable auquel seuls les inconscients ont l’imprudence de croire.

Deuxièmement, nombreux sont ceux qui considèrent effectivement raisonnablece rendement sur les actions de 7%, et ne manqueraient pas de sauter  sur l’occasion – sans parler des possibilités de bonnes surprises à la hausse – mais estiment qu’ils ne sont pas en mesure de supporter les risques à la baisse. En effet, le monde semble bien plus risqué qu’il ne semblait l’être cinq ou dix ans auparavant. Le fardeau des dettes existantes est considérable, et l’objectif principal des investisseurs consiste à éviter les pertes plutôt qu’à rechercher le profit.

Ces deux explications reflètent l’échec retentissant de nos institutions économiques. La première révèle un manque de confiance quant à la capacité et à la volonté des gouvernements d’accomplir leur tâche ; celle que leur a enseignée la Grande dépression, celle qui consiste à maintenir une stabilité du flux des dépenses afin d’empêcher que ne se reproduisent de graves dépressions caractérisées par des taux de chômage durables à deux chiffres. La deuxième explication révèle l’échec du secteur financier à mobiliser de manière adéquate la capacité de la société à supporter les risques en faveur des entreprises.

En tant qu’individus, nous semblons considérer un pari, qui comporte près de 50 % de probabilité de doubler notre richesse et près de 50 % de probabilité de la réduire de moitié, pourcentage qui mérite également d’être pris en considération – non comme une certitude, mais pas non plus comme une probabilité à exclure. Le bon fonctionnement des marchés financiers permettrait de mobiliser cette capacité à supporter les risques, et de la mettre à profit pour le bénéfice de tous, afin que ceux qui ne pensaient pouvoir supporter les risques liés à la détention d’actions puissent transférer ce risque à d’autres, moyennant un prix raisonnable.

En tant qu’économiste, je considère cet état de fait comme frustrant. Nous savons, ou du moins devrions savoir, comment bâtir des institutions politiques capables de relever la mission de la stabilisation macroéconomique, et comment bâtir des institutions financières d’une manière qui mobilise la capacité à supporter les risques et répartisse ce risque. Pourtant, de façon notable, nous n’y parvenons pas.

Traduit de l’anglais par Martin Morel