НЬЮ-ЙОРК. В настоящее время среди высших руководителей мирового масштаба идут дебаты по поводу того, когда и насколько быстро надо отказываться от мощных денежных и финансовых стимулов, которые помешали переходу Великой Рецессии 2008-2009 годов в Великую Депрессию. Германия и Европейский центральный банк энергично проталкивают идею более раннего возврата к финансовой строгости; Соединенные Штаты волнуются по поводу риска чрезмерно ранней финансовой консолидации.

На самом деле, лица, определяющие политику, будут виноваты и в том случае, если они откажутся от стимулов, и в том случае, если они не откажутся. Если они откажутся от денежных и финансовых стимулов слишком быстро – когда спрос со стороны частного сектора остается слабым – существует риск скатывания в рецессию и дефляцию. Тогда как финансовая строгость, возможно, и необходима в странах с большим дефицитом и долгом, растущие налоги и снижение правительственных расходов могут усилить отрицательное воздействие рецессии и дефляции.

С другой стороны, если лица, определяющие политику, будут сохранять стимулы слишком долго, бесконтрольный дефицит бюджета может привести к кризису суверенного долга (рынки уже наказывают недисциплинированные в финансовом отношении страны с большими спрэдами по гособлигациям). Или, если этот дефицит будет монетизирован, высокая инфляция может повысить долгосрочные процентные ставки и снова не дать осуществиться экономическому выздоровлению.

Проблема усложняется тем фактом, что в последнее десятилетие США и другие страны с дефицитом – включая Соединенное Королевство, Испанию, Грецию, Португалию, Ирландию, Исландию, Дубай и Австралию – были в основном потребителями, тратили больше, чем получали доходов, при этом у них увеличивался дефицит текущих статей платежного баланса. Тем временем развивающиеся азиатские экономики – особенно Китай – вместе с Японией, Германией и несколькими другими странами были в основном производителями, тратили меньше, чем получали доходов, и имели профицит текущих статей платежного баланса.

Страны, которые слишком много тратили, сейчас экономят из-за необходимости сократить частные и государственные расходы, импортировать меньше и сократить внешний дефицит и долю заемных средств. Но если страны с дефицитом будут тратить меньше, в то время как страны с профицитом не компенсируют ситуацию, сберегая меньше, а тратя больше – особенно на частное и государственное потребление, ‑ тогда чрезмерный объем выпуска продукции приведет к отсутствию совокупного спроса, что приведет к еще одному падению глобального экономического роста.

Так что же должны делать лица, определяющие политику? В странах, где нужна финансовая строгость для предотвращения финансового кризиса, денежная политика должна быть намного мягче – благодаря более низким ставкам и насыщению экономики денежной массой – чтобы компенсировать рецессионный и дефляционный эффект финансовой строгости. В целом, ставки возле нуля должны сохраняться в большинстве развитых стран, чтобы поддержать экономическое выздоровление.

Во-вторых, страны, где члены комитета бдительности за рынком облигаций еще не проснулись – США, Великобритания и Япония – должны сохранять свои финансовые стимулы, при этом создавая правдоподобные планы финансовой консолидации, чтобы применить их позже в среднесрочный период.

В-третьих, страны, которые чрезмерно увлекаются сбережением, такие как Китай и развивающиеся страны Азии, Германия и Япония, должны применять такую политику, благодаря которой будут снижаться сбережения и профицит текущих статей платежного баланса. В особенности, Китай и развивающиеся страны Азии должны вводить реформы, которые снижают необходимость предупредительного сбережения и позволяют повысить стоимость их валют; Германия должна сохранить свои финансовые стимулы и продлить их до 2011 года, а не начинать свои непродуманные финансовые ограничения сейчас; а Япония должна принять меры, чтобы уменьшить активное сальдо по текущим расчетам и стимулировать реальные доходы и потребление.

В-четвертых, страны с активным сальдо платежного баланса должны позволить повысить стоимость своих недооцененных валют, в то время как ЕЦБ должен следовать более мягкой финансовой политике, которая будет способствовать дальнейшему постепенному ослаблению евро, чтобы вернуть конкурентоспособность и экономический рост в еврозоне.

В-пятых, в странах, где снижение доли заемных средств частным сектором очень мала из-за падения частного потребления и частных инвестиций, финансовые стимулы должны сохраняться и расширяться, пока финансовые рынки не посчитают их нежизнеспособными.

В-шестых, так как регулятивная реформа, которая увеличивает коэффициент строгой ликвидности и коэффициент достаточности капитала для финансовых учреждений, необходима, должны быть постепенно введены высокие коэффициенты, чтобы постепенно предотвратить ухудшение кредитного кризиса.

В- седьмых, в странах, где уровни частного и государственного долга неустойчивы – долги населения в странах, где бум жилищного строительства привел к краху и долгам правительства, подобно греческому правительству, которое страдает, скорее, от банкротства, нежели от неликвидности ‑ должны быть реструктуризированы и уменьшены, чтобы предотвратить сильную долговую дефляцию и сокращение расходов.

Наконец, Международный валютный фонд, Европейский Союз и другие многонациональные учреждения должны обеспечивать щедрую поддержку как кредиторы последней инстанции, для того, чтобы предотвратить тяжелую дефляционную рецессию в странах, которые нуждаются в частном и государственном делевередже.

В целом, снижение доли заемных средств населением, правительствами и финансовыми учреждениями должно быть постепенным – и поддерживаться ослаблением валюты – если мы собираемся избежать двойной рецессии и ухудшения воздействия дефляции. Страны, которые все еще могут позволить себе финансовые стимулы и нуждаются в уменьшении своих сбережений и увеличении расходов, должны внести свой вклад в регулирование глобального текущего платежного баланса – через регулирование валюты и увеличение расходов – чтобы предотвратить глобальное сокращение совокупного спроса.

Неспособность осуществить такие скоординированные стратегические меры ‑ поддержать глобальный совокупный спрос в то время, когда дефляционные тенденции все еще сильны в развитых экономиках, – может привести к очень опасной и разрушительной двойной рецессии в развитых странах. Такой результат стал бы причиной еще одного витка сильного системного риска на глобальных финансовых рынках, запустил бы серию заразных суверенных дефолтов и серьезно повредил бы перспективам роста развивающихся экономик, в которых до сих пор выздоровление происходило лучше, чем в развитых странах.