NEW YORK – Mezi tvůrci globálních politik probíhá debata o tom, kdy a jak rychle ustoupit od rázné měnové a fiskální stimulace, která zabránila proměně Velké recese let 2008-2009 v novou Velkou hospodářskou krizi. Německo a Evropská centrální banka agresivně tlačí na brzké fiskální uskrovnění; Spojené státy se obávají rizik předčasné fiskální konsolidace.

Ve skutečnosti jsou tvůrci politik ztraceni, když budou jednat tak i onak. Jestliže měnovou a fiskální stimulaci zruší příliš brzy, zatímco soukromá poptávka zůstává chatrná, hrozí riziko propadu zpět do recese a deflace. Třebaže fiskální uskrovnění může být v některých zemích s rozsáhlými schodky a dluhy nezbytné, zvyšování daní a osekávání vládních výdajů může zjitřit recesi a deflaci.

Na druhou stranu, budou-li tvůrci politik stimul zachovávat příliš dlouho, překotné fiskální deficity by mohly vést ke svrchovaným dluhovým krizím (už teď trhy trestají fiskálně nedisciplinované země většími suverénními rozpětími). Anebo pokud se schodky monetizují, vysoká inflace může vyšroubovat dlouhodobé úrokové sazby a opět zadusit ekonomické oživení.

Problém ještě komplikuje fakt, že USA a další deficitní země – mimo jiné Velká Británie, Španělsko, Řecko, Portugalsko, Irsko, Island, Dubaj a Austrálie – byly v posledním desetiletí spotřebiteli první a poslední záchrany, kteří utráceli víc, než získávali v příjmech, a hospodařili s deficity běžného účtu. Producenty první a poslední záchrany přitom byly nastupující asijské ekonomiky – zejména Čína – společně s Japonskem, Německem a hrstkou dalších zemí, které utrácely méně, než činily jejich příjmy, a hospodařily s přebytky běžného účtu.

Země, které příliš utrácely, se teď uskrovňují, vzhledem k nutnosti redukovat soukromé i veřejné výdaje, méně dovážet, snížit externí deficity a ztenčit dluhy. Jenže když schodkové země budou méně utrácet, zatímco přebytkové země tento úbytek nebudou kompenzovat menšími úsporami, zejména u soukromé a veřejné spotřeby, pak přebytek výrobní kapacity narazí na nedostatečnou agregátní poptávku, což povede k dalšímu poklesu globálního hospodářského růstu.

Co by tedy tvůrci politik měli dělat? Zaprvé, v zemích, kde jsou jako prevence fiskální krize nutná včasná úsporná opatření, by měla být mnohem volnější měnová politika, skrze nižší úrokové sazby centrální banky a větší míru kvantitativního uvolňování, aby se vyvážily účinky fiskálního zpřísňování postrkující k recesi a deflaci. Obecně platí, že ve vyspělých ekonomikách je kvůli podpoře ekonomického oživení vhodné zachovat politiky sazeb blízkých nule.

Zadruhé, země, kde se hlídači na trhu s dluhopisy ještě neprobudili, tedy USA, Británie a Japonsko, by měly svou fiskální stimulaci zachovat a zároveň vypracovat věrohodné plány fiskální konsolidace, které budou realizovat později ve střednědobém výhledu.

Zatřetí, nadměrně spořivé země jako Čína a rozvíjející se Asie a dále Německo a Japonsko by měly uskutečňovat politiky, jimiž sníží své úspory a přebytky běžného účtu. Konkrétně Čína a rozvíjející se Asie by měly zavést reformy, které oslabí nutnost úspor pro jistotu a nechají tamní měny zhodnocovat, Německo by teď nemělo spouštět svůj špatně koncipovaný program úspor, nýbrž zachovat fiskální stimul a prodloužit jej do roku 2011 a Japonsko by mělo realizovat opatření, jimiž sníží svůj přebytek běžného účtu a povzbudí reálné příjmy a spotřebu.

Začtvrté, země s přebytky běžného účtu by měly umožnit zhodnocování svých podhodnocených měn, zatímco ECB by se měla přiklonit k volnější měnové politice, která vyjde vstříc dalšímu povlovnému oslabování eura, aby se v eurozóně obnovily konkurenční schopnost a růst.

Zapáté, v zemích, kde se zadluženost soukromého sektoru prudce snižuje prostřednictvím propadu soukromé spotřeby a soukromých investic, by měla být fiskální stimulace zachována a rozšířena, jestliže finanční trhy nepovažují tamní schodky za neudržitelné.

Zašesté, regulatorní reforma, která u finančních institucí zvyšuje poměry likvidity a kapitálu, je sice nezbytná, ale je zapotřebí ji zavádět postupně, aby se předešlo dalšímu zhoršení zadrhnutí úvěrů.

Zasedmé, v zemích, kde jsou hladiny soukromých a veřejných dluhů neudržitelné – dluhy domácností, kde se zhroutil boom výstavby domů, a dluhy vlád, jež nesužuje jen nedostatek likvidity, ale spíš insolvence, jako je třeba vláda řecká – by se dluhy měly restrukturalizovat a snížit, aby se předešlo vážné dluhové deflaci a zkrácení výdajů.

Konečně, Mezinárodní měnový fond, Evropská unie a další multilaterální instituce by měly poskytovat štědrou podporu věřitelů poslední záchrany, aby odvrátily závažnou deflační recesi v zemích, které potřebují zkrátit soukromé i veřejné zadlužení.

Obecně platí, že snižování dluhů domácností, vlád i finančních ústavů by mělo být povlovné – a doprovázené oslabováním měny –, máme-li se vyhnout recesi s dvojím propadem a zhoršení deflace. Země, které si stále mohou dovolit fiskální stimulaci a potřebují snížit své úspory a zvýšit útraty, by měly ke globální korekci běžných účtů přispět – prostřednictvím měnových úprav a zvýšení výdajů –, aby se předešlo globální nedostatečnosti agregátní poptávky.

Neschopnost realizovat v politikách takováto koordinovaná opatření – s cílem zachovat globální agregátní poptávku v době, kdy jsou deflační trendy ve vyspělých ekonomikách stále vážné – by ve vyspělých ekonomikách mohla vést k velice nebezpečné a škodlivé recesi se dvěma propady. Takový výsledek by způsobil další příval silného systémového rizika na globální finanční trhy, vyvolal sérii nakažlivých platebních neschopností svrchovaných aktérů a závažně poškodil vyhlídky ekonomik rozvíjejících se trhů, které doposud zaznamenávaly robustnější oživení než vyspělé země.