European Economies
Die beiden Säulen der EZB – ein Erfolg
Otmar Issing
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Im Oktober 1998, unmittelbar vor Beginn der Europäischen Währungsunion, verabschiedete der Rat der Europäischen Zentralbank (EZB) eine stabilitätsorientierte geldpolitische Strategie. Diese Strategie umfasst drei Elemente: In erster Linie enthält sie ein klares Bekenntnis zum Primärziel der EZB, nämlich der Sicherung der Preisstabilität. Preisstabilität wurde dabei definiert als eine mittelfristige jährliche Zunahme des Preisniveaus von weniger als zwei Prozent.
Die beiden weiteren Elemente, die bald unter der Überschrift der „zwei Säulen“ bekannt wurden, dienen zur Beurteilung der in Bezug auf das Ziel der Preisstabilität bestehenden Risiken . Die Säule der geldpolitischen Analyse umfasst alle von den verschiedenen Geldmengen- und Kreditaggregaten stammenden Informationen und dient der Ermittlung der in Bezug auf die Preisstabilität bestehenden mittel- bis langfristigen Risiken. Die Säule der Wirtschaftsanalyse basiert auf einem weiten Netz nationaler und internationaler Wirtschaftsindikatoren aus den Real- und Finanzsektoren (Löhne und Gehälter, Importpreise, Zinsen und Wechselkurse, etc.). Sie bietet eine Grundlage für die Bewertung der kurz- bis mittelfristigen Preisentwicklungen.
Dieser Zweisäulenansatz stellt einen Rahmen dar, um Indizien aus der kurzfristigeren Wirtschaftsanalyse mit denen als der langfristigeren geldpolitischen Analyse abzugleichen und so eine robuste Ansicht der Risiken für die Preisstabilität zu erhalten.
Beim Standardmodell des sich mehr und mehr durchsetzenden neokeynesianischen Ansatzes wird die Nützlichkeit des Geldes für die geldpolitische Analyse in Frage gestellt; es gäbe keine Notwendigkeit für einen geldpolitischen Abgleich, die geldpolitische Analyse böte keinen zusätzlichen Nutzen und wäre überflüssig. Ich bin von diesen Argumenten nicht überzeugt. Gängige Inflationsprognostik und Wirtschaftsanalyse allein sind keine ausreichende Basis für geldpolitische Entscheidungen. Bei derartigen Entscheidungen dürfen längerfristige Entwicklungen nicht ignoriert werden; der Zeithorizont für Inflationsprognosen jedoch beträgt in der Regel nur ein bis zwei Jahre, und darüber hinaus wird es sehr unsicher.
Mehr noch: Obwohl die Geldpolitik immer unter unsicheren Umständen durchgeführt werden muss, war die EZB mit einer Situation extremer Unsicherheit konfrontiert. Es bestand Unsicherheit über den Zustand der Wirtschaft. Die Datenlage war anfangs äußerst unbefriedigend. Für nicht zu beobachtende Indikatoren wie die Produktionslücke, die beispielsweise bei den neokeynesianischen Empfehlungen zur Geldpolitik eine zentrale Rolle spielt, ist allgemein bekannt, dass sie sich in Echtzeit sehr schlecht schätzen lassen. Schätzungen für die Produktionslücke des Euroraumes zu jener Zeit waren besonders fragwürdig: Die von unterschiedlichen internationalen Institutionen stammenden Daten variierten stark und mussten später deutlich korrigiert werden. Ebenso wenig war klar, welche Modelle die Funktionsweise der Wirtschaft am angemessensten darstellten, insbesondere in einem Fall, in dem mehr oder weniger heterogene Länder dabei waren, eine Währungsunion zu schließen. Dies wurde verschlimmert durch strategische Unsicherheiten im Zusammenhang mit der Frage, wie Märkte, Anleger und Verbraucher auf die Ersetzung der nationalen Währungen durch den Euro reagieren würden.
