CAMBRIDGE – Ein Jahr, nachdem die Regierung der Vereinigten Staaten von Amerika den Konkurs von Lehmann Brothers nicht verhinderte, aber dann AIG mit einem Kredit rettete, und nachdem Regierungen der ganzen Welt viele andere Banken vor dem Konkurs bewahrten, bleibt die zentrale Frage: Wann und wie sollte der Staat Finanzinstituten retten?

Inzwischen wird allgemein erwartet, dass Regierungen einschreiten, wenn Finanzinstitute in Schwierigkeiten geraten, die zu groß sind, um zu scheitern. Aber wie weit sollten solche Interventionen gehen? Im Gegensatz zu den jüngsten, zahlreichen Rettungsaktionen sollten Regierungen in Zukunft nur bestimmte Gläubiger einer unterstützten Institution schützen. Das Sicherheitsnetz der Regierungen sollte sich nie auch auf die Anleihegläubiger solcher Institutionen erstrecken.

In der Vergangenheit haben die staatlichen Rettungsmaßnahmen meist alle Kapitalanleger einer geretteten Bank außer den Aktionären geschützt. Die Aktionäre mussten die Verluste hinnehmen oder wurden sogar ruiniert, wohingegen Anleihegläubiger meist durch die staatlichen Finanzspritzen gerettet wurden.

So wurden die Gelder von Kapitalanlegern zum Beispiel durch die Rettung von AIG, Bank of America, Citigroup und Fannie Mae vollständig gedeckt, während die Aktionäre dieser Firmen große Verluste hinnehmen mussten. Dasselbe gilt auch für die Rettungsmaßnahmen im Vereinigten Königreich, Kontinentaleuropa und anderswo. Kapitalanleger wurden gerettet, weil die Regierungen meist den Weg gewählt haben, die Finanzspritzen gegen Stamm- oder Vorzugsaktien auszutauschen – die bei den Ansprüchen von Kapitalanlegern nachrangig sind – oder die Bilanzen durch das Kaufen oder die Garantie von Anlagewerten zu verbessern.

Der Staat beschließt aus zwei möglichen Gründen, ein Finanzinstitut zu retten und dessen Gläubiger zu schützen. Erstens könnte ein staatliches Schutzschild bei Einlegern oder anderen Gläubigern, die ihr Kapital kurzfristig zurückziehen können, notwendig werden, um ineffiziente Anstürme auf Banken zu verhindern, die wiederum ähnliche Anstürme auf andere Institute auslösen könnten.

Zweitens sind die meisten kleinen Kreditgeber zu berücksichtigen, da sie die Situation der Finanzinstitute in dem Moment, in dem sie vereinbaren, Geschäfte mit ihnen zu machen, nicht überwachen und untersuchen können. Damit kleine Kreditgeber sich des  Finanzsystems bedienen, ist es möglicherweise effizient für die Regierungen, ihre Ansprüche (explizit oder implizit) zu garantieren.

Aber während diese Erwägungen eine Grundlage für einen vollständigen Schutz von Einlegern und (anderen) Einlegern ähnlichen Kreditgebern bilden, wenn das Finanzinstitut gerettet wird, rechtfertigen sie nicht die Ausweitung dieses Schutzes auf Anleihegläubiger.

Anders als Einleger können Anleihegläubiger ihr Kapital normalerweise nicht kurzfristig abziehen. Sie erhalten ihr Geld zu einem vertraglich festgelegten Zeitpunkt, der oft noch Jahre in der Zukunft liegt. Wenn also ein Finanzunternehmen in Schwierigkeiten steckt, können die Anleihegläubiger nicht so einfach ihre Anlage abziehen, und ihr Verhalten wird kaum Anstürme durch Anleihegläubiger auf andere Unternehmen auslösen.

Und damit nicht genug, wenn Anleihegläubiger ihr Kapital einem Finanzunternehmen zur Verfügung stellen, kann man davon ausgehen, dass sie normalerweise Vertragsbedingungen aushandeln, die ihren Risiken entsprechen. Die Notwendigkeit, die Anleihegläubiger für ihre Risiken zu entschädigen, könnte dem Markt sogar Disziplin bescheren: wenn Finanzunternehmen ein höheres Risiko für die Zukunft eingehen, müssen sie damit rechnen, dass sie das durch höhere Zinsen oder strengere Konditionen kompensieren müssen.

Aber dieser Anreiz zu mehr Marktdisziplin funktioniert nicht mehr, wenn der staatliche Schutzschirm Anleihegläubiger schützt. Wenn diese davon ausgehen können, dass der Staat sie schützt, werden sie im Austausch für größere Risiken nicht auf strengeren Vertragskonditionen bestehen. Die Betrugsgefahr, also die Annahme, dass Akteure übermäßige Risiken auf sich nehmen, wenn sie damit rechnen können, dass sie nicht die vollen Konsequenzen ihres Handelns tragen müssen, wird normalerweise als Grund dafür angeführt, dass die Aktionäre von geretteten Firmen nicht geschützt werden. Aber es ist auch ein Grund, die Anleihegläubiger nicht zu schützen.

Wenn also eine große Finanzfirma in Schwierigkeiten gerät und Unterstützung vom Staat benötigt, sollte die Regierung ein Sicherheitsnetz für Einleger und Einlegern ähnliche Gläubiger auswerfen, aber nicht für Anleihegläubiger. Wenn das Eigenkapital einer Firma erodiert ist, sollte die Regierung keine Mittel bereitstellen (weder direkt noch indirekt), um das Sicherheitspolster für Anleihegläubiger zu erhöhen. Anleihen sollten stattdessen wenigstens teilweise in Eigenkapital umgewandelt werden und jede neue Kapitalspritze durch den Staat sollte im Gegenzug im Austausch gegen Sicherheiten geschehen, die älter sind als diejenigen der existierenden Anleihegläubiger.

Regierungen sollten nicht nur auf den Schutz von Anleihegläubigern verzichten,  wenn die Einzelheiten einer Rettungsaktion ausgehandelt werden, sondern sollten sich auch im Vorhinein zu dieser Vorgehensweise verpflichten. Einige der Vorteile einer Politik, die Anleihegläubige veranlasst, auf strengeren Konditionen zu bestehen, wenn Finanzinstitute größere Risiken auf sich nehmen, könnten nicht voll ausgeschöpft werden, wenn die Anleihegläubiger denken  würden, dass der Staat im Falle eines Rettungspaketes ihre Interessen wahrnimmt.

Mit anderen Worten, Regierungen sollten Rettungsmaßnahmen ausarbeiten, bevor die Notwendigkeit einer Intervention gegeben ist. Sie sollten keine spontanen Entscheidungen treffen, wenn die Unternehmen bereits in Schwierigkeiten sind. Die beste Politik schließt Anleihegläubiger kategorisch von der Gruppe der potenziellen Nutznießer von staatlichen Rettungsaktionen aus. Dadurch würde man nicht nur unnötige Kosten dieser Maßnahmen vermeiden, sondern auch ihre Häufigkeit.