CAMBRIDGE – Klíčovým prvkem nového finančního uspořádání, které dnes po celém světě zavádějí regulační orgány, by měla být reforma kreditních ratingových agentur. Ty hrají na moderních kapitálových trzích významnou roli, avšak v letech předcházejících finanční krizi naprosto selhaly. Potřebujeme proto účinný mechanismus, jak tyto hodnotitele úvěrových rizik hodnotit.

Všeobecně se uznává, že ratingové agentury nechaly investory na holičkách. Mnoho finančních produktů souvisejících s úvěry v oblasti realit, které agentury Standard & Poor, Moody’s a Fitch hodnotily v letech konjunktury jako bezpečné, se nakonec ukázaly jako smrtelně nebezpečné. Problém se navíc neomezuje pouze na tyto finanční produkty: protože i emitenti jiných dluhových cenných papírů vybírají a odměňují firmy, které jim budou dávat rating, jsou agentury silně motivovány k tomu, aby se jim za to odvděčily dobrým ratingem.

Co by se s tím mělo dělat? Jeden navrhovaný přístup by snížil význam názoru ratingové agentury. V mnoha případech pramení důležitost ratingu částečně z právních ustanovení, která zavazují nebo podněcují institucionální investory a investiční prostředníky k udržování portfolií složených z aktiv, jež obdržela dostatečně vysoké známky od renomovaných agentur.

Zklamání z výkonu hodnotitelů a skepse v oblasti účinnosti regulací vedou k volání po zrušení jakékoliv regulační odkázanosti na ratingy. Nejsou-li ratingy podpořeny silou zákona, tvrdí tento argument, nemusí si regulátoři dělat s kvalitou ratingu starosti a mohou přenechat sledování ratingových agentur trhu.

I kdyby však oceňování úvěrových rizik nevyžadoval ani nepodněcoval zákon, poptávka po ratingu – a potřeba zlepšit jeho spolehlivost – by přetrvala. Mnozí investoři totiž nedokážou stanovit, do jaké míry je vysoký výnos určitého fondu obligací vykoupen rizikem, a rating portfolia tohoto fondu by byl tedy pro ně užitečný. Vzhledem k předchozím zkušenostem se však nemůžeme spoléhat, že nám tržní reputace hodnotitele zaručí spolehlivost takových ratingů.

Dalším možným přístupem je zavedení systému zodpovědnosti za výsledek. Kdyby měli investoři možnost žalovat ratingové agentury u soudu, jejich motivace by se zlepšila. Tento soudní dohled sice může účinně eliminovat některé křiklavé případy, avšak nemůže zaručit, že ratingové agentury budou postupovat správně, když se od soudů neočekává, že dokážou ex post stanovit, jak by takový správný postup býval měl vypadat.

Neexistuje tedy žádná náhrada stimulačních podnětů, které motivují ratingové agentury k poskytování co nejpřesnějšího ratingu. Lze to udělat tak, že zisk ratingových agentur se nebude odvíjet od schopnosti uspokojit emitenty, kteří si tyto agentury vybírají, nýbrž od kvality služeb investorům. Kdyby zisk agentur závisel na kvalitě služeb – tedy na přesnosti jejich ratingů –, pak by již nejlepší motivací k tvorbě zisku nebylo poskytování ocenění obrácených naruby, nýbrž poskytování přínosných ocenění.

Americký Senát tento měsíc odhlasoval začlenění takového mechanismu do návrhu zákona finanční reformy, který se nyní bude muset sladit s návrhem schváleným americkou Sněmovnou reprezentantů. Podle senátní verze by regulační orgány vytvářely pravidla, podle nichž by ratingové agentury vybírala nezávislá regulační komise. Ta by přitom směla zakládat svou volbu na předchozím výkonu ratingových agentur.

Aby takový mechanismus dobře fungoval, musí podložit počet zakázek ratingových agentur a tím i výši jejich odměn vhodnými měřítky jejich výkonu. Tato měřítka by se měla zaměřovat na to, co je pro investory využívající služeb ratingových agentur skutečně cenné – totiž přesnost při předpovídání finančního zdraví.

Jakmile se takový mechanismus rozvine, neměl by se omezovat (což je bohužel případ senátního návrhu) na ratingy strukturovaných finančních produktů. Měl by se vztahovat na všechny produkty, které ratingové agentury oceňují. Všechny ratingy finančních produktů jsou totiž spojeny s týmiž motivačními problémy a reforma by jim prospěla.

Jak se dalo předpokládat, senátní návrh narazil na tuhý odpor dominantních ratingových agentur. Společnost Standard & Poor tvrdila, že takový mechanismus by dával kreditním ratingovým agenturám „menší podnět navzájem si konkurovat, usilovat o inovace a zdokonalovat své modely, kritéria a metodologie“.

Jistě, takový mechanismus by skutečně snížil negativní podněty k tomu, aby si ratingové agentury konkurovaly v uspokojování emitentů cenných papírů a v úsilí o inovace a zlepšení umožňující lépe vyhovět emitentům. Zároveň by však posílil pozitivní podněty k tomu, aby si agentury konkurovaly v poskytování přesných ratingů a v úsilí o inovace a zlepšení, která jim umožní dosahovat společensky mnohem přínosnějších cílů.

Ratingové agentury byly, jsou a měly by zůstat důležitým aspektem moderních kapitálových trhů. Aby však ratingy fungovaly, je třeba hodnotit i hodnotitele.