In diesem hochgradig unsicheren Umfeld hätten sich nicht auf ein solides Rahmenwerk stützende geldpolitische Entscheidungen als fehlgeleitet erweisen können. Dies bedingte die Gefahr erheblicher strategischer Fehler, die einen tödlichen Schlag für den Ruf der EZB – das wichtigste Kapital jeder Zentralbank – dargestellt hätten. Die EZB musste sich daher auf die wenigen robusten Ergebnisse verlassen, die Theorie und Erfahrung bieten können. Die langfristige Verbindung zwischen Geld- und Preisentwicklungen zählt zu den robustesten wirtschaftlichen Beziehungen überhaupt. „Inflation ist immer und überall ein geldpolitisches Phänomenon.“ – diese Aussage des verstorbenen Nobelpreisträgers Milton Friedman hat nie ihre Gültigkeit verloren. Und wer wollte leugnen, dass die Geldpolitik mit Geld zu tun hat? Sicher: Die geldpolitische Analyse ist keine einfache Aufgabe, aber dies gilt für alle relevanten wirtschaftlichen Erklärungen.
Es steht außer Frage, dass der neokeynesianische Ansatz für die Politikanalyse einer Zentralbank bedeutsam ist. Doch die geldpolitische Analyse in eine geldpolitische Strategie einzubinden, ist für den Entscheidungsprozess der Zentralbank unverzichtbar. Es wäre seltsam, wollte man vorschlagen, dass eine Zentralbank die Informationen ignorieren könnte, die das Geld bietet. Zahlreiche Studien haben gezeigt, dass es kaum eine größere Episode der Inflation bei den Vermögenspreisen gibt, die nicht von einem starken Geldmengen- und/oder Kreditwachstum begleitet wurde oder der ein solches nicht vorausging.
Die Frage ist nicht, ob man die geldpolitische Analyse in die geldpolitische Strategie einbindet oder nicht, sondern wie man die Ergebnisse der geldpolitischen und der wirtschaftlichen Analyse miteinander in Einklang bringt, um zu einer umfassenden und widerspruchsfreien Bewertung der Risiken für die Preisstabilität zu kommen. Bei der Strategie der EZB erfolgt dies durch die Vereinbarkeitsprüfung (Crosschecking).
Es überrascht nicht, dass in einer Welt niedriger Inflation Zentralbanken wie Wissenschaft das Interesse am „Geld“ verloren haben. Man kann nur hoffen, dass die Welt nicht denselben Prozess eines pathologischen Lernens mittels hoher Inflation durchlaufen muss, der auf die Missachtung des Geldes während der 50er und 60er Jahre des vergangenen Jahrhunderts folgte. Ist es letzten Endes nicht voreilig – oder sogar schlicht arrogant – zu behaupten, dass all diese Beweise, die über viele Jahrhunderte und in zahlreichen Ländern gesammelt wurden, heute und in Zukunft jede Bedeutung verloren hätten? Kann man von Modellen ohne einen expliziten, gut entwickelten Finanzsektor erwarten, dass sie eine wirtschaftliche Welt erklären, in der die Finanzmärkte eine immer größere Rolle spielen? Wie könnten sich die Zentralbanken, die davon abhängig sind, dass diese Finanzmärkte als der Übertragungsmechanismus der Geldpolitik funktionieren, jemals auf derartige Modelle verlassen?
Die EZB hat nie für sich in Anspruch genommen, dass ihre Strategie die ultimative Lösung für die Herausforderungen ist, vor denen die Geldpolitik steht. Aber sie hat die Notwendigkeit erkannt, die geldpolitische Analyse – in einem sehr weit gefassten Sinne – in ihre politischen Überlegungen einzubinden. Und die Strategie war flexibel genug, um die Verbreiterung und Vertiefung sowohl der geldpolitischen wie der wirtschaftlichen Analyse zu integrieren.
Die Zweisäulenstrategie ist eine Antwort auf die Tatsache, dass uns (noch immer) ein Modell fehlt, das beide Dimensionen – die wirtschaftliche oder reale und die geldpolitische – auf widerspruchsfreie und robuste Weise einbindet. Solange ein derartiger Einsäulenansatz nicht zur Verfügung steht, gibt es keinen überzeugenden Grund, warum die EZB eine Strategie ändern sollte, mit der sie bisher gut gefahren ist und die es ihr ermöglicht hat, eine bemerkenswerte Bilanz hinzulegen.
Otmar Issing ist Mitglied des EZB-Rates und Chefökonom der Europäischen Zentralbank.
Copyright: Project Syndicate, 2006.
www.project-syndicate.org
Aus dem Englischen von Jan Neumann
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