CHICAGO: Wenn ein profitables Unternehmen von einer sehr großen Zahlungsverpflichtung getroffen wird, ist die Lösung nicht, dass der Staat seine Vermögenswerte zu überhöhten Preisen aufkauft. Die Lösung ist vielmehr Schutz nach dem Insolvenzrecht, was in den USA Gläubigerschutz nach Chapter 11 bedeutet.

Bei Inanspruchnahme von Chapter 11 können Unternehmen mit eigentlich solidem Geschäft in der Regel Schulden in Eigenkapital umwandeln. Die alten Kapitaleigner verschwinden, und alte Schuldansprüche werden in Eigenkapitalansprüche an dem neuen Unternehmen umgewandelt, das mit neuer Kapitalstruktur weiterbetrieben wird. Alternativ können sich die Schuldinhaber bereit erklären, im Austausch gegen Bezugsrechte den Nennwert der Schuld zu reduzieren. Warum also verwenden wir nicht diesen bewährten Ansatz, um die aktuellen Probleme des Finanzsektors zu lösen?

Die offensichtliche Antwort ist, dass uns hierfür die Zeit fehlt: Verfahren nach Chapter 11 sind im Allgemeinen lang und komplex, und die gegenwärtige Krise hat einen Punkt erreicht, wo der Zeitfaktor wesentlich ist. Doch dies sind außergewöhnliche Zeiten, und die Regierung hat bereits außergewöhnliche Maßnahmen ergriffen und ist bereit, es wieder zu tun. Als wären die Rettung des Versicherungsriesen AIG und das Verbot aller Leerverkäufe von Finanzaktien nicht genug, schlägt US-Finanzminister Henry Paulson nun vor, die Not leidenden Aktiva des Finanzsektors (mit dem Geld der Steuerzahler) aufzukaufen. Doch zu welchem Preis?

Wenn Banken und Finanzinstitute derzeit Schwierigkeiten haben, sich mit frischem Kapital zu versorgen (d.h., neue Aktien auszugeben), so deshalb, weil sich die Anleger über den Wert der Vermögenswerte in ihren Portfolios im Unklaren sind und nicht zu viel bezahlen wollen. Wird die Regierung erfolgreicher dabei sein, diese Vermögenswerte zu taxieren? Wenn Regierungsvertreter und Bankiers, deren Boni auf dem Spiel stehen, verhandeln, wer wird dann wohl mehr Durchsetzungsvermögen bei der Preisfestsetzung an den Tag legen? Paulsons Plan schüfe eine wohltätige Einrichtung für die Reichen – auf Kosten der Steuerzahler.

Falls die staatlichen Subventionen hoch genug sind, werden sie die Krise erfolgreich beenden. Doch auch hier lautet die Frage: Zu welchem Preis? Abgesehen davon, dass er Milliarden an Steuergeldern kosten würde, verstößt Paulsons Plan gegen das kapitalistische Grundprinzip, dass wer die Gewinne einfährt auch die Verluste trägt. Man erinnere sich an die Sparkassenkrise Ende der 1980er Jahre: Damals musste die Regierung diese Finanzinstitute retten, weil deren Einlagen bundesstaatlich abgesichert waren. Heute aber ist die Regierung nicht verpflichtet, die Schuldinhaber von Bear Sterns, AIG, oder anderen Finanzinstituten zu retten, die von Paulsons Plan profitieren würden.

Da wir keine Zeit haben für Verfahren nach Chapter 11 und keinen Bailout für alle Gläubiger wollen, besteht das kleinere Übel darin, zu tun, was Richter bei strittigen und überlangen Insolvenzverfahren tun: den Gläubigern einen Sanierungsplan auferlegen, bei dem ein Teil der Schuld im Ausgleich gegen Eigenkapital oder Bezugsrechte erlassen wird.

