After the Storm
Risky Rich
Nouriel Roubini
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NEW YORK – Au vu des vastes dettes et déficits publics actuels, le risque souverain devient une sérieuse préoccupation dans bon nombre d'économies avancées. Dans le passé, le risque souverain se limitait à l’économie des marchés émergents. En effet, durant la dernière décennie, la Russie, l’Argentine et l’Equateur n’ont pu assurer le remboursement de leur dette, tandis que le Pakistan, l’Ukraine et l’Uruguay, menacés de défaut de paiement, ont restructuré leur dette publique de manière drastique.
Or, la plupart des marchés émergents – à quelques exceptions près en Europe centrale et orientale – ont amélioré leur performance fiscale en réduisant l’ensemble de leurs déficits, en réalisant de vastes excédents primaires, en abaissant le rapport dette publique/PIB et en réduisant l’asymétrie des devises et des échéances de leur dette publique. Par conséquent, le risque public souverain est aujourd’hui davantage un problème pour les économies avancées que pour les économies émergentes.
En effet, les mauvaises notes attribuées l’an dernier par les agences de notation, l’accroissement de l’écart souverain et la mise aux enchères de la dette publique manquée dans des pays tels que le Royaume-Uni, la Grèce, l’Irlande et l’Espagne nous montrent bien qu’à moins que les économies avancées commencent à mettre de l’ordre dans leurs institutions fiscales, les investisseurs, les surveillants des marchés obligataires et les agences de notation pourraient bien se transformer en ennemis. En raison des efforts faits (dépenses de relance, baisse des recettes fiscales et calfeutrage et protection du secteur financier) pour combattre la rudesse de la récession, doublée d’une crise financière en 2008-2009, la position fiscale des pays développés a empiré.
Les pays sujets à des problèmes fiscaux structurels dans le passé, appliquant des politiques fiscales lâches ou feignant d’ignorer les réformes fiscales pendant les années de croissance ont connu des répercussions encore plus fortes. A l’avenir, il est vraisemblable qu’une reprise économique faible et une population âgée fassent augmenter le fardeau de la dette de beaucoup de pays avancés, y compris les Etats-Unis, le Royaume-Uni, le Japon et quelques pays de la zone euro.
En outre, la monétisation des déficits fiscaux devient un schéma récurrent – très inquiétant – dans de nombreuses économies avancées, où les banques centrales ont entrepris de faire grossir la base monétaire en achetant une pléiade de titres gouvernementaux à court et à long terme. Au bout du compte, les déficits fiscaux très monétisés feront dérailler la fiscalité et/ou mèneront à une hausse des prévisions de l’inflation, ce qui pourrait accroître fortement le rendement des obligations à long terme du gouvernement et empêcher la reprise économique – provisoire et fragile pour le moment.
La stimulation fiscale est une entreprise risquée. Qu’ils s’y risquent véritablement ou pas, les décideurs sont fichus. S’ils suppriment les mesures de relance trop tôt en augmentant les impôts, en réduisant les dépenses et en absorbant les liquidités en trop, l’économie pourrait bien retomber dans la récession et la déflation. Mais, si les déficits fiscaux monétisés durent, l’augmentation des rendements à long terme étouffera la croissance
Le marché a obligé les pays à position fiscale faible à la base (Grèce, Royaume-Uni, Irlande, Espagne et Islande) à introduire une consolidation fiscale dès le début. Malgré le risque de contraction, le gain en crédibilité fiscale permettait d’empêcher un pic du rendement des obligations gouvernementales à long terme assez préjudiciable. Tout bien considéré, une consolidation fiscale faite assez tôt peut s’avérer expansionniste.
Pour les membres du Club Med de la zone euro – l’Italie, l’Espagne, la Grèce et le Portugal – les soucis de dette publique viennent en sus d'une perte de compétitivité sur le plan international. Ces pays avaient déjà perdu des parts de marché à l’exportation au bénéfice de la Chine et d’autres économies asiatiques à la valeur ajoutée et à la main d’œuvre zélée. Puis, la hausse du salaire nominal pendant dix ans, surpassant les gains en productivité, mena à une augmentation du coût des unités de travail, à l’appréciation du taux de change réel et à des gros comptes courants déficitaires.
