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O Império Acidental

NOVA IORQUE – É agora evidente que a principal causa da crise do euro reside na renúncia do direito de emitir moeda por parte dos estados-membros, a favor do Banco Central Europeu. Os estados-membros não compreenderam tudo o que essa renúncia implicava – e as autoridades Europeias também não o compreenderam.

Quando o euro foi introduzido, os reguladores permitiram que os bancos comprassem quantidades ilimitadas de obrigações de dívida pública sem constituir quaisquer reservas de capitais próprios, e o BCE garantiu todas as obrigações de dívida pública da zona euro em condições equivalentes. Os bancos comerciais encontraram vantagens na acumulação de obrigações dos países mais fracos para auferir mais alguns pontos base, o que causou uma convergência de taxas de juro por toda a zona euro. A Alemanha, lutando com o fardo da reunificação, empreendeu reformas estruturais e tornou-se mais competitiva. Outros países aproveitaram fortes expansões na habitação e no consumo sustentadas por crédito barato, tornando-os menos competitivos.

Depois veio a crise de 2008. Os governos tiveram que resgatar os seus bancos. Alguns deles viram-se na posição de um país em desenvolvimento que se endividara pesadamente numa divisa que não controlava. Reflectindo a divergência no desempenho económico, a Europa tornou-se dividida entre países credores e devedores.

Quando os mercados financeiros descobriram que obrigações soberanas supostamente livres de risco poderiam ser forçadas a um incumprimento, aumentaram dramaticamente os prémios de risco. Isto tornou potencialmente insolventes os bancos comerciais, cujos balanços continham grandes quantidades de obrigações deste tipo, dando origem à simultânea crise Europeia da dívida soberana e da banca.

A zona euro está agora a imitar o modo como o sistema financeiro global lidou com essas crises em 1982 e novamente em 1997. Em ambos os casos, as autoridades internacionais infligiram sofrimentos na periferia de modo a proteger o centro; agora a Alemanha está a desempenhar inadvertidamente o mesmo papel.

Os detalhes diferem, mas a ideia é a mesma: os credores estão a transferir o fardo inteiro do ajustamento aos devedores, enquanto o “centro” evita a sua própria responsabilidade pelos desequilíbrios. Interessantemente, os termos “centro” e “periferia” entraram em uso de um modo quase desapercebido. Contudo, na crise do euro, a responsabilidade do centro é ainda maior do que era em 1982 ou 1997: o centro desenhou um sistema monetário defeituoso e falhou na correcção dos defeitos. Nos anos 1980, a América Latina sofreu uma década perdida; um destino similar espera a Europa.

No início da crise, uma desagregação do euro era inconcebível: os activos e responsabilidades denominados numa moeda comum estavam tão interligados que uma desagregação teria levado a um colapso incontrolável. Mas, à medida que a crise progrediu, o sistema financeiro tem-se reordenado cada vez mais ao longo das linhas nacionais. Esta tendência ganhou ímpeto em meses recentes. A operação de refinanciamento de longo prazo do BCE permitiu aos bancos Espanhóis e Italianos comprar as obrigações dos seus próprios países e beneficiar do diferencial de taxas. Simultaneamente, os bancos preferiram eliminar activos fora das suas fronteiras nacionais, e os gestores de risco tentaram equilibrar activos e responsabilidades internamente, em vez de no seio da zona euro como um todo.

Se isto continuasse por alguns anos, uma desagregação do euro seria possível sem um colapso, mas deixaria os países credores com grandes direitos sobre os países devedores, que seriam difíceis de cobrar. Para além das transferências e garantias intergovernamentais, os direitos do Bundesbank sobre os bancos centrais dos países periféricos no âmbito do sistema de compensação Target2 totalizavam 644 mil milhões de euros (804 mil milhões de dólares) a 30 de Abril, e o montante está a crescer exponencialmente, devido à fuga de capitais.