Es gibt einen Präzedenzfall für einen derart kühnen Schritt. Während der Großen Depression waren viele Schuldverträge an den Goldpreis gebunden. Als die Umwandelbarkeit des Dollars in Gold ausgesetzt wurde, schoss daher der Schuldwert in die Höhe, was das Überleben vieler Institute bedrohte. Präsident Roosevelts Regierung erklärte entsprechende Klauseln für nichtig und erzwang so einen Schulderlass.

Mein Kollege, der gegenwärtige US-Notenbankgouverneur Randall Koszner, hat diese Episode untersucht und nachgewiesen, dass nicht nur die Aktienkurse, sondern auch die Kurse von Schuldverschreibungen steil anzogen, nachdem der Oberste Gerichtshof die Rechtmäßigkeit dieser Entscheidung bestätigt hatte. Wie ist dies möglich? Wie Experten für Unternehmensfinanzierung schon seit 30 Jahren predigen: Es ist teuer, wenn ein Unternehmen zu viele Schulden und zu wenig Eigenkapital hat. Reduziert man also den Nennwert der Schulden, profitieren manchmal nicht nur die Kapitaleigner, sondern auch die Schuldinhaber.

Doch obwohl Kapitaleigner und Schuldinhaber von einem Schuldenerlass profitieren, stimmen Schuldinhaber diesem aus zwei Gründen nicht freiwillig zu. Erstens profitiert ein Schuldinhaber – selbst wenn jeder einzelne Schuldinhaber von einem Schuldenerlass profitiert – noch mehr, wenn alle anderen den Nennwert ihrer Schuld reduzieren, er selbst jedoch nicht. Daher warten alle, dass jemand anders den ersten Schritt tut, was zu offensichtlichen Verzögerungen führt. Zweitens ist aus der Perspektive eines Schuldinhabers eine Rettung durch die Regierung die bessere Lösung. Selbst wenn nur von einem Bailout die Rede ist, verringert dies den Anreiz für die Schuldinhaber, zu handeln – und erhöht so die Notwendigkeit des Bailouts.

Wie während der Großen Depression und bei vielen Umschuldungen ist es in der derzeitigen Situation sinnvoll, im Finanzsektor einen teilweisen Schulderlass oder einen Tausch von Schulden gegen Eigenkapital zu verfügen. Es ist eine bewährte Strategie, und sie lässt den Steuerzahler außen vor.

Eine erzwungene Umwandlung von Schulden in Eigenkapital bzw. ein erzwungener Schuldenerlass wäre keine größere Verletzung von Eigentumsrechten als eine riesige Rettungsaktion. Doch für die wichtigen Akteure innerhalb des Finanzsektors ist ein Bailout durch den Steuerzahler sehr viel attraktiver.

Tatsächlich besteht die Attraktivität von Paulsons Vorschlag genau darin, dass er die Vielen belastet und den Wenigen nützt. Da die Vielen (die Steuerzahler) nicht organisiert sind, können sie im US-Kongress nicht massiv für ihre Sache eintreten. Die Finanzindustrie dagegen ist politisch gut vertreten: Während sechs der letzten 13 Jahre war der US-Finanzminister jeweils ein Goldman-Sachs-Alumnus.

Die Entscheidungen, die der Kongress jetzt treffen muss, werden nicht nur die kurzfristigen Perspektiven der US-Wirtschaft beeinflussen, sondern auch, welche Art von Kapitalismus wir in den nächsten 50 Jahren haben werden. Wollen wir in einem System leben, in dem Gewinne privatisiert, Verluste aber vergesellschaftet werden? Wo das Geld der Steuerzahler verwendet wird, um gescheiterte Unternehmen zu stützen? Oder wollen wir in einem System leben, wo die Menschen für ihre Entscheidungen einstehen müssen, wo unkluges Verhalten bestraft und umsichtiges Verhalten belohnt wird?

Wer an den freien Markt glaubt, für den besteht das gravierendste Risiko der aktuellen Situation darin, dass die Interessen einiger weniger Bankiers die grundlegenden Mechanismen des kapitalistischen Systems untergraben. Es ist Zeit, den Kapitalismus vor den Kapitalisten zu schützen.