Depuis la forte augmentation de l’euro, le problème de compétitivité se pose avec davantage d’acuité, réduisant la croissance et renforçant les déséquilibres fiscaux encore plus. Donc, la question est de savoir si les membres de la zone euro souhaitent entreprendre une consolidation fiscale douloureuse, doublée d’une dépréciation réelle interne par le biais de la déflation et des réformes structurelles pour augmenter la croissance de la productivité et éviter un résultat du style de celui survenu en Argentine : sortie de l’union monétaire, dévaluation et manquements. Les pays tels que la Lettonie et la Hongrie ont déjà fait preuve de bonne volonté. Reste à voir si la Grèce, l’Espagne et d’autres membres de la zone euro souhaitent accepter de tels ajustements déchirants.
Les Etats-Unis et le Japon pourraient être les derniers touchés par la colère des cerbères des marchés obligataires : le dollar fait partie des devises mondiales de réserve et l'accumulation des réserves étrangères – en bons et obligations du gouvernement américain pour la plupart – continue de monter en flèche. Le Japon est un créditeur net qui finance lui-même la plupart de sa dette.
Pourtant, si l’indispensable consolidation fiscale est retardée, les investisseurs se montreront de plus en plus prudents, même avec ces pays. Les Etats-Unis ont un statut de débiteur net avec une population vieillissante, des dépenses budgétaires non financées en matière de sécurité sociale et de soins de santé, une reprise économique anémique et les risques d’une monétisation soutenue du déficit fiscal. Le Japon vieillit encore plus vite, la stagnation économique amenuise ses économies, tandis que sa dette publique se monte à presque 200 % du PIB.
Aussi, les Etats-Unis sont confrontés à des contraintes politiques quant à la consolidation fiscale : ils se bercent d'illusion lorsqu'ils pensent pouvoir bénéficier de dépenses sociales à l'européenne tout en maintenant des taux d’imposition bas, comme à l’époque de Ronald Reagan. Au moins, les électeurs européens sont d’accord pour payer des taxes plus élevées en échange des services publics.
Si les Démocrates perdent les élections à mi-mandat en novembre aux Etats-Unis, le risque de déficit fiscal permanent courra, puisque les Républicains s’opposent à l’augmentation des impôts tandis que les démocrates s’opposent à la réduction des dépenses. Monétiser les déficits fiscaux deviendrait alors le chemin de la résistance minimum : faire marcher les planches à billets est bien plus simple que d’opérer des réductions de déficit douloureuses d’un point de vue politique.
Mais, si les Etats-Unis utilisent la taxe sur l'inflation pour réduire la valeur réelle du déficit public, le risque d’un écroulement chaotique du dollar américain augmenterait de manière significative. Les créditeurs étrangers de l’Amérique n’accepteraient pas la réduction drastique de la valeur réelle de leurs actifs en dollars qu’une dévalorisation de cette devise entraînerait par le biais de l’inflation et la dévaluation. Une ruée désordonnée vers la sortie pourrait mener à la chute du dollar, un pic des taux d’intérêt à long terme et une grave récession en W.
Nouriel Roubini est professeur d’économie à la Stern School of Business de l’Université de New York. Il est aussi président de Roubini Global Economics (www.roubini.com).
Copyright: Project Syndicate, 2010.
www.project-syndicate.org
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hsgross 12:55 21 Jan 10
Fantastic article, spot on.
