MILÁN – El período inmediatamente anterior a la crisis económica en los Estados Unidos se caracterizó por un excesivo apalancamiento en las entidades financieras y en el sector de la vivienda, lo que infló una burbuja de activos que en su momento explotó y dejó los balances dañados en grados diversos. El período posterior ha entrañado un ajuste del valor de los activos, el desapalancamiento y la rehabilitación de los balances, lo que ha originado la mayor tasa de ahorro actual, un importante descenso de la demanda interna y un marcado aumento del desempleo.

Así, pues, la cuestión más importante que ahora afrontan los Estados Unidos es la de si el continuo estímulo fiscal y monetario puede contribuir –como creen algunos– a enderezar la economía. Desde luego, en el punto culminante de la   crisis, el efecto combinado del estímulo fiscal y de un relajamiento monetario en gran escala tuvo un gran efecto para prevenir la congelación crediticia y limitar la caída en espiral de los precios de los activos y de la actividad económica real, pero ese período ha concluido.

La razón es sencilla: el consumo, durante el período anterior a la crisis, con   las ganancias de capital que resultaron ser en parte efímeras propició un período posterior a la crisis caracterizado por retracción del gasto, descenso de la demanda y mayor desempleo. La política anticíclica puede moderar esos efectos negativos, pero no puede reparar el daño ni acelerar la recuperación más allá de unos límites bastante estrictos.

A consecuencia de ello, los beneficios relacionados con el impulso a los ingresos de las familias financiado con cargo al déficit se están reduciendo ahora por la propensión a ahorrar y reconstruir un valor neto. Por la parte de las empresas, la inversión y el empleo sigue a la demanda, una vez que el ciclo de las existencias   ha hecho todo su recorrido. Hasta que regrese la demanda, las empresas seguirán reduciendo gastos.

La conclusión es que el gasto deficitario está perdiendo ahora la batalla con una economía que se está desapalancando y está reestructurando sus balances, sus exportaciones y su composición microeconómica: en una palabra, su futuro potencial de crecimiento. La reestructuración llegará, con gasto deficitario o sin él. De modo que, a la hora de adoptar las políticas, hay que reconocer que la velocidad con que se puede hacer dicha reestructuración es limitada.

Intentar superar esos límites no sólo podría dañar la balanza fiscal y la estabilidad y la fortaleza del dólar, sino también dejar la economía y la hacienda pública en una situación muy vulnerable frente a futuras sacudidas que contrarresten los muy modestos beneficios a corto plazo de una aceleración de la inversión y del empleo. La demanda revivirá, pero sólo lentamente.

Cierto es que los precios de los activos se han recuperado lo suficiente para ayudar a   los balances, pero probablemente no lo bastante para ayudar al consumo. Los efectos en el consumo tendrán que esperar en gran medida hasta que los balances, tanto de las familias como de las empresas, estén más plenamente recuperados.

Una mayor demanda exterior de los países que actualmente tienen superávits comerciales (China, Alemania y el Japón, entre otros) podrá contribuir a restablecer una parte de la demanda desaparecida, pero eso entraña también un cambio estructural en esas economías, por lo que requerirá tiempo.

Además, para atender una mayor demanda exterior harán falta cambios estructurales en la economía de los EE.UU., lo que también requerirá tiempo. Con esto no quiero decir que el reequilibrio de la demanda mundial no sea importante: todo lo contrario, pero, para alcanzar esa meta, es más necesario restablecer los pilares del crecimiento mundial en los entre tres y cinco años próximos que un restablecimiento a corto plazo de los balances y del empleo en las economías avanzadas, en particular la de los EE.UU.

Actualmente, la forma mejor de utilizar los déficits y la deuda pública es la de centrarse en las cuestiones de distribución, en particular la de los desempleados, reales y potenciales. En una larga recesión de los balances de este tipo, las prestaciones por desempleo deben ser importantes y prolongadas. El argumento de que eso disuadiría a los desempleados de buscar trabajo es cierta en tiempos normales, pero no ahora.

Al fin y al cabo, el desempleo actual es estructural y no consecuencia de incentivos perversos. Se deben aumentar y prorrogar las prestaciones durante un limitado período discrecional. Cuando hayan disminuido los obstáculos estructurales al empleo, las prestaciones por desempleo deben volver a regirse por sus antiguas normas, lo que no sólo reduciría la desigual carga que recae sobre los desempleados, sino que, además, contribuiría a sostener el consumo y tal vez redujera algunos ahorros cautelares entre quienes temen perder su empleo en el futuro.

La política monetaria es un sector más complejo y difícil de equilibrar. Es probable que una política más dinámica en materia de tipos de interés redujera los precios de los activos (o al menos aminorara su ritmo de apreciación), aumentase las cargas del servicio de las deudas con interés variable y desencadenara más dificultades en materia de balances y un desapalancamiento desordenado, en forma, por ejemplo, de embargos. Todo eso aminoraría el ritmo de la recuperación y tal vez la interrumpiera incluso.

Pero renunciar a ese planteamiento también tiene consecuencias. No es probable que el crédito poco costoso tenga repercusiones importantes en el consumo a corto plazo, pero puede producir una inflación de activos y asignaciones equivocadas de ellos.

La mayor parte del resto del mundo preferiría un dólar más fuerte, menos corrientes de capital con carácter de acarreo y menos necesidad de gestionar la apreciación de sus divisas para evitar las consecuencias adversas para la competitividad de sus economías. En una palabra, el tipo de política monetaria que se está aplicando ahora en el caso de una economía frágil como la de los EE.UU. causará distorsiones en la economía mundial que requerirán reacciones normativas en muchos otros países.

Desde un punto de vista político, se ha interpretado la crisis como un fracaso de la reglamentación financiera, con una irresponsable concesión de créditos que alimentó un rápido aumento del riesgo sistémico.   El resultado es el de que el resto de la economía real ha quedado poblado con personas que se sienten como víctimas... pero que, antes de la crisis, compraron muchas casas, vacaciones, televisores y automóviles.

Lamentablemente, esa impresión inclina la reacción en materia de políticas hacia la adopción de demasiadas medidas reparadoras, aun cuando los rendimientos marginales sean escasos. Lo que más necesitamos ahora es apoyo a los desempleados, una hacienda pública estable con un plan de reducción del déficit claramente formulado,   la exposición con cierta veracidad de las perspectivas de crecimiento a medio plazo y un proceso ordenado de reparación en el que se restablezca la mayoría de los balances sin intervención   pública.