Portanto, a crise continua a crescer. As tensões nos mercados financeiros atingiram novos máximos. Mais revelador é que o Reino Unido, que reteve o controlo da sua divisa, goza das remunerações de dívida mais baixas da sua história, enquanto o prémio de risco sobre as obrigações Espanholas está num novo máximo.

A economia real da zona euro está a decair, enquanto a Alemanha está a florescer. Isto significa que a divergência está a aumentar. As dinâmicas políticas e sociais também estão a contribuir para a desintegração. A opinião pública, como ficou expresso em recentes resultados eleitorais, está cada vez mais oposta à austeridade, e é provável que esta tendência continue até que a política seja revertida. Algo terá que ceder.

Na minha opinião, as autoridades têm uma janela de três meses durante a qual ainda conseguirão corrigir os seus erros e reverter as tendências actuais. Isso requererá medidas políticas extraordinárias para levar as condições mais perto do normal, e que deverão respeitar os tratados existentes, que poderiam então ser revistos numa atmosfera mais calma para prevenir a recorrência de desequilíbrios.

É difícil, mas não impossível, identificar algumas medidas extraordinárias que cumprissem estes duros requisitos. Teriam que atacar os problemas da banca e da dívida soberana simultaneamente, sem negligenciar a redução das divergências de competitividade.

A zona euro precisa de uma união bancária: um esquema Europeu de seguros de depósitos para refrear a fuga de capitais, uma fonte Europeia para financiar a recapitalização bancária, e supervisão e regulação por toda a zona euro. Os países altamente endividados precisam de alívio dos seus custos de financiamento. Há vários modos de o fornecer, mas todos requerem o suporte activo da Alemanha.

É aí que está o bloqueio. As autoridades Alemãs estão a trabalhar febrilmente para encontrar um conjunto de propostas a tempo da cimeira da União Europeia no fim de Junho, mas todos os sinais sugerem que só oferecerão o mínimo em que todas as partes podem concordar – implicando, mais uma vez, apenas alívio temporário.

Mas estamos num ponto de inflexão. A crise Grega é susceptível de atingir um clímax no outono, mesmo se a eleição produzir um governo que esteja disposto a respeitar o actual acordo entre a Grécia e os seus credores. Nessa altura, a economia Alemã também estará a enfraquecer, e a Chanceler Angela Merkel achará ainda mais difícil que hoje persuadir o público Alemão a aceitar responsabilidades Europeias adicionais.

Excluindo um acidente como a bancarrota do Lehman Brothers, a Alemanha fará provavelmente o suficiente para manter o euro unido, mas a UE tornar-se-á algo de muito diferente da sociedade aberta que uma vez incendiou a imaginação do povo. A divisão entre países devedores e credores tornar-se-á permanente, com a Alemanha a dominar e a periferia a tornar-se uma região secundária e deprimida.

Isto aumentará inevitavelmente a suspeita sobre o papel da Alemanha na Europa – mas qualquer comparação com o passado da Alemanha é deveras inadequada. A situação actual é devida não a um plano deliberado, mas à falta de um plano. É uma tragédia de erros políticos. A Alemanha é uma democracia funcional com uma maioria esmagadora a favor de uma sociedade aberta. Quando o povo Alemão se aperceber das consequências – espera-se que não tarde demais – quererá corrigir os defeitos no desenho do euro.

É evidente o que faz falta: uma autoridade fiscal Europeia que seja capaz e disposta a reduzir o fardo da dívida na periferia, bem como uma união bancária. O alívio da dívida pode tomar várias formas para além das Eurobonds, e seria restrito aos devedores respeitadores do pacto orçamental. Retirar todo ou parte do alívio em caso de incumprimento seria uma protecção poderosa contra os riscos morais. Cabe à Alemanha assumir as responsabilidades de liderança que o seu próprio sucesso lhe acarretou.

Traduzido do inglês por António Chagas