Jayesh 03:23 22 Jan 10
The surplus of imperial era and indirect benefits of victory in WWII and 'cold war' are approaching expiry dates. West has ‘spoiled’ itself in excessive indulgence. Apart from Germany and Scandinavian economies, rest of the developed world will have to check their wallet very soon for what thet can efford. If your worst case scenario comes true which I totally agree, the world will see mirror view of last century ( last century we started with world wars and ended with marvellous industrial revolution. This century we started with equally marvellous digital revolution but probably slip back gradually into with social unrest)
Ed62 08:11 22 Jan 10
Dr.Roubini;
This article makes some errors/omissions that one would not expect from one of your students, let alone the Professor. You do not mention that the public debts of Japan, the UK, and the USA are denominated in their own currencies (Yen, UK Pounds, US$). The troublesome public debts of Russia, Argentina, Pakistan, the Ukraine, etc. were/are denominated in foreign currencies -- mostly US dollars and euros. If they could not earn enough foreign exchange they could not continue to service their debts denominated in foreign currencies.
There is no danger of Japan, the UK or the USA 'defaulting' on their public debts denominated in their own currencies. The costs of carrying the national debts of Japan, the UK and the USA are near record lows. The sky is not falling on the Yen, UK Pound or US Dollar.
BTW: How would returning to a 'gold standard' relieve the financial situation of any of these countries or make them better off in any way??
Charice 06:28 09 Sep 10
With the economic crisis that we are facing today, having payday loan is really unavoidable. People are looking for ways on how to lessen the crisis that we are facing. Because of financial options like payday loan some people are able to respond to their needs on time. But we must always consider the pros and cons of having loans. It is indeed hard to live in times of recession. Hopefully, things would get better on the near future.
andymiles96 05:41 18 Mar 11
Because of the economic problems we have, payday advance loan and student loans, which as of this time is having higher interests rates ..
HenryH 10:42 29 Mar 11
Good post. It may take years or decades for America to become a social democracy in the European mold, but I believe it will come. We are well on our way towards a major economic collapse based on the preeminence of the financial sector of our economy and the decline of our productive sector. Despite the effective functioning of the debt consolidation programm, the debt incurred on huge amounts of credit cards and payday loans are on the rise. As income and wealth becomes more polarized and the standard of living of the middle and lower working classes in our country continues to decline more Americans will come to recognize the class warfare that has been committed against them by a financial elite. With that, will come populist rebellions, which we are already starting to see by the teapartiers. Progressives will be next.
smallyfish 11:51 29 Apr 11
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smallyfish 11:52 29 Apr 11
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ulmer 08:00 06 May 11
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taxattorney25 06:40 07 Jun 11
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ahmed 04:21 12 Jun 11
Japan is aging even faster, and economic stagnation is reducing domestic savings, while the public debt is approaching 200% of GDP..medical billing and coding schools
alexbraila90 09:04 12 Jun 11
The surplus of imperial era and indirect benefits of victory in WWII and 'cold war' are approaching expiry dates. West has ‘spoiled’ itself in excessive indulgence. Apart from Germany and Scandinavian economies, rest of the developed world will have to check their wallet very soon for what thet can efford. If your worst case scenario comes true which I totally agree, the world will see mirror view of last century ( last century we started with world wars and ended with marvellous industrial revolution. Acid reflux Rosacea
ahmed 09:37 14 Jun 11
A disorderly rush to the exit could lead to a dollar collapse, a spike in long-term interest rates, and a severe double dip recession.medical coding and billing
apollosan11 03:34 24 Jun 11
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forsdickeiqan 11:26 27 Jun 11
Hi, tell me please, how would returning to a 'gold standard' relieve the financial situation of any of these countries or make them better off in any way? Ircia @ oem software
ahmed 10:49 28 Jun 11
The costs of carrying the national debts of Japan, the UK and the USA are near record lows. The sky is not falling on the Yen, UK Pound or US Dollar.er solutions
ahmed 09:11 29 Jun 11
At least European voters are willing to pay higher taxes for their public services.search engine optimization los angeles
allcottalmond 07:47 15 Sep 11
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andrian2ed 12:32 05 Jan 12
In my opinion, this just occur because of the economical crisis which is occur now a days b/w us, n we are not able to handle it firstly, our political parties just trying to debate on that & next day forget it. Please do something meanwhile we collapse. <a href="http://wildcashflow.com/">easy ways to make money online</a>
grunt12 12:14 30 Jan 12
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wroth5 02:31 20 Jan 10
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