Frontiers of Growth
El problema de los "ataques a China"
Ronald McKinnon
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No cabe duda de que las presiones que se ejercen en la actualidad sobre China para que revalorice el yuan frente al dólar son curiosamente similares a las que se ejercían sobre el Japón hace treinta años para que se apreciara el yen. En aquella época, los "ataques al Japón" llegaron a significar la amenaza de sanciones comerciales de los Estados Unidos, a no ser que el Japón suavizara su presión competitiva sobre las industrias americanas. En 1995, la economía japonesa había quedado tan deprimida por el valor excesivo del yen ( endaka fukyo ) que los americanos cedieron y anunciaron una nueva política de "un dólar fuerte". Ahora les han sucedido los "ataques a China" y el resultado podría ser igualmente malo, si no peor.
En 2000, el superávit de China en el comercio bilateral era tan importante como el del Japón; en 2004, era el doble. Mientras que los ataques al Japón entrañaron limitaciones "voluntarias" de las exportaciones que amenazaban a las industrias pesadas de los Estados Unidos, en las que estaban concentrados y eran políticamente poderosos los grupos de presión, las exportaciones chinas recientes han sido principalmente productos de la industria ligera con tecnología poco o medianamente compleja. Así, los ataques a China significan primordialmente presiones para reevaluar el yuan. Sin embargo, esa exigencia es tan injustificada ahora como lo fueron las presiones al Japón para que se apreciara el yen.
La prensa financiera y muchos economistas influyentes sostienen que una importante depreciación del dólar es necesaria para corregir el déficit exterior de los Estados Unidos, pero el déficit actual por cuenta corriente –que ascendió al seis por ciento, aproximadamente, del PIB en 2004 y 2005- refleja principalmente una nueva ronda de exceso de gasto público por parte del gobierno federal de los Estados Unidos y ahorros personales sorprendentemente bajos de los hogares americanos (tal vez por la burbuja inmobiliaria en los EE.UU.).
Además, la cura puede ser peor que la enfermedad. Una apreciación sostenida de la divisa de un país acreedor frente a la moneda dominante en el mundo es una receta segura para una desaceleración del crecimiento económico, seguida posiblemente por la deflación, como descubrió el Japón en el decenio de 1990... sin una reducción evidente de su gran superávit comercial relativo. En un país con un desarrollo rápido y cuyo sistema financiero es aún inmaduro, introducir la flexibilidad en los tipos de cambio para aislar la política macroeconómica nacional de las fluctuaciones de los pagos internacionales, como recomienda el FMI, es una estrategia aún más discutible.
Para que una apreciación discreta del tipo de cambio sea sostenida, debe reflejar políticas monetarias esperadas: una política monetaria restrictiva y deflación en el país en el que se aprecie la divisa y una política monetaria expansiva con inflación en aquel en el que se deprecie, pero el aumento de la masa monetaria nacional en el inmaduro mercado de capitales de China, basado en los bancos, es elevado e imprevisible, mientras que muchos tipos de interés permanecen fijos oficialmente. Así, el Banco Popular de China (BPCh) no puede basarse en el crecimiento de la masa monetaria nacional ni en los tipos de interés para indicar si la política monetaria es demasiado restrictiva o demasiado expansiva.
Desde 1995 hasta el 21 de julio de 2005, las autoridades de China mantuvieron el tipo de cambio ahora unificado con el valor constante de 8,28 yuanes por dólar (con una oscilación de 0,3 por ciento). Subordinaron las políticas monetaria y fiscal nacionales al mantenimiento del tipo fijo de cambio... incluso durante la crisis asiática de 1997-98, pese a las grandes presiones que sufrieron para que devaluaran. También desmantelaron aranceles y contingentes de las importaciones más deprisa de lo que les imponían las obligaciones de la Organización Mundial del Comercio.
Una mayor apertura económica, junto con el tipo nominal de cambio fijado, acabaron con la carrera inflacionista de montaña rusa y, después de 1994, el crecimiento real del PIB pasó a ser también más estable. Ahora el Gobierno intenta eliminar el control de los tipos de interés nacionales, crear un mercado nacional de bonos más vigoroso y, por último, eliminar los controles de capitales. Sin embargo, en vista de que la economía de China está actualmente amenazada por la actual apreciación del yuan, la liberalización del sistema financiero podría tener consecuencias perversas a corto plazo.
En un mercado de capitales liberalizado, el riesgo no menor de que el yuan se aprecie significa que se debe compensar a los inversores con tipos de interés mayores de los activos en dólares, pero éstos dependen de los mercados mundiales, independientemente de lo que haga China. Así, el mercado puede establecer el necesario diferencial de intereses sólo si se reducen los tipos de interés de los activos en yuanes y resultan inferiores a sus equivalentes en dólares.
A medida que el enorme aumento de las reservas de dólares –que ahora ascienden a 800.000 millones– amplíe la base monetaria interior de China, los tipos de interés a corto plazo se reducirán, al menos hasta que lleguen a cero. En mayo de 2006, el tipo interbancario nacional bastante libre ascendió a tan sólo 1,62 por ciento, mientras que el tipo de los fondos federales de los Estados Unidos ascendía al cinco por ciento.
Dejar simplemente que el yuan flote hacia arriba no resuelve el dilema. La apreciación real provocaría una inflación real y mayores presiones a la baja de los tipos de interés nacionales. Si la apreciación real no reduce el superávit comercial de China, las presiones para apreciar el yuan aún más continuarían simplemente, como ocurrió en el caso del Japón antes de 1995.
Para que China no caiga en una trampa de liquidez al estilo japonés, la mejor solución es fijar su tipo de cambio de forma totalmente creíble a fin de que no haya temor a una apreciación de la divisa. Después podría seguir la liberalización financiera con tipos de interés en los mercados en niveles normales, pero el abandono de la "paridad tradicional" del yuan por parte de China en julio de 2005 descarta por algún tiempo una nueva estrategia de tipos de cambio fijos.
Al carecer de esa opción, China debe aplazar una liberalización total de sus mercados financieros, lo que significa mantener y posiblemente reforzar los controles de capitales aplicados a las entradas de dinero especulativo con mucha liquidez de dólares a yuanes y seguir manteniendo ciertos tipos de interés fijos, como, por ejemplo, los de los depósitos y los créditos, para contribuir a preservar la rentabilidad de los bancos.
Naturalmente, semejantes medidas son un rodeo desafortunado. Cierto es que la economía de China está creciendo ahora vigorosamente y no es probable que afronte pronto una deflación real, pero, si China cae en una trampa de tipos de interés cero, el BPCh, como el Banco del Japón, no podría compensar la presión deflacionaria en caso de una gran apreciación de los tipos de cambio. Con tipos de interés a corto plazo reducidos a cero, las presiones para una mayor apreciación dejarían al BPCh incapacitado para volver a expansionar la economía.
Las políticas monetaria y de tipos de cambio de China están ahora en un limbo. En lugar de directrices estables con una clara ancla monetaria (tipos de cambio) y un mandato firme para completar la liberalización, la adopción de decisiones financieras y macroeconómicas de China será ad hoc e imprevisible... como ocurrió y sigue ocurriendo en el caso del Japón.
Ronald McKinnon es profesor de Economía en la Universidad de Stanford. Su último libro es Exchange Rates Under the East Asian Dollar Standard ("Los tipos de cambio y el valor del dólar en el Asia oriental").
Copyright: Project Syndicate, 2006.
www.project-syndicate.org
Traducido del inglés por Carlos Manzano.
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