MNICHOV – Kongres Spojených států s bolestí a obavami finančně vypomohl Wall Street, aby předešel zhroucení americké finanční soustavy. Oněch 700 miliard dolarů, které se mají použít, ale možná proteče děravým vědrem a totéž se může stát s miliardami, jež vyčleňují vlády po celém světě.

Americké finanční ústavy, které během roku 2008 zbankrotovaly – anebo by zbankrotovaly, nebýt vládní výpomoci –, se dostaly do potíží proto, že jim scházel kmenový kapitál. Tento kapitál jim nechyběl proto, že by jej nikdy neměly, nýbrž proto, že v předešlých letech vyplácely příliš velkou část svých hojných výnosů akcionářům a svou činnost přehnaně opíraly o páku vypůjčeného kapitálu. Nebudou-li podniknuta žádná opatření ke zvýšení minimálních požadavků na kmenový kapitál bank a dalších finančních ústavů, finanční krize podobné té současné se budou opakovat.

Anglosaské finanční instituce jsou známé vysokými poměry vyplacených dividend. Lačnost po dividendách a důraz na krátkodobé výkonnostní cíle, jež tyto instituce charakterizují, jsou z evropské perspektivy ohromující i hrozivé. Obzvlášť investiční banky jsou proslulé svým minimalistickým přístupem ke kmenovému kapitálu. Poměr mezi kmenovým kapitálem a aktivy musí být u běžných bank asi 7%, kdežto investiční banky obvykle fungovaly s poměrem pouhých 4%.

Nedostatek kmenového kapitálu vyplynul především z koncepce „omezeného ručení“, která se stala pobídkou k přílišnému využívání dluhové páky. Výdělky ponechávané uvnitř finančního ústavu lze v turbulentních časech snadno ztratit. Zajistit lze jedině výnosy, které se včas vyvedou.

Nedostatek kmenového kapitálu následně přiměl akcionáře, kteří riziko nemilují, aby si ke správě svých investičních společností s ručením omezeným najali hazardní hráče. Manažeři volili přehnaně rizikové operace, protože věděli, že jejich akcionáři se na rizicích nebudou symetricky podílet.

Zatímco rizika pozitivního vývoje by se proměnila v dividendy, rizika negativního vývoje by se omezila na vložený kmenový kapitál. Nároky na osobní majetek akcionářů by znemožnil mantinel omezeného ručení. Případné ztráty by nakonec nesli věřitelé bank a vlády. Americkou krizi způsobilo vzájemné působení pobídky k minimalizaci kmenového kapitálu a motivace k hazardu ve snaze využít rizik pozitivního vývoje.

Věřitelé bank i vlády by dodatečná rizika, na něž narazí, když si společnost zvolí strategii vysokého pákového zadlužení, mohli teoreticky očekávat. Věřitelé si mohou účtovat vyšší úrokové sazby a vlády mohou zavést vyšší daně a odvody.

Tato teorie ale v praxi neplatí. Vlády návratnost vlastního kapitálu nedaní méně než úrok z dluhu a věřitelé dostatečně neoceňují přínosy vyššího kmenového kapitálu nižšími úrokovými sazbami, vzhledem k chybějícím informacím ohledně skutečné pravděpodobnosti, že dluh bude splacen. Právě to je důvod, proč kmenový kapitál, který si finanční ústavy ponechávají, vyjde obvykle dvakrát dráž než dluhový kapitál a proč se tyto instituce snaží jeho využití minimalizovat.

Výhrada omezeného ručení nejenže proměnila Wall Street v kasino, ale k hazardní hře byla svedena i široká veřejnost, neboť pro majitele rodinných domů platilo omezené ručení, které se tomu firemnímu podobalo. Když si nízkopříjmoví zájemci brali půjčku na koupi vlastního bydlení – často 100% kupní ceny –, obvykle mohli kupovanou nemovitost použít jako záruku, aniž by za splacení dluhu ručili dalším majetkem nebo alespoň svým příjmem. Byli tedy chráněni proti riziku negativního vývoje, propadu cen domů, a profitovali ze spekulace na riziko pozitivního vývoje, zhodnocování nemovitosti.

Tito majitelé domů věděli, že při rostoucích cenách budou moci vydělat buď prodejem domu, anebo zvýšením svého dluhu nebo že v případě klesajících cen budou moci jednoduše odnést klíče do banky. Vzhledem k nejistotě ohledně budoucích cen domu, mohli uvážlivě očekávat, že vydělají, což je pobízelo zaplatit na začátku tím víc. Hazard široké veřejnosti vyvolal krizi podřadných hypoték.

Krize se rozšířila, protože bankovní soustava se dostatečně nebránila riziku – ba v některých případech se zdálo, že si riziko vychutnává. Hypoteční banky si některé nároky ponechaly v účetnictví, ale většinu odprodaly investičním bankám jako „hypotékami podložené cenné papíry“. Investiční banky je promísily do „aktivy podložených cenných papírů“ a „kolateralizovaných dluhových obligací“ (CDO) a prodali je zase finančním institucím po celém světě. Tyto instituce, nalákané vysokou mírou návratnosti, která jim byla přislíbena, bez výjimek přehlížely rizika negativního vývoje.

Ty, kdo nakupovali CDO, často zmátly ratingové agentury, které odváděly špatnou práci a neposkytovaly spolehlivé informace. Poněvadž soukromé ratingové agentury žijí z poplatků, které vybírají od hodnocených společností, nemohou jen tak snížit rating významných klientů či aktiv, která prodávají. Velké americké investiční banky dostávaly vynikající hodnocení až do poslední chvíle a totéž platilo pro CDO, jimiž podvedly svět.

Celý tento příběh vysvětluje, proč USA v posledních letech prožívaly takové úžasné období růstu navzdory skutečnosti, že úspory domácností se blížily nule, a proč byli cizinci ochotni financovat rekordní deficit běžného účtu USA převyšující 5% HDP – nejvíc od roku 1929. Toto období je teď už pryč.

Spojené státy musí uskutečnit zásadní reformy své finanční soustavy, aby vyspravily díry, jimiž utíká kmenový kapitál, a oživily důvěru investorů. I tak pro ně bude těžké nadále prodávat zbytku světa finanční aktiva. Americké domácnosti se budou muset naučit hromadit bohatství spíš snižováním spotřeby než spekulacemi s nemovitostmi. Amerika má před sebou bolestivou dekádu stagnace.