Transatlantic Perspectives
L’effet citron
Hans-Werner Sinn
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Munich – Après la crise de la dette de 1982, la crise des caisses d’épargne aux États-Unis à la fin des années 1980 et la crise financière asiatique de 1997, la crise des subprimes est la quatrième grande crise bancaire depuis la fin de la Seconde Guerre mondiale et c’est, de loin, la plus importante. Selon le FMI, la perte totale à l’échelle mondiale atteindra près de un billion de dollars, sans doute en grande partie supportée par les institutions financières américaines. Sachant que les capitaux combinés de toutes les institutions financières américaines sont d’environ 1,2 billions de dollars, cette somme a de quoi donner le tournis.
Comment expliquer les crises bancaires ? Les directeurs de banques seraient-ils à ce point ignorants ? Pourquoi prennent-ils des risques qui conduisent leurs établissements au bord de la faillite ? La réponse réside dans l’association d’un mauvais système comptable et de divers effets d’aléa moral qui n’étaient pas maîtrisés par les systèmes de régulation existant.
Par mauvais système comptable, nous entendons l’International Financial Reporting Standard (IFRS, normes comptables internationales), qui est aujourd’hui utilisé par les grandes sociétés du monde entier. La faiblesse de l’IFRS est qu’il n’atténue pas les contagions systémiques résultant de mouvements des prix des actifs. Lorsque les prix des actifs bougent, les entreprises qui possèdent ces actifs sont forcées de les réévaluer trimestre par trimestre sur leur bilan. Le report hâtif de pertes et gains non réalisés de capital rend volatiles les actions de la société qui les détient, envoyant des ondes de choc à travers le système financier.
Une alternative serait d’utiliser un système comptable préventif, comme celui qui était en vigueur dans toutes les sociétés allemandes avant la transition vers l’IFRS. Dans le système traditionnel allemand, les actifs des sociétés étaient évalués selon le “principe de la valeur minimale” : la valeur la plus basse de l’histoire du prix du titre était tout autant prise en compte dans la comptabilité que sa valeur actuelle sur le marché. Cela permettait aux dirigeants de poursuivre des objectifs à plus long terme et se révéla être un outil efficace pour empêcher les effets de contagion. C’était, à vrai dire, l’une des raisons principales de la stabilité du système financier allemand.
Dans la crise actuelle, trois aléas moraux sont particulièrement importants. Tout d’abord, le salaire des dirigeants dépend trop des performances à court terme du prix de l’action, ce qui est sans doute dû à l’influence excessive des banques d’investissements sur la politique des banques commerciales. Étant donné que les banques d’investissement ne peuvent obtenir de bons retours sur investissement que dans un monde d’objectifs à court terme où les prix des actions sont volatiles, les sociétés font pression sur leurs dirigeants pour qu’ils suivent le mouvement.
Ensuite, les risques excessifs assumés par les banques montrent qu’elles comptent sur les gouvernements pour les sortir du marasme si nécessaire. Ce fut le cas lors de la crise des caisses d’épargne américaines, durant laquelle le gouvernement fit explicitement office d’assurance dépôts. Les banques pouvaient se lancer dans des projets à risque sans effrayer les investisseurs parce que le gouvernement pouvait jouer les prêteurs en dernier recours.
Dans la crise des subprimes , un phénomène similaire s’est produit, les banques ayant pensé qu’elles étaient trop grosses pour que les gouvernements les laisse tomber en cas de problème. Le fait que la Banque d’Angleterre soit venue à la rescousse de Northern Rock et que la réserve fédérale américaine ait aidé Bear Stearns à hauteur de 30 milliards de dollars laisse penser qu’elles avaient raison.
Le troisième aléa moral, et sans doute le plus important, résulte d’une asymétrie de l’information entre les banques et leurs prêteurs. Les banques émettent des titres à des taux nominaux intéressant, mais sans connaître les probabilités de remboursement. Souvent, les titres qui sont créés sont assortis de portfolios sophistiqués comprenant des bons et des mauvais actifs, dont le risque véritable ne peut être évalué facilement. Dans la crise actuelle, même les agences de notation privées ont extraordinairement sous-estimé les risques encourus, incitant les investisseurs financiers internationaux à acheter des titres adossés à des créances hypothécaires à des prix exagérés.
Rien n’a donc empêché les banques de vendre des titres de moindre qualité. Comme avec une voiture d’occasion qui tombe en panne immédiatement après l’achat, des tomates ou des pommes qui semblent bonnes mais qui n’ont aucun goût, ou un costume qui s’élime rapidement, le vendeur a pu réduire la qualité du produit pour réduire ses coûts sans que l’acheteur n’en sache rien. Et quand un produit de mauvaise qualité est vendu au même prix qu’un produit de qualité, ce dernier a tendance à disparaître des marchés. C’est ce que l’on appelle en anglais le “ lemon effect ” (“effet citron”).
Sur les marchés de capitaux, l’asymétrie de l’information entre acheteurs et vendeurs de titres est encore pire, ce qui fait qu’il est extrêmement tentant pour les banques d’émettre des titres qui augmentent leurs bénéfices en faisant passer la probabilité de remboursement en deçà de ce qu’attendent les acheteurs. Pour cela, ils développent des structures de revendication légale compliquées que presque personne ne peut comprendre parfaitement et fonctionnent avec un capital insuffisant pour couvrir les risques. Cela détruit le marché pour les instruments financiers sains et nuit à la viabilité du système capitaliste.
Pour répondre à ce problème, des règlements bancaires plus stricts sont nécessaires afin d’améliorer la probabilité de remboursement et donc la qualité des titres. Les produits financiers doivent être rendus transparents, les opérations hors bilan doivent être limitées et, surtout, la portée des opérations à effet de levier doit être réduite en exigeant des ratios capital-actif plus élevés. Les banques s’opposent souvent à une élévation des ratios capital-actif, souvent parce que les capitaux propres coûtent plus cher que les capitaux empruntés. Mais cela est précisément dû au “ lemon effect ”.
Le FMI, le G7 ou une entité américano-européenne pourraient être le bon endroit pour définir les nouvelles règles des marchés financiers, afin d’améliorer l’efficacité et la stabilité de l’économie mondiale. En revanche, définir des règles de manière unilatérale mènerait à un désastre mondial, car la compétition entre les différents gouvernements pour avantager leur propre système bancaire ne ferait que reproduire les réglementations inadéquates qui ont entraîné ce “ lemon effect ” dans le secteur bancaire.
Hans-Werner Sinn est professeur d’économie et de finance à l’Université de Munich, et président de l’Institut Ifo.
Copyright: Project Syndicate, 2008.
www.project-syndicate.org
Traduit de l’anglais par Yann Champion
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