DAVOS – Durch die Maßnahmen der Europäischen Zentralbank vom letzten Dezember, insbesondere durch die langfristigen Refinanzierungsgeschäfte (LTRO), wurden die Liquiditätsprobleme europäischer Banken erleichtert, nicht aber die finanziellen Nachteile der hoch verschuldeten Mitgliedsstaaten ausgeglichen. Da Hochrisikoprämien auf Anleihen die Kapitaldeckung von Banken gefährden, ist eine halbe Lösung nicht ausreichend.

Tatsächlich wird durch diese vermeintliche Lösung die halbe Eurozone auf den Status von Drittweltländern reduziert, die hohe Schulden in einer fremden Währung angehäuft haben. Anstelle des Internationalen Währungsfonds ist es Deutschland, das sich wie ein Zuchtmeister verhält und ihnen strenge Haushaltsdisziplin aufdrängt. Dies könnte zu sowohl wirtschaftlichen als auch politischen Spannungen und damit zur Zerstörung der Europäischen Union führen.

Ich habe einen Plan vorgeschlagen, der es Italien und Spanien ermöglichen würde, ihre Schulden über Schuldverschreibungen zu etwa 1% zu refinanzieren. Ich habe ihn nach meinem Freund Tomasso Padoa-Schioppa benannt, der in den 1990er Jahren als Notenbanker in Italien dazu beigetragen hat, die Finanzen des Landes zu stabilisieren. Der Plan ist ziemlich kompliziert, aber rechtlich und technisch gut durchdacht. Ich beschreibe ihn detailliert in meinem Buch Financial Turmoil in Europe and the United States.

Die europäischen Regierungen haben meinen Plan zugunsten der LTRO abgelehnt. Der Unterschied zwischen beiden Ansätzen besteht darin, dass meiner Italien und Spanien sofort Erleichterung verschaffen würde. Die LTRO dagegen ermöglichen es italienischen und spanischen Banken, profitable und so gut wie risikolose Arbitrage-Geschäfte einzugehen, wobei die Regierungsanleihen weiterhin am Rande eines Abgrunds stehen – obwohl die letzten Tage etwas Erleichterung gebracht haben.

Mein Vorschlag ist, die Europäische Finanzstabilisierungsfazilität (EFSF) und den Europäischen Stabilisierungsmechanismus (ESM) dazu zu verwenden, die Europäische Zentralbank gegen die Solvenzrisiken neu ausgegebener italienischer oder spanischer Schuldverschreibungen zu versichern, die sie möglicherweise von Geschäftsbanken kaufen. Dadurch würde es der Europäischen Bankenaufsichtsbehörde ermöglicht, diese unterschiedlichen T-Bills so wie Bargeld zu behandeln, da sie jederzeit an die EZB verkauft werden könnten.

Daraufhin würden Banken es vorteilhaft finden, ihre Überschussliquidität als T-Bills zu halten, solange diese mehr Rendite bringen als ihre Einlagen bei der EZB. Italien und Spanien könnten dann ihre Schulden zu einem Zinssatz nahe dem Einlagenzins der EZB refinanzieren, der momentan für Mindestreserven 1% und für Überschussreserven 25 Basispunkte beträgt.

Dadurch würde sich die Nachhaltigkeit der Schulden dieser Länder deutlich verbessern. Italien beispielsweise könnte seine durchschnittlichen Kreditkosten von derzeit 4,3% deutlich senken. Nach und nach würde das Vertrauen zurückkehren, die Erträge ausstehender Anleihen würden sinken, Banken würden nicht länger dafür bestraft, italienische Staatsanleihen zu halten, und Italien würde bald wieder zu vernünftigen Zinsen Zugriff auf die Märkte bekommen.

Ein offensichtlicher Einwand gegen diese Strategie könnte sein, dass sich die durchschnittliche Laufzeit italienischer und spanischer Schulden verringert. Ich glaube im Gegenteil, dass dies unter den momentanen außergewöhnlichen Umständen von Vorteil wäre. Die Regierungen Italiens und Spaniens würden an der kurzen Leine gehalten, da es sich kein betroffenes Land leisten könnte, auf die Hilfe der EZB zu verzichten.

Im Fall Italiens würde diese kurze Leine den ehemaligen Premierminister Silvio Berlusconi davon abhalten, die neue Regierung von Mario Monti (die nur eine dünne Mehrheit hat) zu stürzen, da die Wähler im Falle von Neuwahlen Berlusconi dafür bestrafen würden. Dies würde dazu beitragen, politische Stabilität wiederherzustellen und Italiens Rückkehr an die Märkte zu beschleunigen.

Mein Vorschlag entspricht sowohl den Buchstaben als auch dem Geist des Artikels 123 des Vertrags von Lissabon. Die Aufgabe der EZB ist es, die Banken mit Liquidität zu versorgen, während EFSF und ESM dazu da sind, Liquiditätsrisiken auszugleichen. Die EZB würde keine weitere Schuldenaufnahme von Mitgliedstaaten unterstützen, sondern ihnen lediglich ermöglichen, ihre Schulden günstiger zu refinanzieren.

Gemeinsam könnten die EZB und die EFSF das tun, was die EZB allein nicht zustande bringt. Dies würde vorübergehend einen fatalen Fehler in der Konstruktion des Euro ausbügeln, bis die Mitgliedsländer eine langfristigere Lösung finden.

Die EFSF würde so über praktisch unbegrenzte Kapazitäten zur Versicherung von T-Bills der Eurozone verfügen, da während der Laufzeit des Plans kein Land zahlungsunfähig werden könnte. Auch könnte kein Land die dadurch erhaltenen Privilegien missbrauchen, da sie sonst automatisch entzogen würden, was die Kreditkosten des Landes sofort in die Höhe treiben würde.

Zum ersten Mal in dieser Krise könnten die europäischen Regierungen eine Maßnahme ergreifen, für deren Umsetzung sie mehr als genug Ressourcen besitzen. Die Märkte wären positiv überrascht, und ihre Stimmung würde umschlagen. Tatsächlich haben die Märkte Stimmungen – das ist es, was die Regierungen im Umgang mit Finanzkrisen lernen müssen.

Im Gegensatz zur derzeitigen Diskussion muss die langfristige Lösung einen Stimulus beinhalten, um Europa aus dem deflationären Teufelskreis zu befreien – was durch strukturelle Reformen allein nicht erreicht werden kann. Der Stimulus muss von der EU kommen, da die einzelnen Länder strenger Haushaltsdisziplin unterworfen sein werden. Für diese Ausgaben muss gemeinsam und gesamtschuldnerisch garantiert werden – und dies bedeutet letztlich Eurobonds, wie man sie dann auch nennen mag.