Saturday, November 29, 2014
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Quantitative Lockerung und Amerikas wirtschaftliche Erholung

CAMBRIDGE – Die amerikanische Wirtschaft hat Ende 2010 zweifellos wieder kräftig angezogen. Aber die Frage ist, wie viel davon der so genannten quantitativen Lockerung durch die US-amerikanische Notenbank geschuldet ist. Und was die Antwort für die US-Wirtschaft 2011 bedeutet.

Bis zum vierten Quartal des vergangenen Jahres war die Erholung der amerikanischen Wirtschaft, die im Sommer 2009 einsetzte, eher kraftlos. Das durchschnittliche Wachstum des Bruttoinlandsproduktes betrug in den ersten drei Quartalten von 2010 nur um die 2,6 Prozent – und das meiste davon war reiner Bestandsaufbau. Ohne die Bestandsinvestition wäre die Wachstumsrate des Warenumsatzes schließlich bei unter 1 Prozent geblieben.

Aber das vierte Quartal war ganz anders. Das jährliche Bruttoinlandsprodukt stieg im Vergleich zum Vorjahr auf erstaunliche 7,1 Prozent. Natürlich ist ein Großteil davon auf einen starken Importrückgang zurückzuführen, aber sogar die Wachstumsrate des Warenumsatzes an inländische Käufer stieg mit einem gesunden Tempo von 3,4 Prozent an.

Entscheidender Faktor bei der Zunahme des Warenumsatzes war ein starker Anstieg bei den Verbraucherausgaben. Die realen persönlichen Verbraucherausgaben steigen um robuste 4,4 Prozent, während Ausgaben für langlebige Gebrauchsgüter um 21 Prozent in die Höhe schnellten. Das bedeutet, dass die Wachstumsbeschleunigung bei den Verbraucherausgaben fast für den gesamten Zuwachs des Bruttoinlandsproduktes verantwortlich ist, wobei der Anstieg bei den Gebrauchsgütern fast die Hälfte dieses Wachstums ausmacht.

Der Anstieg der Verbraucherausgaben ging aber allerdings nicht auf eine höhere Beschäftigungsrate oder ein schnelleres Einkommenswachstum zurück, sondern auf eine Abnahme der persönlichen Sparquote. Die Sparquote der Privathaushalte war  im Frühjahr 2010von unter 2 Prozent der Einkommen nach Steuern 2007 auf 6,3 Prozent angestiegen. Aber dann fiel sie im Dezember 2010 wieder um einen ganzen Prozentpunkt auf 5,3 Prozent.

Ein Grund für den Rückgang der Sparquote und den darauf folgenden Anstieg der Verbraucherausgaben ist möglicherweise eine starke Kurswertsteigerung an der Börse, zwischen August und Jahresende um 15 Prozent. Das ist natürlich genau das, worauf die Fed gehofft hatte.

Anlässlich der jährlichen Fed-Konferenz in Jackson Hole, Wyoming im August kündigte Notenbankchef Ben Bernanke eine neue Runde der quantitativen Lockerung („QE1“) an, bei der die Notenbank langfristige Schatzanweisungen in großem Umfang kaufen würde, was Anleiheinhaber dazu veranlassen würde, ihr Vermögen auf Dividendenwerte zu verlegen. Der darauf folgende Anstieg der Aktienpreise würde zu einem Anstieg im Vermögen der Privathaushalte und zu einem Anschub der Verbraucherausgaben führen.

Sicher gibt es keinen Beweis dafür, dass QE2 tatsächlich der Grund für den Anstieg der Aktienkurse ist, oder dass der Anstieg der Aktienkurse die Verbraucherausgaben weiter hat ansteigen lassen. Aber das Fehlen anderer Gründe für die kräftige Zunahme der Verbraucherausgaben lässt diese Ereigniskette recht plausibel erscheinen.

Das Ausmaß des Verhältnisses zwischen Aktienkursanstieg und Verbraucherausgabenzunahme passt auch zu den Daten. Da sich der Wert der Aktien (einschließlich Anlagefonds) im Besitz der amerikanischen Privathaushalte insgesamt auf 17 Billionen USD beläuft, würde eine 15-prozentige Zunahme der Aktienpreise einen Vermögenszuwachs bei Privathaushalten von ca. 2,5 Billionen USD bedeuten. Das vergangene Verhältnis zwischen Vermögen und Verbraucherausgaben legt nahe, dass je 100 USD zusätzlichen Reichtums die Verbraucherausgaben um ca. vier Dollar stiegen, ein Zuwachs von 2,5 Billionen USD würde also die Verbraucherausgaben um ca. 100 Mrd. USD wachsen lassen.

Diese Zahl stimmt mit der Abnahme der privaten Sparquote und der sich daraus ergebenden Zunahme der Verbraucherausgaben überein. Da sich das Vermögen der Privathaushalte auf 11,4 Billionen USD beläuft, bedeutet eine einprozentige Abnahme der Sparquote einen entsprechenden Zuwachs bei den Verbraucherausgaben um 114 Mrd. USD – was zum Anstieg der Verbraucherausgaben passt, der sich aus dem Vermögenszuwachs durch den Anstieg der Aktienkurse ergibt.

All dies lässt nichts Gutes für 2011 hoffen. Es gibt keinen Grund, davon auszugehen, dass die Aktienkurse weiterhin so schnell steigen wie 2010. Die quantitative Lockerung wird im Juni 2011 auslaufen, die Notenbank wird danach keine weiteren Massenankäufe von Schatzanweisungen mehr tätigen.

Ohne den Anstieg der Aktienkurse ist nicht sicher, ob die Sparquote weiter fallen und die Verbraucherausgaben weiter schneller ansteigen werden als das Bruttoinlandsprodukt. Keineswegs sicher ist auch, ob das starke Wirtschaftswachstum Ende 2010 ausreichen wird, um die Ausgaben der Privathaushalte und Unternehmen weiterhin zu beschleunigen, obwohl die Immobilienpreise weiter fallen und der Arbeitsmarkt weiter geschwächt ist. Und bedeutet die künstliche Unterstützung des Marktes für Schatzanleihen und Aktien, dass wir es mit einer Vermögenswerteblase zu tun haben, die vor Jahresende platzen kann?

Die Zukunft wird es zeigen. Aber all dies sind Fragen, die Investoren und Politiker gleichermaßen stellen sollten.

Martin Feldstein, Professor für Wirtschaftswissenschaften an der Harvard University, war

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